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上市公司股权结构和补贴收入关系实证分析 　　［摘 要］ 本文在对我国经济体制改革的背景分析和国内外研究文献回顾的基础上，尝试通过经验研究建立反映地方政府所拥有的国有股比例与上市公司所获得的补贴收入之间的相关关系的分析模型。研究发现，地方政府所拥有的国有股权比例与上市公司所获得的补贴收入之间存在显著的正相关关系；而补贴收入占上市公司净利润的比例又与公司上市时间的长度呈负相关关系，同时，地方政府对于上市公司普遍存在的相机治理和干预行为又在客观上加剧了上市公司会计信息失真问题。本文研究结果显示，地方政府向上市公司提供补贴收入的主要动机是增加地方财政收入并提升公共治理绩效。 　　［关键词］ 补贴收入；股权结构；实证研究 　　［中图分类号］F275［文献标识码］A［文章编号］1673-0194（2008）19-0045-03 　　 　　一、研究背景 　　 　　我国经济体制改革过程中的政府与企业尤其是国有企业的关系始终是关键问题之一。尤其是在20世纪90年代后期，中央政府提出资本市场尤其是股票市场应该为国有企业改革脱困服务的要求之后，这种相互关系表现得更明显。一方面，那些已经或即将上市的公司，把资本市场融资视为一种低成本的提升企业经营业绩的手段，即所谓的“一股就灵”；另一方面，地方政府为了解决所面临的具体问题（如解决下岗职工再就业问题、增加政府财政收入问题、提升政府公共治理绩效问题等），也倾向于通过减免税收和提供财政补贴等方式使企业赢得上市资格和配股、增发权。从而使得这些上市公司形成了具有中国特色的盈余管理现象。 　　在这一问题上，国外学者多从地方政府的行为对整个经济体制和经济运行效率的角度来探讨，如Blanchard和Shleifer(2000)的研究发现，当地方政府成为企业事实上的大股东和直接利益相关者时，出于机会主义动机的考虑，地方政府更倾向于建立贸易壁垒，分割市场，使得资源无法自由流动，竞争受限于行政权力。Young(2000)的研究发现，由于经济体制的改革和中央政府控制的放松，使得地方政府对于生产要素的控制能力大大加强，加上经济体制转轨过程中存在的市场真空，使得地方政府更倾向于支持本地企业进入高利润行业，结果形成了众多企业在同一行业中激烈竞争的现象。为了确保企业的生存，地方政府进而又采取分割市场和限制竞争的方法。Djankov等(2002)的研究发现，对微观经济运行的行政干预越多，市场进入成本和腐败就越多，而不能为消费者提供更好的私人和公共消费品。 　　与国外学者不同的是，国内学者更多的是从地方政府对企业绩效影响的角度来研究这一问题，但也有部分学者从地方政府对上市公司治理结构影响的角度来研究这一问题。陈晓和李静（2001）研究了地方政府财政行为对企业业绩的影响，认为地方政府出于自身利益的考虑，积极地参与了上市公司的盈余管理，不仅增加了地方财政负担，而且扭曲了会计信息，使得上市公司自身存在的问题更加难以被发现和解决；不仅如此，地方政府的财政支持还使得近半数的上市公司获得配股资格，而在支持的手段上，对业绩较差的企业倾向于采用财政补贴的手段，而对业绩较好的企业则倾向于采用税收返还的方法。刘浩（2002）对同样的问题进行了研究，但他认为地方政府的财政行为并不影响上市公司的盈余管理效果。陈冬华（2003）研究了上市公司董事会中具有地方政府背景的董事所占比例与公司所获得的补贴收入之间的关系，发现二者之间具有显著的正相关关系。由于这种补贴收入可以使企业具有更大的竞争优势，使得具有地方政府背景的董事在上市公司董事会中占有重要地位。但是，如果所有地方政府都采用这种策略，则上市公司的竞争优势与未获得补贴时一样，而上市公司的产权结构将发生重要变化。 　　虽然上述研究从不同的侧面分析了地方政府财政行为对上市公司经营业绩和治理结构的影响，但本文认为，中国上市公司所面临的最主要问题是国有股“一股独大”，由此导致了企业内部的所有者缺位和内部人控制，以及盈余管理问题；同时，由于地方政府作为企业事实上的大股东（因为作为大股东持股的国资局基本都归地方政府管理），出于自身利益的考虑，积极从外部对企业的经营业绩和治理结构施加影响。结果形成了政府行政干预下的内部人控制这一特殊的公司治理结构基本特征。因此，虽然地方政府财政行为对上市公司经营业绩和治理结构的影响是学术研究的热点，但是只有深入研究上市公司的产权结构和关系才能够解释地方政府的财政行为对上市公司的影响。 　　 　　二、研究设计 　　 　　产权是指财产所有权以及与财产所有有关的经营权、使用权等财产权。这一概念包括两个方面，即财产所有权和由此派生出来的经营权、使用权、收益权和处置权等的归属和界定。作为企业国有股产权主体的地方政府，理应享有相应的派生权利，与此同时，出于自身利益考虑和行政主