反思宏观经济政策-IMF.PDFVIP

从树上的猫说起：反思宏观经济政策 2013 年5 月1 日 特约撰稿人：George A. Akerlof 加州大学伯克利分校 作者是基金组织高级访问学者 ，担任本次“反思宏观政策 （二）：初步行动及经验教训”会议主持人 这次会议让我受益匪浅，由衷感谢各位的发言。那么，我是不是有了一个整体的印象 了呢？我不知道我的这种印象对大家有没有什么帮助——在我脑海里，现在的情况就 好像一只猫爬上了一棵很大的树，困在那上面，我的天啊，猫在树上了。当然，这只 猫就好比我们所面临的这场巨大危机。 我们在这里讨论的就是如何对付这只蠢猫，如何把它弄下来，我们应该如何去做。在 我看来，这次会议令人惊喜的一点就是，所有发言者都对这只猫有着自己的看法，大 家都能各抒己见。但这些想法偶尔也会不谋而合。我想这就是我对这次会议所取得的 成果的一种印象。 我觉得这一番讨论是很有用的，因为每个人对这只猫的看法都源于不同的角度，每一 个看法都是有道理的。我对这只猫的看法则是：这个可怜的家伙被困在树上，眼看要 掉下来，我们却不知该怎么办。 iMFdirect blog post: /2013/05/01/the-cat-in-the-tree-and-further- observations-rethinking-macroeconomic-policy/ 2 所以，我想谈谈我本人对危机的看法，谈谈我们对这只猫做了些什么。我的看法与其 说是另辟蹊径，不如说是对诸位观点的稍微不同的一种注解。 我想主要谈谈危机之后的美国，但分析中也会涉及国际上的情况。Oscar Jorda 、Morris Schularick 和Alan Taylor 发表过一篇精彩的论文，将14 个先进国家在 1870-2008 年间 的衰退分为金融衰退和正常衰退两类。他们考查了危机之前繁荣期内未偿信贷与 GDP 比率，希望由此来解释不同危机之后 GDP 恢复程度的重大差异。而他们的猜想也得到 了有力的证实。与正常衰退相比，金融衰退的程度更深，恢复得更慢。他们还发现， 信贷与GDP 比率越高，金融衰退恢复的速度就会越慢。 历史就是如此。 他们的结论对当前的危机又有何启示呢？令人奇怪是，这取决于对未偿信贷的衡量方 法。如果将私人部门的银行贷款作为信贷衡量指标，那么美国的恢复水平要比历史上 的金融衰退的平均恢复水平高一个百分点（相对于GDP ）左右。如果信贷指标将影子银 行系统发放的贷款也包括在内，那么我们要比历史上的金融衰退的中位数恢复水平高4 个百分点左右。我刚刚提到的那篇论文用图表对此进行了阐释。 但是…… 随着金融衍生品的出现，我们无从知晓要如何对“信贷”进行衡量。如果衍生品被用 来缓冲风险，那它们理应能减轻冲击。 例如，如果某一信用违约互换的买方 （而非卖方 ）在 CDS 标的出现违约时破产，那么 这一信用违约互换就会减轻冲击。相反，如果我们认为衍生品会导致投机行为的增多， 那么它们就会加重冲击。对于美国在2007-2008 年遭受的冲击，传统的看法是，衍生品 以一种不同的方式造成了投机行为的升级。打个比方说，衍生品会使抵押估值出现连 锁上升，仿佛它们是加州中央谷地最阴凉地带的葡萄酒，只不过是用衍生品进行了打 包，所以评级为 A 或更高。在这种环境下，垃圾债券不会对评级产生影响。因此，抵 押贷款授信方不会对首付款或借款人信用度提出要求。他们基本上没有这样做。在创 设和评定衍生品的过程中，投资公司和评级机构作为受托人的信誉遭到了削弱。衍生 品的这一附加影响表明，如果以未偿贷款为基础来衡量信贷水平 （即使将影子银行的 影响考虑在内 ），就会对我们当前的信贷水平基准做出保守的衡量。 iMFdirect blog post: /2013/05/01/the-cat-in-the-tree-and-further- observations-rethinking-macroeconomic-policy/ 3 这一看法也符合自 2008 年秋季以来的普遍观点。当时，如果没有政府干预，“大衰退” 就是那时候的一个基准情况。从这一角度来看，说当时的宏观政策是‘好’的还不够，应 该说它们是‘绝好’的。Alan Blinder 写了一本好书，叫 《音乐停下之后》 ，就说的是这 个问题。 几乎每一项计划都与经济学“医师”开出的药方很接近，这些举措包括：  2008 年经济刺激法案  对美国国际集团（AIG ）的纾困