我国上市公司融资顺序的实证研究Ξ-中国科技论文在线.PDF

会计研究 20046 我国上市公司融资顺序的实证研究 刘 星　魏 锋　詹 宇　Benjamin Y. Tai (重庆大学会计系 　400030 　美国加州州立大学 Fresno 分校会计系) 【摘要】本文在对 Myers 融资优序模型进行修正的基础上 , 采用大样本实证检验了我国沪深两市上市公司的融资 情况。研究结果表明 : 上市公司融资顺序首选股权融资 , 其次选择债务融资 , 最后选择内部融资 ; 在债务融资 顺序中 , 上市公司更加偏好短期负债融资而非长期负债融资。这些研究结果将为我国上市公司进行融资决策和 政府有关部门制定融资监管政策提供有益的实证证据。 【关键词】上市公司 　融资顺序 　实证研究 现代资本结构理论从不同的角度研究了企业资本结构的相关问题 , 其结论既有助于理论界加深对资 本结构和企业融资行为的认识 , 又有利于实务界探寻规范企业融资政策的方法。由于企业的融资行为是 其内部和外部影响因素的综合体现 , 而融资顺序正反映了企业融资行为的重要特征 , 所以 , 研究融资顺 序可以更深层次地揭示企业融资政策的有关问题。基于此 , 本文拟对我国上市公司融资顺序进行大样本 的实证分析 , 以便获得相关的实证证据。 一、文献回顾 ( ) 融资优序理论 pecking order theory 是公司资本结构研究中最有影响的理论之一。根据 Myers 和 Majuf ( ) 1984 的理论分析, 由于经理层的逆向选择行为, 公司融资存在一种优先顺序 , 即公司在拥有内部自有资金 的情况下, 往往首先利用内部自有资金为其投资项目融资 , 然后考虑信息成本较低的债务融资 , 最后才会选 ( ) 择股权融资。Shyam - Sunder 和Myers 1999 以 1971 年至 1989 年美国 157 家公司为研究样本 , 运用新的融资 优序模型方法来检验公司的融资顺序 , 其实证结果再次印证了 Myers 和 Majuf 于 1984 年提出的公司融资优序 理论。 Shyam - Sunder 和 Myers 的研究成果发表后 , 引起了西方财务学者的极大关注 , Murray Z. Frank 和 Vid han K. Goyal (2002) 针对上市公司的融资顺序进行了更为深入的研究 , 他们继承了 Shyam - Sunder 和Myers 所采用的回归分析方法 , 但研究视野更宽阔 , 并从三个方面拓展了 Shyam - Sunder 和 Myers 的融资优序模 ( ) ( ) ( ) (Δ ) 型。 1 将现金流赤字拆分为股利支出 DIV 、资本性支出 X 、营运资本净增长 W 、一年内到期 ( ) ( ) (Δ ) ( ) 的长期负债 R 和经营现金流 C 五个变量 , 代替 DEF 并将其与债务变化 D 进行回归 ; 2 将 (Δ ) (Δ ) (Δ ) 有形净资产率的变化 T 、市净率的变化 MTB 、销售收入的变化 LS 和资产收益率的变化 (Δ )