美国孳息曲线倒挂恐无可避免.PDFVIP

第 62號 2018 年6月 14日 美國孳息曲線倒掛恐無可避免 聯儲局公開市場委員會對美國短期經濟展望維持樂觀，最新 的前瞻指引把今年的加息次數從 3 次上調至4 次。債市的反應並 卓亮 高級經濟研究員 不理想，孳息曲線繼續變平。聯儲局主席鮑威爾的言論顯示進一 Tel: 步利率正常化勢在必行，惟恐怕他剛上任不久，就要面對孳息曲 tristanzhuo@ 線倒掛的局面。 長短息差連續四年半收窄 當然，孳息曲線扁平的現象不是由鮑威爾造成。事實上，自 從聯儲局於 2014 年初縮減資產購買規模，邁出貨幣政策正常化的 第一步後，長短息差就一直收窄。圖一所示為美國不同年期國債 孳息率在這段時間內的累計變化。可見，兩年期債息升幅顯著， 達到 2.19個百分點，甚至超過聯邦基金利率的升幅，惟 5 年期債 息升幅只有 1.11個百分點。不可思議的，是至今 10 年期與30 年 期債息不升反跌，其中10 年期債息微跌2個基點，30 年期債息的 跌幅則達到 84個基點。 歡迎關注「中銀香港研究」公眾 號，經濟金融深度分析盡在掌握 圖一 美國不同年期國債孳息累計變化（2014 年初至今；% ） 聲明 ﹕ 本文觀點僅代表作者個人判斷，不 反映所在機構意見，不構成任何投 資建議。 資料來源：彭博、中銀香港經濟研究 1 9月加息恐導致孳息曲線倒掛 長短息差收窄不是新現象，但目前息差水 平離孳息曲線倒掛 只有一步之遙。現時 30 與5 年期息差為26個基點，與一次加息 幅度相若。10 與5 年期和30 與10 年期息差則分別只有14 與12 個基點，遠少於一次加息幅度。換言之，5 年期後的孳息曲線部分， 可能最快在 9月份利率調整後就會出現倒掛。 圖二 美國不同年期息差與聯邦基金利率調整幅度比較（% ） 資料來源：彭博、中銀香港經濟研究 美國經濟沒有近憂 在眾多宏觀經濟、金融市場指標中，孳息曲線預測美國經濟 週期轉向的可靠性無出其右。每次經濟衰退前，長短息差勢必倒 掛，無一例外，但這並不等於長短息差倒掛必然會造成經濟衰退。 孳息曲線倒掛可謂是經濟衰退的必要不充分條件，也曾經試過發 出錯誤的警號。從基本面來看，美國經濟起碼在短期內不見得有 陷入衰退的風險。 事實上，美國這輪經濟擴張期，已經是有記錄以來第二長。 從 2009 年6月至今，整體經濟活動保持整整 9 年正增長。然而， 由於增長動力在大部分時間內保持溫和，美國經濟增速並沒有因 為擴張週期拉長而出現下滑，反而受稅改刺激得到改善。美國 GDP 按年同比增速在2016 年第二季錄得 1.2%的低位後，連續 7個季 度加快，在 2018 年首季升至2.9% 。 2 圖三 美國GDP 按年同比變化（% ） 資料來源：美國商務部、中銀香港經濟研究 在勞工市場方面，美國 5月份失業率跌至 3.8% ，是近半個世 紀以來的低位。誠然，失業率表現正面，有部分原因是由於勞動 參與率下降，非勞動人口顯著上升，但整體就業環境無疑正在改 善。 圖四 美國失業率（% ）