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股改后时代对完善公司治理结构思考 　　[摘要]股权分置改革意在通过解决不合理的股权结构来推动公司治理的完善。本文剖析了股权分置改革对公司治理的影响，指出了“股改”后的上市公司治理方面可能出现的新问题，并提出对“股改”后公司治理的完善应关注明确董事会功能、完善相关法律法规体系的建设、培育经理人市场和控制权市场以及发展公司治理文化等方面。 　　[关键词]公司治理 股权分置改革 “股改”后时代 公司治理文化 　　 　　股权分置是我国股市初创期的制度性安排，多年的经验表明它已成为完善资本市场基础制度的一大障碍，严重影响了证券市场的稳定，同时成为完善上市公司治理结构的瓶颈。因此，我国证监会于2005年4月29正式启动股权分置改革试点。 　　 　　一、我国公司治理的“股改”效应：良性预期 　　目前的“股改”成果显示，“股改”已逐步兑现对完善公司治理的良性预期。 　　（一）股权分置改革的实现为完善公司治理提供了基本市场环境。股权分置改革实现“全流通”为上市公司改善法人治理结构提供了基本的制度保证。改革消除了流通与非流通股的流动性差异，恢复了股票同股同权同利的特征，使非流通股东和流通股东的利益趋于一致，形成了公司治理的共同利益基础。“全流通”的实现，将促进上市公司股权合理流动，推进市场化定价机制初步形成，实现国有股权的市场化动态估值，这为完善公司治理提供了基本市场环境，从而使我国上市公司逐步完善现代公司治理结构成为可能。 　　（二）“全流通”使大股东的治理主动性加强，为完善上市公司治理提供了可能。作为理性的经纪人，大股东只有在获得的收益超出其所付出的成本的时候，才可能在利益的驱动下去主动改进公司治理。据麦肯锡公司2002年所做的调查研究显示：良好的公司治理会给大股东带来丰厚收益。 　　在股权分置的条件下，大股东的非流通股使其无法在股票价格的上涨中受益， 促使其为获取额外报酬而“掠夺”公司，给小股东的利益带来损失。股权分置改革后上市公司股份实现“全流通”为大股东提供了足够的利益驱动：即改善公司治理会为其带来不俗的股票溢价收益，从而在某种程度上为大股东主动去完善公司治理提供了可能。 　　（三）股权分置改革能促使董事会治理格局趋于合理，监事会的监督效率强化。股权分置使得股权高度集中，由此引发了控股股东损害中、小股东利益的公司治理问题。“股改”自实现“全流通”后，由于股权可以自由流动，改革中非流通股股东通过送股、缩股来支付对价，将使大股东持股比例下降，同时法人、机构投资者以及境外投资者对上市公司的逐渐介入及持股比例的提高，将形成多个大股东的制衡局面。股权结构的改善将促使形成一个合理的董事会格局，从而可从内部增加对大股东的牵制和对经理层的监督，提高公司治理水平。同时，国有股、法人股上市流通，促使公司控制权发生转移，能使公司监事地位与行政关系独立，从而有效行使其监督职能。 　　（四）股权分置改革能加速并完善企业家激励约束机制的实施。现代契约理论认为，在信息不对称的条件下，最有效的契约安排即是将企业的剩余索取权和剩余控制权相对应。以股权激励为重要标志的现代公司长效激励机制，能更好地将股东利益与公司经营者的利益相结合，是理想的公司治理契约安排。 　　完成股权分置改革后，上市公司非流通股股东和流通股股东的利益趋于一致，管理层和股东具备了共同的公司治理目标，可以实行真正意义上的股票期权激励机制。随着股权分置改革的日渐完成和相关法律法规的完善，建立股权激励机制必然水到渠成。 　　 　　二、“股改”后时代的公司治理结构：隐忧存在 　　“股改”在推动公司治理完善的同时，极有可能给“股改”后的公司治理带来新的问题。 　　（一）股权结构变化将冲击原有的公司治理基础，公司治理亟待创新。在上市公司“股改”方案中，非流通股股东大多采用送股或缩股的方式而使控股股东的持股比例下降，同时大股东可能面临着主动性的股权变现和被动性的股权被收购的可能，这都将导致出现股权分散，股权结构在多元化的同时趋于复杂。股权结构是公司内部治理也是外部治理的基础，股权结构变化将导致公司治理结构的相应变化。股权分散与集中达到某种临界程度，必然规定一种新的公司治理结构模式代替原有的治理结构模式。可以预见，在股权分置背景下形成的很多有效公司治理手段将会在“全流通”背景下失效，而一种新的公司治理制度需要长期探索才能完成。因此在股权分置改革后时代，对公司治理制度的完善创新尤显必要和紧迫。 　　（二）股权高度分散容易导致公司治理中“内部人控制”现象加剧。股权分置下的“一股独大”，可形成对经营者的有效监督，在一定程度上尽到了责任股东的义务，从而促使委托代理关系平衡。股权分置改革，相当于对控股股东的股权进行了零售，股权的稀释与流通将导致股权高度分散，责任股东难以明朗，股东之间无法达成