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创业板定向增发偏好和企业盈利能力研究 　　摘要：随着《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》的颁布，定向增发在创业板市场愈演愈烈，2014年发行额及发行频率已超过新股IPO融资。定向增发对企业的盈利能力是否有影响？若有影响，这种影响是积极的还是消极的？本文主要运用因子分析法，估算较为成功地实施了定向增发的创业板上市公司在实施定向增发前后年度的盈利能力，探索定向增发和企业盈利能力的关系，为创业板上市公司选择定向增发提供理论引导。 　　关键词：创业板 定向增发 盈利能力 　　 一、引言 　　 自2009年以来，创业板在经历了几年的发展之后已初具规模。截至2014年底创业板挂牌交易上市公司共412家，约占深交所全体上市公司的25.46%，总市值约21 851亿元。创业板的横空出世，为成长型、创新型、高新技术型中小企业提供了融资平台，拓宽了投资者的风险投资渠道，完善了资本市场体系，加强了对企业的规范和治理，加速了科学技术向生产力的经济转变，被誉为中国的纳斯达克。仅2014年，创业板新上市企业就达51家，新股IPO融资200多亿元;而实施定向增发的企业145家，融资额达350亿元，是IPO融资的1.57倍，占到年度总融资额的一半以上。由此可见，定向增发已成为创业板上市公司炙手可热的融资方式。 　　 盈利能力是衡量企业综合能力的重要指标。定向增发融资偏好对创业板上市公司盈利能力有无直接影响，以及产生何种影响是本文的研究主题。定向增发作为一种成熟的融资方式，在国际上广受学术界关注，并取得了许多优异的研究成果。当前国内对创业板上市公司定向增发和企业盈利能力关系的研究并不多。因此，对创业板上市公司定向增发偏好与企业盈利能力的关系进行研究具有一定的理论基础和现实意义。 　　 二、创业板上市公司定向增发偏好分析 　　 当前上市公司定向增发融资偏好主要来源于外部政策引导和企业内部利益驱动。自2006年以来，定向增发在A股市场快速发展，逐步成为一种成熟的融资方式，并迅速被应用于创业板上市公司，但相关制度却长期缺位。 　　 （一）新办法下的创业板定向增发行为将愈演愈烈。2014年5月16日，证监会发布了《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》（以下简称“《暂行办法》”），为创业板上市公司的融资行为提供了制度依据。早在《暂行办法》实施之前，定向增发就具有发行条件宽松、“门槛”较低的优势，《暂行办法》的发布必定会将创业板定向增发推向高潮。《暂行办法》的出台在一定程度上强化了相关约束机制，同时也是对创业板上市公司再融资在政策上的一次“开闸”，推出“小额、快速、灵活”的定向增发融资机制，将对创业板上市公司定向增发融资偏好起到政策导向作用。 　　 1.定向增发条件相对宽松。《暂行办法》规定上市公司定向增发股票必须满足最近两年实现盈利和分红等条件。唯一的高门槛条件如下：最近一期末资产负债率高于45%，不适用于定向增发。而用于企业收购兼并的定向增发募资，可无需适用最近两年连续盈利的发行条件;公司自行销售定向增发股票也更加灵活。据统计，2014年三季度末，资产负债率大于45%的创业板上市公司仅有64家，占到创业板上市公司的15.53%。可见，创业板上市公司实行定向增发的硬性条件是比较宽松的，提高了企业选择定向增发融资方式的可能性，为创业板上市公司打开了一扇资本大门。 　　 2.小额适用简易程序。根据《暂行办法》，创业板上市公司申请小额定向增发适用简易程序，以实现“小额、快速、灵活”的融资方式。所谓“小额”主要体现在两项指标上：首先，融资额上限为“不超过人民币5 000万元”;其次，不超过公司最近一年末净资产的10%。在程序上，证监会需在定期内做出决定;企业进行小额定向增发且自行销售的，无需保荐人保荐;公司内部决策程序上，一次决策还是分次实施由企业内部掌握。上述规则大大简化了定向增发的审核程序，提高了审核速度，缩短了增发周期，不仅降低了上市公司的融资成本，而且提高了创业板上市公司的融资效率。 　　 （二）企业内部利益驱动。定向增发如此受到企业青睐，除了外部政策引导外，还有企业内部利益的驱动。首先，加强内部控制权需要。通过对国内外文献的研究，发现有关定向增发的动力理论主要集中于控制权理论、监督理论、风险管理理论和信息不对称理论等，其中控制权理论成为主流。我国上市公司普遍存在股权集中度过高的现象，拥有实际控制权的大股东一般也是管理者，其维护自身控制权不被稀释的愿望也会很强烈。定向增发无疑逐渐成为新的并购手段的最佳选择，帮助企业实现成长壮大。创业板主要扶持的是高增长、创新型的中小企业，实际决策者是控股股东，获得控股收益是其选择定向增发的动因。但是，控股股东在维护其控股地位的同时也侵害了中小股东的权益。其次，企业的经营目标是实现股东权益最大化，定向增发程序