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Fama―French模型在我国股票市场中实证研究 　　【摘要】随着我国证券市场的发展，对于股票回报率的研究也日渐深入，本文采用Fama-French模型，基于上证50指数，对股票回报率进行时间序列回归检验，分析了影响股票回报率的几个因子[1]。分析结果表明：Fama-French模型中的三个因子能较好的解释股票回报率的波动，股票回报率与市场资产组合的收益率呈正比，表现出规模效应和价值效应；股票回报率与公司市值成反比，较小规模的公司比较大规模的公司回报率的差越小，那么股票回报率就越大；股票回报率与公司账面价值和市场价值的比值呈正比，较高的账面价值和较低的市场价值会带来更高的股票回报率。 　　【关键词】Fama-French模型 股票回报率 上证50指数 　　中国证券市场经过多年的发展，市场规模不断扩大，逐步成长为有一定影响力的资本市场。1952年Markowitz用最大化理论证明了风险与收益呈正相关关系，而由William Sharpe和John Lintner等人在投资组合理论和资本市场理论的基础上提出的CAPM模型是现代金融市场价格理论的支柱，主要研究证券市场中资产的预期收益率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。它提供了一个可以衡量风险大小的模型，来帮助投资者判断其获得的额外收益是否与所承担的风险相匹配。然而，CAPM也有它的局限性，Eugene Fama和Kenneth French研究1963到1990年期间纽约证券交易所，美国证券交易所以及纳斯达克市场里的股票回报率发现，在这长时期Beta值并不能充分解释股票的表现[2]。单个股票的Beta和回报率之间的线性关系在短时间内也不存在，这似乎是CAPM不能有效地运用于现实的股票市场的表现。因此，Fama和French指出可以建立一个三因子模型来解释股票回报率，即Fama-French三因子模型。 　　一、Fama-French三因子模型 　　该模型认为，一个投资组合或者单个股票的超额回报率可以由三个因子来解释，这三个因子分别是：市场投资组合超额收益（Rm-Rf）、市值因子（SMB）、账面市值比（HML）。用等式表示为： 　　E（Rit）-Rft=βi[E（Rmt）-Rft]+siE（SMBt）+hiE（HMLt） 　　其中，Rft表示在时间t时的无风险利率，Rit表示在时间t时的某个投资组合i或者单个股票i的收益率，Rmt即在时间t时的市场收益率，E（Rmt）-Rft即市场风险溢价，SMBt?槭奔?t的市值因子的模拟组合收益率，HMLt是指时间t的账面市值比因子的模拟组合收益率。βi、si和hi分别是三个因子的系数，回归模型如下： 　　Rit-Rft=αi+βi（Rmt-Rft）+siSMBt+hiHMLt+εit 　　其中，αi是模型进行时间序列回归时的截距项，εit是残差[3]。 　　二、数据的选取 　　考虑到样本的日数据可能会产生非同步交易的问题，回归并不能很好的证明模型成立，而若选取月数据或者年数据则时间区间略长，相应的样本量较少，整个样本包含的信息也相应较少，得出结果可能与事实略有偏差[4]。因此本文选取2011年12月2日到2016年12月2日共257组周数据作为样本，除股票收益率外的其他数据均取自国泰安CSMAR数据库[5]。 　　而在样本的选取过程中，考虑到Fama-French模型解释的是股票的回报率，因此本文选取上证50指数中的上海证券市场规模大、流动性好的50支股票作为样本股，来表示一篮子股票的投资组合，上证50指数的周收益率取自wind数据库。上证50指数采用的是派许加权法，按照样本股的调整股本数为权数进行加权计算，计算公式：报告期指数=报告期成分股的调整市值/基期×100，其中，调整市值=上证50指数的月收益率即是第二个月的收盘价减去第一个月的收盘价，再除以第一局的收盘价，这也即是上证50指数的月涨跌幅，所以用上证50指数的月涨跌幅来表示其月收益率[6]。 　　1、市场收益率Rmt：全部A股流通市值加权指数。将A股的所有股票的收益率按照其流通市值进行加权，得到市场收益率。 　　2、无风险利率Rf：选取一年期定期存款利率作为无风险利率。 　　3、股票收益率Ri：选取上证50指数中的50支股票的月收益率为投资组合回报率，数据来源于国泰安数据库。 　　4、市值因子SMB：在2011年到2016年的每一年种，选取t年6月使用流通市值进行排序，计算t年7到12月及t+1年1到6月份，小盘股组合和大盘股组合的（流通市值加权及等权重）收益率之差。 　　5、账面市值比因子HML：在2011年到2016年的每一年中，选取t年6月使用t-1年12月份的账面市值比进行排序，计算t年7到12月及t+1年1到6月份，高账面市