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主权债务适度规模研究 何代欣 【内容提要】绵延多时的西方主权债务危机极大冲击了“欧盟债务规模警戒线”，因此重新测定这个基准尤显紧迫。本文基于政府借款约束、财政可持续与可偿付理论，分析了微观家庭、国家财政和国际间协调对债务规模的影响，构建了包含均衡状态和均衡路径的动态分析框架及债务适度规模假说。采用面板门槛模型对主要发达国家金融危机之前（1990～2008年）债务适度规模的非线性分隔效应检验表明：债务负担率大于42.224%时，主权债务能够较好地发挥功用，促进经济增长和财政基本结余显著同趋势变化；反之，债务负担率小于等于42.224%时，主权债务工具效果不佳，经济增长与财政账户之间不存在显著关系。本研究认为主权债务规模不仅是政治妥协的结果，还应具有牢固的经济学意义，不同国家处于不同阶段，有必要调整主权债务规模处于合适区间，以实现财政可持续和经济增长。 【关键词】主权债务 债务警戒线标准 债务危机 面板门槛模型 一、引言 因债而起的本轮全球经济动荡深刻左右了世界政治经济格局。如果说，美国“次贷危机”算是通过自身调试，暂时度过，那么，欧洲多国的主权债务问题，至今仍未能划上休止符。为什么“欧盟债务规模警戒线”标准失去了约束效力?主权债务规模多大才算适度?带着这样的老问题，面对变化的新局面，本文主要任务就是重新测定主要国家的主权债务规模基准，并提炼适用大多数国家的基本理论框架。 二、文献述评 迄今为止，Barro（1974、1979）是主权债务适度规模研究引用频率最高的论文，Barro研究分析了第二次世界大战以后各国主权债务规模快速累积的原因，提出主权债务研究的核心是根据时代与环境变化，重新核定“决定主权债务规模”的关键因素，并以此探究经济发展、国家财政所涉及的宏微观变量与主权债务发行数量之间的关系。此后。诸多学者参与了以此为基点的讨论甚至辩论（Buchanan，1976；Buiter，1984、1992；B1anchard等，1985、1990；Eisner，1986；Hamilton和Flavin，1986）。Hamilton和Flavin（1986）率先发展出了严谨的理论和检验模型。该文以“政府借贷极限”为题，依托时间序列分析领域的研究进展，成功运用微观预期贴现的做法，将宏观领域长期关注的债务规模收敛问题与微观层面借款约束机制相对接，形成了简练而具有较强解释力的理论体系与分析框架。近期比较重要的研究包括：主权债务规模动态与静态关系讨论（高培勇，1995；Mendoza，2004；Ljungqvist和Sargent，2012）；主权债务规模收敛的判断与测算方法选择（贾康和赵全厚，2000；叶子荣，2002；Mendoza等，2008）；主权债务规模与财政乃至经济可持续性的关联（Corsetti和Roubini，1991；Bohn，2005；Greiner和Kauermann，2008）。 总的来看，多数学者采用时间序列的线性趋势模型，侧重研究经济发展状况、债务规模收敛与财政可持续性的影响，以此判断单个国家主权债务规模是否过限。 Mann（2002）综合最近60多篇关于财政可持续性研究的重要文献后，将目前主要的研究分为两个方面：第一，财政可持续性下的财政账户支出、税收与利率的问题，涵盖了财政可承受能力的主要研究；第二，财政可持续性下，全球债权债务关系的违约与重组风险。然而，这些研究大多存在分歧，也未能成功预警各国频发的债务危机（Bulow和Rogoff，1989）。出现这种情况的原因主要有两个：其一，研究视角不全面。当前的主权债务规模问题已经超越了国家界限，欧债危机与美债困局早已不是一国之事，政治、经济和民生都牵扯其间，可谓“覆盖全面、牵动大部”（高培勇，2010） Mann（2002）综合最近60多篇关于财政可持续性研究的重要文献后，将目前主要的研究分为两个方面：第一，财政可持续性下的财政账户支出、税收与利率的问题，涵盖了财政可承受能力的主要研究；第二，财政可持续性下，全球债权债务关系的违约与重组风险。 为此，本研究致力于全面测定主权债务适度规模标准，构建动态分析框架及检验假说，采用面板门槛模型验证本国财政内部状态、区域间经济发展协调、国际间财政协调对主权债务适度规模的影响。本文在如下两个方面有所创新拓展： 第一，重构主权债务适度规模的收敛含义。传统意义上的债务规模收敛假定存在很大问题， “巴罗——李嘉图等价定理”要求与债务规模相关的变量必须都处于计量经济学意义上的平稳状态。一旦有解释变量处于非平稳变化之中，债务规模则始终是一个非0值，且处于收敛变化的随机非稳定过程。因为现实中绝大多数国家债务规模不可能长期收敛于0。为了弥补“收敛性”检验的缺陷，本文