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反浮动利率债券在我国应用探索 　　摘 要：反浮动利率债券是伴随着浮动利率债券而诞生的金融工具，其设计原理是将固定利率债券拆分成浮动利率债券和反浮动利率债券。随着我国金融市场的发展，国?冉鹑谑谐」姹芾?率风险的需求越来越大，国外常用的金融衍生工具又由于种种原因无法广泛地应用，大力发展反浮动利率债券，为利率风险的规避提供更多的渠道，无疑具有积极的现实意义。本文在对反浮动利率债券品种设计探讨的基础上，提出了我国反浮动利率债券的应用方案，包括基准利率、发展券种、发展市场的选择等。同时，针对制约因素提出了相应的对策。 　　关键词：反浮动利率债券；利率风险；债券市场；策略建议 　　中图分类号：F830.91　文献标识码：A　文章编号：1001-8204(2008)01-0086-04 　　 　　在微利时代的环境下，近两年来最热门的金融产品当属结构型衍生品。所谓结构型衍生品是以债券、存款等固定收益产品为基础，再利用利息或部分本金操作选择权、权证等衍生型金融产品，通过财务杠杆，获取较高的报酬率。反浮动利率债券作为结构型衍生品中的一种，它是指债券的票面利率以一固定利率扣除一指标浮动利率(如3个月或者6个月的LIBOR)形式呈现。和传统的浮动利率债券比较它有二点不同：一是当指标浮动利率上扬时，该债券的利息收入随之减少，亦即利息收入和指标浮动利率走势呈反向关系；二是反浮动利率债券由于设定下限，因此不会出现负收益，反浮动利率债券最具吸引力之处是在利率下降期间或者收益率曲线呈陡峭向上走势期间能获得更多的收益。因此，尽管反浮动利率债券问世时间不长，但发展极为迅速，除在OTC市场交易之外，已实现在美国证券交易所、伦敦证券交易所、东京证券交易所等处上市交易，成为当今国际债券市场上最具发展潜力的债券品种之一。 　　 　　一、我国发展反浮动利率债券的必要性 　　 　　随着我国金融市场的发展，利率市场化的步伐不断加快，2004年10月29日，中国人民银行决定从该日起上调金融机构存贷款基准利率，并放宽人民币贷款利率浮动区间，允许人民币存款利率下浮，对金融市场产生了较大的影响。金融市场的参与者，包括机构和个人，对规避风险工具的需求越来越大。而其中尤以商业银行为最。因为，商业银行作为我国金融市场的重要组成部分，长期以来一直是我国企业资金来源的主要提供者，积累了大量的存贷款，也可以说是我国利率风险最主要的承受者，急需合适的金融工具来规避风险。 　　目前，国际金融市场上常见的可以对冲利率风险的金融衍生工具有：国债期货、利率期权、远期利率协议和利率互换。然而，这些工具是否符合我国现阶段的国情，让我们逐一探讨分析。 　　国债期货显然是对冲利率风险最直接的方法之一。它是买卖双方达成协议在未来某一天按照事先商定的价格交割一定数量的国债的标准化合同，用国债期货的损益来抵销当前的敞口。但是，要使用国债期货实现对冲利率风险的功能，必须拥有一个流动性好、具有相当深度的国债现货市场。因为，期货市场的卖空机制允许市场参与者卖出并不拥有的债券，而市场资金在杠杆作用下又可以无限增大，容易出现投机者“逼空”的现象：即卖空者在合约到期时需要买进标的国债执行合约。但是由于国债现货市场的规模较小，现货已经被“逼空者”完全拥有，此时，将引发较大的市场风险，20世纪90年代的“3.27”事件和“3.19”事件就是例证。而就我国目前现货市场的规模和流动性来看，尚不足以支持国债期货的推出。 　　利率期权相对而言，给予市场参与者较多的选择权和灵活性，期权购买者向出售者支付一定的费用后，在一定时间内有权利按照事先约定的价格向期权出售者买卖一定数量的利率产品。但是，它在我国的应用也有缺陷。正是因为我国的利率风险主要承受者是商业银行，且多年来政府较严的管制，特别是在宏观调控时，对其贷款的行政干预，使我国商业银行的贷款表现出相当的同质性，这使得商业银行对于利率风险的认识和对冲需求表现出较强的一致性。同时其庞大的资产规模又使其他投资者难以与其相抗衡。试问在这种情况下，又有谁来成为商业银行的交易对手? 　　远期利率协议和互换协议是目前国际上最流行的利率对冲方式，远期利率协议是一份利率合约，即买卖双方把从未来某一特定时日开始的某段约定期内的利率锁定。而利率互换合同指双方同意就未来某一特定时间段内的一系列利率支付款项进行交换。可以说，远期利率协议和互换协议最能满足市场参与者的需求。但是由于我国金融市场起步较晚，尚未形成科学合理的信用评估体系，在这种情况下，不可能全面推广。 　　比较而言，利用浮动利率债券和反浮动利率债券来规避风险是当前最适合我国国情的方式。首先，反浮动利率债券的利率风险虽然较大，但相对于期货等衍生品，其杠杆作用仍然只限于票面利率部分，市场风险要小得多。其次，一个有效的债券市场，必须有充