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货币政策调整对企业融资约束非对称效应研究 　　摘 要：基于欧拉方程模型构建投资-现金存量模型，并以中国上市公司数据为样本探讨货币政策调整对企业融资约束的非对称效应的研究结果显示，我国企业整体上面临外部融资约束，宽松的货币政策对企业融资约束具有显著的缓解作用。其中，非国有企业、资产规模较小的企业以及区域金融发展水平较低地区的企业面临的融资约束程度更高，宽松的货币政策对这类企业融资约束的缓解效果更为明显。因此，政府应更多关注企业融资约束的结构性难题，加强差别化金融调控以及货币政策与宏观审慎政策的协调。 　　关 键 词：货币政策；投资-现金存量敏感性；融资约束；非对称效应 　　中图分类号：F832.0 文献标识码：A 文章编号：2096-2517（2016）05-0022-09 　　Abstract： This paper constructs investment-cash stock model based on Euler equation model， and discusses the asymmetric effect of monetary policy adjustment on corporate financing constraints using data of Chinese listing Corporation. The results show that enterprises generally face external financing constraints， and loose monetary policy significantly eases the financing constraints. Furthermore， enterprises with non-state-owned property， smaller scale of asset， and lower level of regional financial development face higher financing constraints， and loose monetary policy has more significant effect on releasing the financing constraints. Therefore， the goverment should pay more attention to the structural problems of corporate financing constraints， and strengthen the differential financial regulation and the coordination between monetary policy and macro prudential policy. 　　Key words： monetary policy； investment-cash stock sensitivity； financing constraints； asymmetric effect 　　在过去的十多年里，我国货币政策随着国内外经济金融形势的变化不断做出调整，2006年保持“稳健”，2007年至2008年上半年转向“从紧”，2008年下半年至2010年转向“适度宽松”，2011年以来再次转向“稳健”，为实现不同时期的宏观经济调控目标发挥了重要作用。理论上看，不同学派对货币政策的作用效果众说纷纭，但普遍认同，虽然货币政策在长期未必会对实体经济造成影响，但是其短期效应不可小觑。特别是货币政策可以通过利率渠道、银行信贷渠道等途径作用于企业融资成本和融资规模，进而对企业投资支出产生影响。然而，实践中，受企业产权性质、资产规模和所在地区金融发展水平的影响，企业的投融资特征不尽相同，货币政策调整对企业投融资行为的影响也存在差异。因此，结合货币政策及其变动研究企业投融资问题，探讨货币政策调整对企业投资-现金存量敏感性和融资约束的影响及其非对称效应，可以为解决企业融资约束的结构性难题提供实证支持，具有一定的理论价值和现实意义。 　　一、文献综述 　　目前，国内外已有不少文献围绕货币政策对企业经济行为的影响进行了研究。例如：在实行紧缩性货币政策后的两年多时间里，相对大企业，中小企业销售量的下降幅度更大，对GNP变动的敏感性更高（Gertler Gilchrist，1994）[1]；大企业可以通过股市或者国际市场进行融资，而小企业往往只能通过信贷渠道进行融资，其结果就是小企业对货币政策的反应比大企业更为强烈（Kashyap Stein，2000）[2]；不同行业对货币政策影响实体经