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EVA评价法对改善我国上市公司融资偏好的探讨 　　【摘要】我国上市公司融资偏好与理论研究存在悖逆，企业管理者对资本成本的认识存在偏差，使股权资本成本虚化，导致上市公司管理者偏好股权融资；传统的会计利润评价方法强化了这种偏好；EVA评价法可以有效地解决这一问题。 　　【关键词】资本成本；融资成本；融资偏好；EVA评价法 　　 　　一、资本成本、融资成本与上市公司融资偏好 　　1.资本成本的内涵与计量 　　根据《新帕尔格雷夫货币?金融?大辞典》给出的：“资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益率，以价值最大化为目标的公司经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或最低回报率。”所以，资本成本是企业投资者包括股东和债权人，对投入企业的资本所要求的必要收益率，其实质是机会成本（率）。按照现代财务理论，资本成本的测算包括债务资本成本与股权资本成本，公司因债务融资而导致的未来现金流出一般是确定的，所以债务成本的计量也相对容易，可以按照确定到期收益率的方法来确定。股权资本成本的计量由于因股权融资而引起的未来现金流出的不确定性，其资本成本的计量也比较复杂，通常有资本资产定价模型，可以简单表述为：普通股的预期收益率等于无风险收益率加上风险补偿；风险溢价法，即在长期债务资本成本的基础上加上股票投资风险溢价；股利折现模式法，如按照基期股息率加固定增长率来确定。对于股权资本成本的确定无论哪一种计量方法，现代财务理论都认为它应该高于债务资本成本，因为股权投资者的投资报酬率如果还不能高于债权投资者，那还不如股东也把钱借给公司更好。 　　2.融资成本 　　我国大多数的财务管理教材对资本成本的解释是从使用资本（资金）的代价角度来定义的，一般认为资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，包括资金筹集费用和资金占用费用两部分。在财务管理实践中，人们对资本成本的认识往往也只注意到那些企业支付出去的、有形的实际成本如债务利息，我们姑且称之为融资成本。这种融资成本与从投资者的角度来衡量或要求的必要收益率的资本成本是根本不同的，它使得实际融资中往往忽视了投资者所要求的收益率，曲解了资本成本的本质。在成熟经济体的资本市场上，投资者往往具有强烈的资本成本意识，能够坚持自己的投资权利，从而可以对公司管理者形成硬约束，资本成本与融资成本会趋于一致。但是在我国现行资本市场机制下，投资者对股票价格差的追逐远大于获取股利回报的期望，股权投资者的资本成本对于公司管理者而言就是软约束，甚至是“免费的午餐”，从而导致公司股权融资的融资成本还远远小于其债权融资成本。 　　3.我国上市公司融资偏好 　　按照资本结构的啄序理论，企业要为自己的新项目进行融资时首先是内部股权融资(即留存收益)，其次是外部债务融资，最后才是外部股权融资。这一理论广泛运用于发达经济体中的企业融资实践，但是我国企业尤其是上市公司，却有着截然不同的融资结构顺序和融资偏好，我国上市公司普遍具有股权融资偏好，表现在公司有融资需求时首选配股或发行新股，其次才是选择债务融资。对于我国上市公司的这种融资顺序偏好的原因，笔者认为直接原因是在对资本成本的内涵认识出现偏差的基础上，股权资本成本对企业软约束，甚至没有约束，使得股权融资成本相对更低。 　　二、EVA评价法以及对改善我国上市公司融资偏好的意义 　　1.EVA与EVA评价法 　　EVA（Economic Value Added）即经济增加值，是指一定时期的企业税后净利润与投入资本的资本成本的差额，用于衡量企业财富的增加量，它实际上反映的是企业在一定时期内的经济学利润，即： 　　EVA=税后净利润?D资本投入额×加权平均资本成本率 　　根据EVA的计算，如果EVA的值为正，则表示公司获得的收益高于为其投入资本的加权平均资本成本，即经营者为股东创造了新价值；若EVA为负，则损害了股东的利益。而传统的会计利润，由于不扣减因使用股东权益资本而产生的成本，所以无法反映企业经营的真实面貌，大大低估了企业的总资本成本，同时也无法保障股东的权益能真正被关注，以及获取合理的回报。 　　按公认会计准则编制的利润表中，其利润指标只是扣除了负债的利息成本，对经营者的业绩评价也就到税后净利为止，那么经营者也会顺理成章地认为资本成本只考虑负债成本好了，至于给股东分不分股利那是利润分配的问题，这显然是不合逻辑的。这种用传统会计利润评价经营者业绩的做法只会进一步强化其股权融资偏好，甚至视其为“免费的午餐”。 　　EVA评价法就是用EVA作为对企业经营者业绩评价的核心指标来代替传统的会计利润。由于EVA在计算中所使用的“资本投入额”是企业股东权益与债务资本之和，所以计算EVA所涉及的成本既含有负债成本，也包含股东权益成本。尽管权益成本的确定有一定的主观性，但由于企业的目标是