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汇率与股价关系研究最新进展述评3李 汇率与股价关系研究最新进展述评 3 李晓峰 叶文娱 摘要 : 有关汇率与股价关系的最新研究 ,归纳起来主要有四个发展方向 :一是传统宏 观经济一般均衡分析方法的拓展 ,在以往的开放宏观经济均衡模型中将汇率与股价作为 宏观经济中重要的解释变量 ,强化对客观经济运行的考察 ; 二是具有微观基础的均衡分 析 ,包括资产组合平衡与新开放宏观经济两个分析框架下的汇率与股价关系研究 ;三是从 市场的微观结构理论对汇率与股价这两种资产价格进行模型化 ; 四是影响汇率与股价关 系的相关因素的分析 。本文按照这四个方面进行文献梳理 ,并进行简要评述 。 关键词 : 汇率 股价 资本流动 随着全球资本市场尤其是股票市场的迅速发展 ,股权资本流动在不断增加 ,股价和汇率的关系受到经济 学家 、国际投资者和政策制定者的广泛关注 。这主要基于以下几个原因 :首先 ,对货币政策和财政政策的影 响 。一个繁荣的股票市场对总需求有正面效应 。如果这个效应足够大 ,以利率为目标的扩张的货币政策或 以实际汇率为目标的紧缩的财政政策效应可能会抵消 。其次 ,两个市场的联系可以用来预测汇率或股价的 路径 。这对跨国公司管理对外交易风险和汇率风险的暴露 ,从而稳定它们的收益是有益的 ; 另外 ,货币也经 常被看作一种资产 ,有关汇率和其他资产的联系对基金的业绩很重要 。再次 ,有助于预测危机 。 1997 年泰 铢的急剧贬值引发了这个地区其他货币的贬值 ,同时导致了股票市场的崩溃 。了解两者的联系可以在危机 扩散之前采取一些预防性措施 。最后 ,不同经济环境下的两者关系呈现很大差异 。要正确了解汇率与股价 关系在不同国家的具体表现 ,有必要了解其差异形成的原因 。正因为如此 ,近几年来 ,汇率与股价关系的研 究呈现出以下几个发展趋势 。 一 、传统宏观经济一般均衡分析方法拓展下的汇率与股价关系 蒙代尔 - 弗莱明模型是宏观经济的一般均衡分析模型 ,它包括三个市场即商品市场 、货币市场和外汇市 场 。在这里外汇市场的均衡不仅指经常项目的均衡 ,还加入了资本项目的分析 ,其假定资本流动是国内和国 外利差的函数 ,其中利率是引导汇率变动的关键因素 。但随着全球资本市场尤其是股票市场的迅速发展 ,股 权资本流动在 不 断 增 加 , 股 票 价 格 通 过 财 富 效 应 、流 动 性 效 应 和 投 资 效 应 对 总 需 求 将 产 生 巨 大 影 响 。 D im itrova ( 2005 )在传统的 IS - LM - B P分析框架下在 IS曲线 、LM 曲线中引入股票价格变量 S ,并结合 M - F 模型 ,构建了一个多变量的 、开放经济一般均衡模型 ,研究两国的商品 、货币 、外汇和股票市场同时达到均衡 时 ,股票市场和汇率之间是否存在可以解释它们在各自市场波动的联系 。 D im itrova认为股票市场既通过财富效应影响消费需求 ,又通过资产的相对价格即托宾 q效应影响投资 需求 。 q 值越大 , 消费支出和投资支出越多 , 因而总需求 d 增加越多 。一方面高产出增加支出 ,短期内会使 本币贬值 ,但由于存在 J 曲线效应 ,贬值后要经过一定时间才能增加出口 ;另一方面高利率导致资本净流入 。 净出口增加和资本净流入带来本币需求的增加 ,本币升值 ;本币升值恶化经常账户从而抵消资本账户盈余 , 国际收支恢复平衡 。所以 D im itrova的结论是 :在短期 ,股票价格上升趋势会使货币贬值 ,在中长期股价上升 与本币升值相联系 。他使用美国和英国从 1990 年 1月 - 2004年 8 月间的数据进行了检验 ,结论支持了理论 论述 。 H sing ( 2004 , 2005 , 2006 ) 在 Rom e r ( 2000 )的 IS - M P - IA 模型的基础上考虑了股票价格 ,研究宏观经济 指标如何影响产出并以此来刻画货币和财政政策 。假设消费函数由可支配收入 、实际利率和金融股票价值 3 李晓峰 ,厦门大学金融系 ,邮政编码 : 361005;叶文娱 ,厦门大学金融系 ,邮政编码 : 361005,电子信箱 : ywyah@ sina. com。 衷心感谢审稿专家的修改意见 ,当然文责自负 。 129 决定 ,投资支出是实际利率和股票价值的函数 决定 ,投资支出是实际利率和股票价值的函数 ,净出口是实际有效汇率和产出的函数 ,货币政策函数由通货 膨胀缺口 、产出缺口 、汇率缺口和世界利率决定 。 H sing认为如果由低利率而增加的消费和投资支出带来的正面效应大于 (小于 )下降的净出口带来的负 面效应 ,则本币升值会提高 (减少 )产出 。如果财富效应能使家庭消费和企业投资