信息误导跟股价操纵收益：透视“庄家”操纵策略.pdfVIP

2007 年11 月，第7 卷，第11 期 （总第72 期） 中国经济评论 Zhongguo Jingji Pinglun, ISSN1536-9056, USA 信息误导与股价操纵收益：透视 “庄家”操纵策略 黄志忠 （汕头大学商学院，广东汕头 515063） 摘 要：本文以Jarrow 的囤积逼空模型为基础，推导出在不存在做空机制的中国股票市场中囤积逼空 策略是不可行的，但投机者仍然可以通过收购股票至一定的持股率，并将股价推至某一高位后突然抛出来 获取操纵利润，操纵利润与股票交易成本负相关。因此，证券市场的监管者可以通过提高交易成本来遏制 操纵股市的行为。另外，投机者可以通过发布虚假信息或者重大事件公告 （如收购、重组等）来降低操纵 风险，增加操纵收益。本文研究表明，价格对所披露的信息越是敏感，投机者操纵股价的难度越小；市场 中的噪音交易者越多，股价被操纵的可能性也就越大。提高信息披露的透明度和信息质量是管制股市操纵 行为的最有效手段。 关键词：囤积；股价操纵；逼空；虚假信息 一、引 言 在中国的股票市场，操纵股票价格的案例屡见不鲜。1996 年下半年，琼民源的控股股东民源海南公司 与深圳有色金属财务公司联手，于琼民源公布 1996 年度中期报告之前，大量买进琼民源股票，再以虚构 的利润来抛出 “利好消息”，使股价大幅上升，从中牟取暴利。在这次操纵股市的违法行为中，民源海南 公司先后从深圳有色金属财务公司贷款3000 万元，透支 1000 万元，非法获利6651 万元，深圳有色金属 财务公司则共投入资金4420 万元，非法获利6630 万元。亿安科技从 1999 年 10 月25 日至2000 年2 月 17 日，短短70 个交易日中，由26.01 元几乎不停歇地上涨到 126.31 元，涨幅达486% ，成为 1992 年沪深股 票实施拆细后首只市价超过百元的股票。2000 年1 月证监会对涉嫌操纵亿安股价案进行了查处。2002 年6 月 12 日上午11 时 15 分，北京市第二中级法院法庭对备受瞩目的 “中科创业”操纵证券交易价格案正式 开庭审查。公诉人提交的起诉书称，此案前后涉及资金 54 亿元，涉及证券公司营业部 125 个，仅 “庄家 吕梁”一方利用的股东账户卡即多达 1565 个。不过，在此操纵案件中吕梁最终以失败收场。 为何股票操纵得以进行？为何操纵股价能够获得超额收益？为何有些操纵股价行为以失败而告终？ 这就牵涉到在当前的股市规则安排下，是否存在能够获得无风险超额收益的股价操纵策略，以及能够获得 无风险收益的条件是什么。这些操纵股票市场的策略可能已经或正在被市场操纵者所运用，但市场监管者 并不完全明了。所谓知彼知己，百战不殆。市场监管者只有掌握操纵股市的各种策略，才能有效地防范与 发现市场操纵行为，并有效地对市场进行监管。 二、文献回顾 股票价格操纵在20 世纪90 年代初开始在一些文献中受到关注。操纵不同于被广泛研究的相关实务， 如老练投机（Kyle ，1989）和内幕交易（Minnan Samuelson, 1989; Fishman Hagerty, 1992; Ausubel, 1990）。 本文系广东省自然科学基金 （No.的阶段性成果。 【作者简介】黄志忠 （1967－），男，福建人，博士，汕头大学商学院特聘副教授、科研项目主任；研究方向：公司财务与 证券市场。 13 信息误导与股价操纵收益：透视 “庄家”操纵策略 Jarrow （1992）认为市场操纵交易策略是一种无风险的正的实际财富的安排。而Bagnoli Lipman （1996） 则将操纵定义为可观察到的被设计用于影响股价的行为，认为可被用于操纵股价的行为有这么几种： 第一类是Allen Gale （1992 ）所指的 “交易基础操纵”，那是通过交易策略来操纵市场。这类文献有 两个分支，一是通过报价来诱导市场参与者而影响股价。Jarrow （1992）提供了一些能够产生操纵性收益 的交易和价格的一般性条件，Kyle （1984 ）和Ku