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国内外股票市场财富效应的研究文献综述 　　摘要：从三个不同角度回顾了国内外股票市场财富效应研究的总体状况。研究结果表明，发达国家股市财富效应显著于发展中国家；长期股市财富效应强于短期股市财富效应；间接财富效应显著于由收入分配引起的直接财富效应。 　　关键词：股票市场；直接财富效应；间接财富效应；次贷危机 　　中图分类号：F83 　　文献标识码：A 　　文章编号：1672.3198（2013）04.0109.02 　　1引言 　　有关股票市场财富效应，一直以来都是学术界一个热点研究领域。近年来，随着统计理论和计量工具的发展，股市财富效应领域研究形成了不少新的成果，特别是伴随新经济周期出现的资本市场持续繁荣，以及随后美国次贷危机引发的全球股市持续动荡，各国股票市场都经历了过山车一样的大幅震荡。在这种背景下，股票市场价格波动不仅导致上市公司市值的改变，更引起股票持有者个人财富的大起大落。随着中国股票市场的大发展，个人财富证券化已达到相当水平。股票、债券等证券价格的涨跌将直接影响我国广大居民财富的积累。当股票在居民个人财富份额中占有较大比重时，股票就不能简单地列入虚拟经济的研究范畴，它将直接影响社会居民的财富再分配，通过收入效应、消费效应以及投资效应等机制作用于实体经济，对一国消费、投资、以及最终经济增长产生重要影响。正是基于上述原因，股票市场的涨跌一直以来都受到宏观经济决策者的高度关注，任何宏观政策的出台都必须考虑其对股票市场可能产生的潜在冲击。本文的研究主要从以下三个层面对股市财富效应的相关文献进行总结和回顾。 　　2 股票市场是否存在显著的财富效应 　　2.1股市存在显著的财富效应 　　Dynan和Maki（2001）利用家庭消费支出调查数据，发现股市直接财富效应快速增长，而间接效应变化却变化不大；Tanner（1998）和Brav等（1999）运用消费CAPM模型研究发现，股东在消费和证券收益关联性方面明显高于非股东，这意味着股市直接财富效应更为显著。Mehra（2001）运用时间序列数据分析分析得出，消费和证券收益在短期内呈负相关，但在长期内二者存在显著的正相关关系。 　　2.2 股市财富效应有限 　　Poterba（2000）认为，股市直接财富效应不明显，尽管从微观家庭行为来看，消费和家庭财富之间存在某种作用关系，但在宏观层面我们无法有效证明两者之间一定存在某种关联。Ludvigson和Steindel（1999）运用分时段的时间序列数据得出，居民家庭财富的边际消费倾向在1953-1985年和1985-1997年期间分别为0.111和0.102。这意味着，居民边际消费倾向会随着证券资产价值在总财富中的比重增加而不断下降。李振明（2001）的研究发现，中国证券市场由于市值小、居民证券资产比重低以及投机主义盛行等特点，尽管存在一定程度的财富效应，但财富增长对消费拉动效应较为有限。郭峰等（2005）利用协整方程模型研究发现，我国居民消费支出与股票价格指数存在长期均衡关系，误差修正模型也显示两者之间在短期也存在较为微弱的正相关关系。这表明，中国股票市场与西方发达国家类似，存在较为有限的财富效应。陈红等（2007）研究也发现，中国股市财富效应较为微弱，其表现形式为股市市值增长导致证券资产价值升值，并扩大居民收入预算约束，最终刺激居民消费支出。 　　2.3股市无财富效应 　　Otoo（1999）的研究认为，消费与股票价格之间没有明显的相关关系，居民消费不会因为股票价格波动而有所调整。Jansen和Jahuis（2003）对欧洲11个国家1986年～2001年期间的股票价格和消费关系进行了检验，结果发现，在2个星期到一个月的时间内，股市收益是影响消费者信心的Grange原因，也就是说股市并不是通过财富效应对消费产生影响，消费变化不是源于财富效应而是受到消费信心的影响。 　　3股市财富效应形成机制研究 　　Ando和Modigliani（1963）最早对股票市场财富效应形成机制展开理论化分析，他们引入家庭消费行为的生命周期模型，阐述了消费和财富之间的影响机制和以及传导路径。伴随着上世纪90年代美国新经济的爆发，股票市场出现了长期繁荣，证券价格升值对消费刺激作用更加显著，财富效应的研究也不断深入，借助统计思想和计量工具的不断更新和发展，股市财富效应研究的深度和广度也不断提高。目前，真对股市财富效应的研究大致可以划分为以下两个方面： 　　3.1直接财富效应 　　所谓直接财富效应，是指股票市值变化引起证券资产价值变化，进而改变居民收入的预算约束，最终影响居民消费变化。股市直接财富效应最有代表性的两个模型分别是LudvigsonSteindel（1999）基于永久收入假说的财富效应分析模型和Gali（1990