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货币政策中介指标有效性实证分析 　　摘要：目前世界各国货币政策中介指标的选择都不一样，有的选择利率、有的选择货币供应量、有的选择汇率等。我国从1996年起采用货币供应量M1和M2作为货币政策的调控目标，货币供应量作为中介目标的地位更加无可置疑。但我国正处在经济转轨的特殊时期以及我国经济的一些特有情况，货币供应量作为当前货币政策中介指标的有效性已经受到越来越多的质疑。本文主要对货币供应量作为我国货币政策中介指标的有效性进行分析及给出了建议。 　　关键词：可测性；可控性；相关性 　　中图分类号：F823.0文献标识码：A文章编号：1672-3309（2008）01-0055-04收稿日期：2007-１０－２０ 　　 　　一、货币政策中介指标选择的理论基础 　　 　　货币政策中介指标是指中央银行为实现特定的货币政策目标而选取的操作对象。在我国央行和理论界都推崇的是利率和货币供应量，选择货币供应量作为我国货币政策的中介指标是从20世纪90年代中期开始的。为什么要选货币供应量而不选利率呢？这要从选择货币政策中介指标的3个标准来判断，首先解释一下3个判断标准的概念：（1）可测性，即中央银行能够迅速和准确地获得它所选定的中介指标的各种资料，并且能被社会各方面理解、判断与预测；（2）可控性，即中央银行能够有效地控制，并且不会遇到太多的麻烦和障碍；（3）相关性，即中介指标应与货币政策目标之间有高度的相关性。再来看选择货币供应量作为我国货币政策中介指标的原因：（1）我国利率种类多种多样而且还经常变化，对央行来说利率的可测性不如货币供应量，而且对于再贷款利率，央行只能影响而不能强行干预，只有货币供应量央行可以直接操纵。所以从可控性上看，货币供应量对经济变量的作用更为直接。从相关性上看，我国经济与货币供应量相关性较强；（2）选择货币供应量作为中介指标有一定的优越性：货币供应量的变动能直接影响经济活动；与货币政策意图联系紧密；可以明确的区分政策性效果和非政策性效果；央行对货币供应量的控制力较强。当然选择货币供应量也有其缺点：中央银行对其控制不是绝对的；中央银行应用货币政策工具对货币供给量的控制有一定的时滞。 　　 　　二、货币供应量作为货币政策中介指标有效性的分析 　　 　　现在我们来分析货币供应量作为我国货币政策中介指标是否有效，这要从货币政策中介指标的3个标准来判断。 　　1.可测性 　　可测性就是央行根据货币供给函数预测未来短期内货币的需求量,这种预测只是名义货币,而不是实际货币需求量,再加上这种预测函数是建立在对过去货币需求量进行回归分析的基础上的,其函数本身就有一定的缺陷：（1）对未来货币需求量有一定的时滞性。货币供应量是在经济发展表现出紧与松后才实施的，具有一定的滞后性；（2）目前国内有一些巨型超市自己发行优惠卡，其实质已执行着货币的支付手段和价值尺度职能，还有一些电子货币的“流通”如校园卡、大型单位的电子卡、地下金融活动等。这些在一定程度上带来了央行对货币统计的难度；（3）从货币供应函数中求得的货币量与实际货币需求量肯定存在差距，未来经济的发展速度和货币的流通速度很难掌握；（4）随着我国货币市场的不断发展，各种金融创新及金融融资渠道增多，一些流动性非常强的货币工具的使用，使得货币当局对货币统计的准确性存在偏差。 　　2.可控性 　　理论上货币供给量是可以控制的，这是因为： 　　 　　其中，Ｃ／Ｄ：通货―存款比率；Ｒ／Ｄ：准备―存款比率。总体来看，在决定货币供给的3个基本因素即Ｃ／Ｄ：通货－存款比率；Ｒ／Ｄ：准备－存款比率和基础货币Ｂ中，通货－存款比率的大小特别是超额准备的大小，主要取决于存款货币银行的行为，但中央银行对此有很大的影响。基础货币主要取决于中央银行的行为，央行根据货币供给意向，应用政策工具直接影响基础货币的数量。如果对上面的货币供给公式作更细致的划分，结果也是如此。由于存款准备金率是由法定准备金率和超额准备金率构成，所以有：Ｒ=(r+e)D其中，r=法定准备金率；e=超额准备金率。 　　全部存款Ｄ是由活期存款Ｆ、定期存款Ｔ和储蓄存款Ｓ构成，所以有： 　　 　　这样，现金比率Ｃ（Ｃ＝Ｃ／Ｄ）、活期存款比率f(f=F/D)、定期存款比率t(t=T/D)、储蓄存款比率s(s=S/D)、法定准备率r、超额准备率e等６个因素，再加上基础货币Ｂ，这７个因素决定货币供给总量。其中r由央行决定，央行对Ｂ控制也很强；e由存款货币银行控制。但央行对其有很大影响力，c、f、t、s这4个因素取决于公众，但受央行各种政策特别是利率政策的影响。从公式上看，央行对货币的供给基本上是可以控制的。（以上公式和主要解释来自王广谦主编《中央银行学》）。但实际上并非如此，请看表一。 　　从1996年中国正式确定Ｍ1为货币政