上市公司信息披露行为分类监管模式设计与创新.docVIP

上市公司信息披露行为的分类监管模式设计与创新 　　摘 要：本文以上市公司信息披露行为为研究对象，基于上市公司主动型与被动型信息披露行为，分析了不同利益群体利用上市公司信息披露侵害中小投资者利益的情形，创新地设计出上市公司信息披露行为的分类监管模式。建议监管层从事前预防、事中监管、事后处罚、投资者利益保护等方面采取措施分类监管上市公司信息披露行为，维护证券市场的必要秩序。 　　关键词：上市公司；信息披露；监管 　　DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2018.01.07 　　中图分类号：F231 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2018）01-0037-08 　　上市公司信息披露是投资者获取上市公司各种信息的重要途径，由于信息不对称等，中小投资者在有关上市公司信息的获取与股票的交易中，往往处于弱势地位。同时，特殊利益群体也存在利用上市信息披露来达到实现自身利益的动机，致使中小投资者的利益受到严重侵害而难以获得有效保护。目前，上市信息披露乱像丛生，如上市公司选择性信息披露，特殊利益群体利用上市公司信息披露侵害中小投资者利益的现象时有发生。上市公司信息披露问题亟待有效治理，尤其是在IPO提速，上市公司数量不断增加的背景下，影响股票价格波动的上市公司信息披露正越来越成为证券市场监管的核心内容。 　　一、文献综述 　　研究上市公司信息披露相关问题的文献较多，主要集中在不同利益群体利用上市公司信息披露侵害投资者利益等方面，主要有如下两种情形： 　　（一）关于上市公司主动型信息披露行为的研究 　　在股票市场中，上市公司的大股东或内部人往往是信息披露义务人。大股东或内部人作为上市公司信息披露的义务人，能够提前获知影响公司未来股票价格的相关信息，且具有选择信息披露内容、时间等优势，并据此择时买卖本公司股票，在实现自身与相关利益方的利益的同时，致使中小投资者的利益受到侵害。Piotroski and Roulstone （2005）认为内部人同时有估值判断优势和业绩预测优势，并据此择时买卖本公司股票。朱茶芬等（2011）从不同角度综合考察了高管交易与信息优势利用的关系。通过实证分析发现，高管在卖出股票中充分利用了估值判断优势；在买入股票中主要利用了业绩预测优势与估值判断优势。蔡宁（2012）以上市公司业绩预告前后的减持事件为研究对象，考察了大股东利用信息优势的内幕交易问题，研究发现大股东利用信息优势据此实现自身利益的证据。 　　内部人的另一优势在于可以直接影响信息披露的内容和披露时间，选择性披露有助于自己买卖股票的相关信息。Cheng and Lo（2006） 发现内部人在买入上市公司的股票前自愿披露了更多坏消息。 　　吴育辉和吴世农（2010）以2007～2009年被大股东减持的深交所上市公司为样本，研究股票减持过程中的大股东掏空行为。研究发现，被减持上市公司倾向于在减持前披露好消息，或将坏消息推迟至减持后披露；减持规模越大，大股东操控上市公司信息披露的概率就越高；相比其他大股东，控股股东对上市公司信息操控更?乐兀?获得的减持收益也更高。曾庆生和张耀中（2012）从信息不对称角度出发，通过比较定期财务报告披露前窗口与其他窗口内的内部人交易短期和中期超常回报差异，以检验内部人在报告披露前窗口的交易是否利用了非公开信息。研究发现中小板公司内部人倾向于在定期报告披露坏消息前和好消息后卖出股票，在定期报告披露前窗口利用信息优势获取了短期和中期相对超常回报。李心丹等（2014）通过研究我国股票市场的“高送转”现象，分析了“高送转”的内在动因和背后的利益机制，从上市公司增发和大股东减持角度揭示了“高送转”是管理者及其利益相关者的利益实现路径和方式。上市公司管理者及大股东在“高送转”前增发，在“高送转”后减持，利用“高送转”导致的股票溢价来实现其自身利益最大化。中小投资者的利益被上市公司管理者及大股东所侵害。Devos，Elliott and Warr（2015）发现股票拆细会影响内部人买卖股票的时间安排。谢德仁等（2016）研究了上市公司有决策权的内部人股票减持和公司“高送转”之间的因果关系。研究发现，内部人有意识地通过高送转进行市值管理以增大其减持收益，即“高送转”是内部人减持的“谋定后动”，且内部人的这一自利动机对公司的送转行为产生了重要影响。 　　（二）关于上市公司被动型信息披露问题行为的研究 　　在股票市场中，由于投资者的交易因素、市场传闻、媒体报道、上市公司研报等事件，存在可能引起上市公司股价波动的信息时，往往会引发上市公司的被动型信息披露行为，如上市公司股东权益变动公告、停牌并发布澄清公告等信息。某些特殊利益群体可能存在利用自身优势与上市公司信息披露来达到获利的目的。 　　余峰燕