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我国金属期货与现货市场之间价格发现与波动溢出效应研究 　　一、问题的提出与文献综述 　　 　　自我国期货市场产生以来，期货市场与现货市场之间的运行效率一直都是监管当局、套期保值者和投资者十分关心的问题。通过对期货市场与现货市场之间的内在关系研究，可以揭示期货市场的运行效率。如果期货市场的运行是有效的，具有良好的价格发现功能，则期货市场与现货市场对新信息的反应将较为接近，期货价格与现货价格的运动方向将基本一致，期货价格与现货价格之间应存在长期均衡关系。否则，投资者就可以利用期货价格与现货价格之间的价格差异进行套利，从而使期货价格与现货价格回复到正常的状态。由于期货市场的价格发现和套期保值功能均是建立在有效期货市场基础之上的，因此，只有当期货市场有效运行时，期货价格的变动才能准确反映未来现货市场供求关系的变化，期货价格对最后交割日的现货价格才具有良好的预期作用。此时，无论是对期货市场上的实际交易者还是对关心期货市场价格信息的任何人，期货价格都将提供有价值的预测信息，期货市场才能发挥其应有的作用。因此，对期货市场与现货市场之间的价格发现和波动溢出效应研究，对了解我国期货市场的运行效率具有非常重要的理论价值与现实意义。 　　由于期货市场与现货市场之间的价格发现和波动溢出效应能够有效反应期货市场的运行效率，因此，已有很多国内外学者对其进行了研究。Garbade和Silber建立了期货价格与现货价格之间的相互关系模型，Garbade和Silber通过考察前一期基差的变动对后一期期货价格与现货价格变动的影响来刻画期货价格与现货价格在价格发现功能中作用的大小。Engle和Granger及Johansen和Juselius提出的协整模型为研究非平衡经济变量均衡关系提供了全新的方法，该方法在期货价格与现货价格之间的动态关系研究中得到了广泛应用。如Lai和Lai、Ghosh、Fortenbery和Zapata、Kavussanos和Nomikos、Haigh等利用协整方法对期货价格与现货价格之间的相互关系进行了实证检验，研究结果显示：大多数期货品种的期货价格与现货价格之间存在协整关系，但某些期货品种的期货价格与现货价格之间不存在协整关系。Hasbrouc则在协整模型的基础上，进一步将长期作用部分的总方差进行了分解，计算出每个因子对总方差的贡献，由此识别期货市场与现货市场之间在价格发现功能中作用的大小。关于期货市场与现货市场之间的波动溢出效应研究，研究了指数市场与期货市场波动之间的波动溢出效应，研究结果表明，一个市场的价格信息会溢出到另一市场。利用信息共享模型和多变量M―GARCH模型等研究了香港恒生指数市场、恒生指数期货市场和盈富基金市场之间的相互关系，结果表明：三个市场之间存在一致性协整关系，且市场之间的信息溢出程度是彼此不同的。上述研究均是针对国外期货市场进行的。对于我国期货市场，已有不少学者对LME与SHFE期铜价格之间的关系进行了研究，其中Gang-和Butch-er、周志明、唐元虎应用Granger因果检验研究了上海期货交易所与伦敦金属交易所期铜价格之间的引导关系，检验结果显示，伦敦金属交易所期铜价格能够引导上海期货交易所，但上海期货交易所对伦敦金属交易所的期铜价格不具有显著的价格引导关系。肖辉、吴冲锋等对上海期货交易所与伦敦金属交易所之间价格发现功能也进行了类似的研究。华仁海和仲伟俊朝借助Garbade和Silber方法及向量误差修正模型(VECM)对我国期货市场的价格发现功能进行了较为深入的探讨。虽然如此，对我国期货市场的运行效率、期货市场与现货市场之间的价格发现功能以及波动溢出效应等方面的理论研究与实证研究仍相对缺乏。为此，本文将借助于Johansen协整检验、信息共享模型及双变量的EGARCH波动溢出效应模型等方法，对我国金属期货市场和现货市场之间的长期均衡关系、价格发现程度和波动溢出效应等进行准确刻画和度量，并对其价格发现功能和运行效率做出客观真实的评价。对我国金属期货市场与现货市场之间的价格发现与波动溢出效应进行研究，不仅可以反映我国金属期货市场的运行效率，还可以为市场参与者包括套期保值者、投机者、套利者、期货交易所及期货监管部门提供有益的市场信息，对正确认识我国金属期货市场在国际大宗商品定价中的作用和地位，为监管部门和期货交易所提供有关我国期货市场有效性、国际竞争力和影响力分析的参考依据。 　　 　　二、数据及研究方法 　　 　　(一)数据的选择 　　在研究中，选取最近期月份的期货合约作为代表，在最近期期货合约进入交割月后，选取下一个最近期期货合约，这样就得到一个连续的期货合约序列，利用连续期货合约序列每个交易日的收盘价格数据可产生一个连续的期货数据。这里以铜期货合约为例来说明连续合约的产生过程：如每年有