民营企业控股多家上市公司的问题探讨.doc

PAGE １ PAGE １ 民营企业控股多家上市公司的问题探讨 安青松 祝晓辉 ? 摘要：我国证券市场较多地出现了一家民营企业同时控股多家上市公司的情况。本文在全面梳理“一控多”体系的基础上，分析了民营企业构筑“一控多”的目的，以及当存在道德风险时控制集团对资本配置效率的不利影响和可能引发资本市场局部的金融风险，提出了通过强化股东信息披露等监管措施来促使“一控多”体系扬长避短，培育成稳健成长的多元化集团。 关键词：一控多；资本配置效率；金融风险；监管对策 作者简介：安青松、祝晓辉，供职于中国证监会上市公司监管部。 民营企业控股多家上市公司现状 目前调查出的同时控股多家上市公司的民营企业有33家，被控股的上市公司有95家，其中控制上市公司最多的是东欧系，其通过控股等方式先后控制了7家上市公司；控制了4－5家上市公司的民营企业有6家。民营企业同时控股多家上市公司时，横跨几大行业的现象较为普遍，如复星系横跨IT、零售、钢铁、房地产、汽车和医药等产业；格林柯尔系涉足了冰箱、汽车、轴承等行业；华立系掌控的3家上市公司之间还有经营同一产品的情况。 控股多家上市公司的民营企业主体依据最终控制者可分为三类：员工持股企业、几个无关联自然人设立的企业② 这里指几个无法确认是否有关联关系的自然人共同成立一家公司后，以此来构造“一控多”的情况。这里将其与家族企业予以区分的目的，是这类民营企业内部结构更为复杂，内部关系也没有家族企业牢固，潜在风险相对家族企业更高。和家族企业。员工持股类的典型如大众系控制了大众交通（600611）和大众公用（600635）；几个无关联自然人控制的典型如中广系先后控制了ST国嘉、深鸿基等5家上市公司；最多的还是家族企业 ② 这里指几个无法确认是否有关联关系的自然人共同成立一家公司后，以此来构造“一控多”的情况。这里将其与家族企业予以区分的目的，是这类民营企业内部结构更为复杂，内部关系也没有家族企业牢固，潜在风险相对家族企业更高。 ③ 市场中还存在众多的一个机构同时参股多家上市公司（一参多）的情况，如哈里系、天发系等等，但这类机构主要集中于二级市场炒作，不以控制上市公司经营决策为目的，至多只要求上市公司配合其炒作，因此本文基本不对其进行分析。 民营企业同时控股多家上市公司广泛采用的控制方式主要有以下三种： 1．水平式控股。即某家民营企业（同一法人实体）同时持有多家上市公司的股份并居于控股地位。这类民营企业一般都是经过相对长时间的原始积累，在进入资本市场前自身实力较为雄厚，在产业界已经积聚了相当高的声誉，如万向系、东银系、迪康系，其掌控的上市公司中都有一家是通过IPO方式上市，另外的公司为收购控股。 2．金字塔式控股。这种控制模式是一种类似于金字塔式的纵向层级控股方式，控股者位于金字塔的顶端，由其控股第一层级公司，再由第一层级公司控股第二层级公司，第二层级公司再控股第三层级公司，依此类推。借助金字塔式控股方式，控股者的控制权以几何级数形式放大。在不考虑其他因素作用的情况下，一家公司获取另一家公司绝对控制权所需的持股份额至少不低于50%，以三层级金字塔式控股为例，控股者借助金字塔式控股手段，可以12.5%的股权掌控第三层级公司50％的控制权。这种模式是全球家族企业在控制公众公司中最广泛运用的控股方式，据资料显示，印尼、新加坡家族控股上市公司中该模式比例高达66.9%、55%。对33个“一控多”体系分析表明，太太系、银河系和朝华系的金字塔结构最为突出，都是通过控股的第一家上市公司来控股第二家上市公司；其他的金字塔结构的“一控多”基本是通过两层私人公司来传递控制者对上市公司的控制。 3．交叉持股。控股者作为核心控股人可以通过组建企业集团并让集团内的企业相互持股的方式来掌握大于其股权份额的控制权。控股者所控制的集团内公司越多，各公司之间相互持股份额越大，则控制集团内某一公司所需的股权份额就越小，如A、B两公司各有资本额6000万元，A、B两公司相互向对方投资3000万元，此时两家公司在账面各有3000万元之新增资本，而实际情况是两家公司的资本并无任何实质的增加。交叉持股的一个主要作用便是能把集团内某一公司控制权保留在控股者手中。交叉持股现象在允许法人相互持股的国家中比较常见，尤其在日本、韩国和东南亚家族企业中更是屡见不鲜。在31个“一控多”体系中，属中广系的交叉持股最为明显。 民营企业构筑“一控多”体系的目的 从目前掌握的情况看，民营企业在构筑“一控多”体系时向外界宣称的基本都是要充分利用市场资源，通过同业的横向联合，或纵向联合，发展壮大企业。如德隆唐万里所推行的“产业整合”模式。格林柯尔系顾雏军对媒体宣传的，格林柯尔不断并购冰箱企业的目的就是为了扩大产能，打造世界第一的冰箱王国。泰跃系刘军声称其