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上市公司可持续增长实证的研究 　　摘要：金融危机深刻影响着中国纺织服装业的发展，本文运用威尔科克森带符号等级检验方法，分析了2008-2011年中国纺织服装类上市公司的增长特征。结果表明，后危机时代，货币的巨量投放、高负债率和企业收入构成倚重附加值低的纺织业，是导致纺织服装类上市公司销售收入未能实现可持续增长的主要原因。 　　关键词：后危机时代，纺织服装业，上市公司，增长特征 　　中国已经成为世界最大的纺织品生产国和出口国，纺织服装业外贸依存度高达50%，受国内外市场影响很大。2007年美国爆发次贷危机，世界经济运行的不确定性和不稳定性因素增加，我国纺织服装业的发展出现了大幅度波动。本文通过剖析后危机时代宏观经济环境因素的变化，利用可持续增长模型分析中国纺织服装类上市公司的增长特征，旨在帮助企业有效的管理增长，避免大起大落，实现企业销售增长与财务资源相协调的可持续发展之路。 　　一、文献综述 　　（一）国外文献 罗伯特?希金斯（Robert C.Higgins，1977）将可持续增长率（Sustainable Growth Rate，SGR）定义为：“在不增发新股并保持目前经营战略和财务政策条件下的公司销售增长的最大比率”。在公司不发行权益资本的前提下，销售所需的财务资源只能依靠内部留存收益的增加和按既定资本结构引发的外部融资的增加来实现。因此，可持续增长率（SGR）就是权益资本增长率。 詹姆斯?范霍恩（James VanHerne）和约翰?瓦霍维奇（John Wachowics），沿用了希金斯对企业可持续??长的理解，将可持续增长率定义为“在预先制定经营、债务和股利发放目标比率的基础上公司销售所能达到的最大年增长率”，在此基础上通过放宽希金斯模型中不发行新股、采取固定股利支付率的假设条件，提出了可持续增长率的稳态模型和变化假设模型。阿尔弗洛德?拉帕波特（Alfred Rappaport）从企业价值和现金流量平衡角度建立了可持续增长模型。拉巴波特认为可持续增长应 与股东价值的持续增加相一致。高速增长的企业不仅不会增加反而会贬损股东价值，认为“可持续增长率是在不筹措新股，锁定经营利润毛利率、销售增长对应的投资增长，目标资产负债率以及目标股利分配率的前提下企业每年最大的业务增长”，以此作为衡量财务计划可行性的手段。小约翰? L ?科利（John L Colley）对现金流量与增长率之间的关系进行了探讨，通过设定一系列假定，对现金流量与增长率进行了测算，定义了当现金流量等于零时的销售增长率为可持续增长率（Cash-based Growth Rate）。指出现金流量与增长率之间呈现线性负相关关系，即当实际增长大于这个增长率时，企业的现金流量为负，反之，企业的现金流量为正。 　　（二）国内文献 汤谷良、游尤（2005）比较分析了四种经典可持续增长模型在逻辑和应用上的优势与局限，并利用万科1998年至2004年间的数据对不同模型进行数据验证。最终得出：基于现金流口径的可持续增长模型计算的可持续增长率波动更为激烈，更能反映企业现金流的变化。阎华红（2007）梳理了希金斯、范霍恩与瓦霍维奇、爱墨瑞与芬尼特提出的三种不同的可持续增长率定义和计算模型，分析了这些模型在用途上的差异，并结合实际工作，阐述了如何选择和应用这些模型。敖诗文、强殿英（2004）在回顾已有模型的同时，引入敏感资产、非敏感资产、敏感负愤、非敏感负债的概念用于对模型进行修正，使假设条件更符合公司实际状?r，并分析由此测算出的可持续增长率及其意义。樊行健等（2007）通过对基于会计口径的可持续增长模型的回顾分析，指出两个可持续增长模型的优势与不足，充分考虑企业增长的动态特征，分别从平衡增长、资本结构变动、发行新股三种情况入手，逐步将希金斯增长理论中的假设条件放宽，重构了企业可持续增长财务模型。郭泽光、郭冰 （2002）以财务目标为起点，从财务基本平衡等式入手，分析制约企业增长的关键因素论证股票发行、企业负债与企业增长的关系，提出实现企业增长的基本财务策略。王玉春、花贵如（2007）以经典的罗伯特?希金斯的可持续增长模型为理论基础，对我国信息技术上市公司可持续增长进行实证研究。研究发现，我国信息技术上市公司的实际增长率超过可持续增长率，并且可持续增长率逐年下滑，存在财务上的增长过快现象。综上所述，希金斯的可持续增长模型提出之后，国内外学者先后开展了大量研究，试图在某些方面完善该模型，但希金斯模型理论基础扎实，便于计算，至今仍被广泛应用于各类实证研究，本文也以该模型为基础，研究后危机背景下的宏观经济环境变化，对纺织服装类上市公司可持续增长的影响。 　　二、研究设计 　　（一）研究假设 后危机时代主要经济体纷纷实施积极的财政政策和宽松的货币政策来振兴经济，2008年我