股指期货对现货市场波动性影响的实证分析-数量经济学专业论文.docxVIP

PAGE PAGE 10 第 1 章 引言 1.1 选题背景及研究意义 我国资本市场经过十多年的发展，市场规模不断扩大，规范程度得到提高。 自 2001 年以来，包括证监会，深圳、上海证券交易所，上海期货交易所在内的一 些证券、期货机构围绕国内推出股指期货的问题进行了深入的讨论和研究，有的 已经或正式形成建议实施方案。中国金融期货交易所于 2006 年 10 月 30 日开始沪 深 300 股指期货的仿真交易活动，目前关于股指期货的上市地点，交易标的以及 合约设计等问题都已无悬念，有些学者预计就在 2008 年推出股指期货，具体日期 待定。因而，在我国即将引入股指期货这一特殊时期，股指期货推出将对现货市 场产生怎样的影响已成为目前讨论的热点。 股指期货的推出可能在波动性、流动性、成分股溢价等方面对股票现货市场 产生影响，其中又以波动性最受研究者关注。波动性是市场价格对信息的反应而 引起的波动程度，用以度量市场的风险[1]。作为金融市场最为重要的特征之一，波 动性的研究一直是金融领域研究的热点，因为波动性不仅在金融资产的定价与资 产配置中处于核心地位——如资产定价的 CAPM、APT、期权定价公式和证券组 合理论中波动性是其中最重要的变量，而且，波动性与反映证券市场质量和效率 的其他指标如流动性、交易成本、市场信息流动等密切相关[2]。因此世界各个国家 或地区在推出股指期货时均很重视股指期货推出对现货市场波动性的影响，尤其 是股指期货推出是否增加了现货市场波动性的问题，一直是各个国家或地区争论 的焦点。 但到目前为止，关于股指期货对现货市场波动性影响的研究由于采用研究方 法不同，选取的样本不同，得出的结论也不同，所以在这一问题上并未达成共识。 而且，对该问题的权威论文一是主要集中于发达国家成熟市场，针对欧美国家较 多，而对亚太地区新兴市场的研究较缺乏；二是缺乏国家之间的横向比较；三是 所选市场样本股指期货推出背景与我国推出沪深 300 指数期货的背景有较大差异， 借鉴意义不大。本文正是基于此，欲通过对西方发达国家成熟的股指期货市场及 与我国启动股指期货有相似背景新兴市场的比较研究，得出一些有用的结论，以 期能够对我国股指期货的顺利推出有所帮助。 1. 2 文献综述 关于股指期货对现货市场波动性影响的广泛研究来自于 1987 年美国股灾原因 的深入思考。股灾之前，人们普遍认为股指期货有利于规避股票现货市场的系统 风险，有利于促进现货市场健康发展，市场的评价是积极的、肯定的。但是股灾 的发生引发了人们对股指期货规避现货市场风险功能的深度怀疑，几乎一夜之间 倾覆了人们的理念。此后，围绕股指期货对于市场波动性的影响，学者们进行了 广泛研究，形成了大量文献，本章从国内研究成果和国外研究成果分开阐述，其 中大部分文献集中在国外研究成果上，因此本章花了较大篇幅从研究方法和研究 结果两个方面来阐述国外研究成果。 1.2.1 国外文献综述 1. 2. 1. 1 主要研究方法 近年学者们所采用的研究方法主要有：纵向比较研究、横截面分析及时间序 列分析以及实验模拟方法： 1．纵向比较研究方法 纵向比较研究是绝大多数研究者采用的方法，(Longitudinal Studies)是比较引 入股指期货前后股票市场的波动性，也称事前与事后研究(before and after studies)。 这种方法直接比较股指期货市场开放之前和之后股票指数的波动性，股指的波动 性以无条件度量方法计算，或者通过 ARCH 或 GARCH 模型度量[3]。主要研究有： Becktti and Roberts（1990）[4]认为重要的是跳跃波动率(JumpVolatility)而非一 般的波动率，即波动幅度超过 1.75%的波动是应该重点考察的。他们使用 SP500， 从 1962 年到 1990 年的日数据，发现大的价格波动的发生频率在引入期货后降低 了，而平均的波动的幅度并未变化。他的结论是指数期货出现与股市跳跃波动之 间几乎没有什么关系。 Brorsen（1991）[5]提出，当一个市场中存在摩擦时，(即存在交易成本，保证 金水平高或者存在套利限制等)，即期价格对新信息的反应速度就会降低。他提出 一个简单的模型，其中即期市场对新信息的反应越及时，价格自相关就会越小， 而且短期内即期价格波动会增加，他以 1962 年到 1986 年 SP500 的日收盘价为对 象，Brorsen 发现收益的自相关是一天，即为 AR(1)序列，而在 1982 年 4 月后自相 关程度显著降低了，这说明股指期货会使股价吸收新信息，结果是即期价格在波 动上更加剧烈，但是经过 5 天或更长时间，方差便会保持不变，因为即期价格已 经对新信息做出了充分的反应，同时也降低了