从行为金融学角度剖析股市羊群效应.docVIP

从行为金融学角度分析股市羊群效应 　　摘要:本文运用行为金融学的相关理论羊群效应进行理论分析,然后采用CCK模型通过对上证在2008年全年的期间横截面绝对偏离度(CSAD)和市场收益率 的非线性关系进行检验,得出沪市指数在这期间存在比较明显的羊群效应。最后我们为消除非理性羊群效应提出了相关政策建议。 　　关键词:羊群效应;CSAD;行为金融学 　　 　　一、引言 　　 　　金融市场中的“羊群行为”是一种特殊的非理性行为,我们把它定义为投资者在信息不确定的情况下,行为受到其他投资者的影响,模仿他人决策,或者过度依赖于舆论,而不考虑自己的信息的行为。羊群行为是在证券交易中极其普遍的行为,尤其是在我国这样不成熟的证券市场中更为多见。过度的羊群行为可能会导致巨大的股价泡沫,使市场运行效率受损,增大市场系统风险。我国08年的股市动荡表明,我国股市中可能会存在比较明显的羊群效应。本文基于此推断运用CCK模型对沪市股指进行回归分析。 　　 　　二、文献综述 　　 　　最早对股票市场的羊群效应进行系统研究的是美国学者Lakonishok,Sh1eifer和Vishny,他们在1992年对美国养老基金和小公司股票交易的研究发现,小公司股票交易具有明显的羊群效应行为,而养老基金并没有表现出此种现象。随后的研究进一步表明,美国共同基金在整体上均存在一定程度的羊群行为,但不同类型基金的从众行为程度有着明显区别。另外随着持有股票的基金数量的增加,羊群行为会明显增强。 　　从国内的研究结果来看,薛求知等(2003)研究得出了最能影响投资者羊群行为的六个因素:个性特征因素、信息不对称因素、舆论与政策因素、信息处理能力因素、赌博心态与求利因素和投资市场主力因素。鲁直和何基报(2004)利用实验方法研究证券投资者的羊群行为,分析结果证明投资者拥有的资金量对其羊群行为倾向有着十分显著的主效应,而投资经验对其羊群行为没有显著的主效应。同时,两个因素之间存在显著的交互作用。 　　 　　三、行为金融学的理论分析 　　 　　“羊群效应”理论认为,心理学研究表明,行动及其结果会影响自信心。如果公共信息否定了他的交易,他的自信心会有些许动摇。这意味着公开信息会提高或者降低投资者的自信心,加剧市场反应过度。不知情投资者厌恶损失的实验证据表明,厌恶损失的程度在不同情况下并不一致,依赖与以前的收益和损失。 　　在一定时期,当采取相同策略(买或卖)交易特定资产的行为主体达到或超过一定数量时,“羊群效应”就发生了.比如,某一投资者决定购买某种股票,当另一投资者知道这个消息后,也将投资于该股票.如果市场上大多数的投资者都这样时,交易行为在很大程度上就表现为一致性和趋同性,并且被迫随的对象往往是证券市场上的权威人士.羊群行为可以减小投资者在搜寻信息成本,并且能得到短期收益。 　　Thaler和Johnson(1990)在总结了效用函数为: 　　式中,z?t是追踪过去股市收益和损失的状态变量。对于任何给定的z?t,函数~v是与^v相似的分段线性函数,但投资者对损失的敏感性不再是常数,而是由 决定。 　　这解释了投资者的羊群行为和股市波动之谜。当股价出现某种明显的上涨或者下跌变动趋势利,投资者就会容易变得对自己原有的投资理念产生怀疑,更加相信市场中还存在一些自己还未能掌握的信息。于是在这种情况下,跟从其他投资者的操作方向进行交易就成了投资者比较容易接受的选择.当大量的投资者均采取了这种投资思路,就会引起股价的加剧波动。假定有一些现金流的利好消息推动故事上升,产生了收益,投资者就会变得不害怕股票,损失将由积累缓冲。因此他们以较低比率贴现未来现金流,推动股价相对于目前股利进行进一步上涨,增加了收益的波动性。 　　四、实证研究 　　 　　1.实证模型和方法 　　本为采用CCK模型对股市整体的羊群效应进行检验,该方法的一个有点是可以利用公开的价格数据对整个市场的羊群效应进行实证研究。假设市场有N种股票,股票i在t的收益率是R??i,t?市场组合在t日内的平均收益率为R??m,t?,那么市场在交易日t的横截面绝对偏离度(Cross-sectional Absolute Deviation, CSAD)为 　　?CSAD?t=1N∑Nt=1|R??i,t?-R??m,t?|(1) 　　使用CSAD来度量市场的分散程度。根据资本资产定价模型(CAPM),股票i的期望收益率E?t(R?i)等于无风险利率加上系统风险溢价(risk premium),即有: 　　E?t(R?i)=r?f+β?t[E?t(R?m)-r](2) 　　式中r?f为无风险利率,E?t(R?m)为市场组合的预期收益率。对式(2)进行变形后可以得到 　　E?T(R?t)-E?t(R