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资产价格、通货膨胀与中国货币政策体系的完善 摘 要：通过 理论　分析 和实证 研究 ，揭示了资产价格与实体 经济 、通货膨胀之间的关系机理，肯定了资产价格波动对宏观经济、 金融 稳定的 影响 和在央行制定货币政策中的作用，论证了将资产价格作为货币政策调控目标存在的困难。密切关注资产价格的变化、改进和完善货币政策体系是我国央行的现实选择。 　　关键词：资产价格，通货膨胀，货币政策体系，金融稳定　 　　(二)资产价格与投资需求　 　　1.资产价格与投资需求的理论阐述 　　相对于资产价格波动对消费的影响，资产价格对投资的影响更值得关注。一般来说，资产价格主要通过三个途径对投资产生影响。　 　　(二)中介目标货币供应量受到冲击 　　以货币供应量作为货币政策的中介目标的作用日益受到削弱。20世纪90年代中期以来，我国经济运行出现了买方市场，货币不再大量进入商品市场；相反，越来越多的货币被资本市场和房地产市场吸纳。 社会 资金对物价构成的冲击减小，而对股价、房价波动的影响迅速增强。同时，随着我国市场化程度、开放程度和金融创新的步伐加快，投资主体日益多元化，投资工具和活动日益多样化，货币替代的趋势和程度不断加强，致使国内企业和居民的货币需求持续发生变化，货币需求与其他宏观金融指标之间的相关性趋弱。　 　　1.直接融资规模的扩大使金融“脱媒”现象愈来愈突出　 　　随着资本市场的发展，直接融资的比重不断上升。这使得商业银行的客户结构发生了重要变化，贷款意愿下降，贷款增长幅度趋缓，成为导致货币供应量减少的一个重要因素。另外，在分业经营、分业管理的金融制度下，进入直接融资领域的货币量有多少，其对货币供应量变动究竟有多大影响，中央银行难以准确预测和把握。　 　　2.资本市场货币供应量增长的可控性下降 　　资本市场的发展不仅导致了货币需求结构的不稳定，而且使货币供应量的可控性被削弱，使得货币供应量与一般商品量之间的对应关系日益弱化与复杂化，货币供应量与物价水平出现了背离。另外随着资本市场发育程度的提高和金融创新的发展，兼备收益性和流动性的新的金融工具将不断被催生出来，货币供应量的序列将逐步延长，层次结构也将愈来愈丰富和多样化，这无疑会使货币供应量指标的可测性和可控性进一步下降。　 　　　(三)对传统货币政策工具的 影响 　　 　　1.存款准备金比率、再贴现率、再贷款政策作用力受到削弱　 　　近年来，随着资本市场深度和广度的扩大，货币市场与资本市场互动性增强，使 社会 公众在资本市场的运作增加，证券公司与商业银行的资金往来增加，影响到商业银行准备金的稳定性。货币市场运作也吸收了商业银行的部分流动性，使中央银行通过调节存款准备金比率来改变货币乘数、收缩或扩张商业银行的信用创造能力、调节货币供应能力减弱，同时也使 金融 机构对再贴现与再贷款的依赖程度降低，削弱了存款准备金比率、再贴现率、再贷款政策作用力。 　　2.公开市场业务的政策效应将得到增强 　　随着我国国债期限结构调整，品种增加，流动性增强，公开市场业务将增加新的载体。货币市场的 发展 将为中央银行提供了通过公开市场业务灵活调控基础货币的操作平台，而货币市场与资本市场分割、封闭状态的打破，使公开市场政策工具的影响面扩大，公开市场操作的规模与力度逐渐增强。中央银行通过在公开市场上适时买卖有价证券和外汇，吞吐基础货币，调节商业银行的头寸，进而影响货币供应量和市场利率水平，为货币政策的有效实施创造条件。 　　(四)货币政策传导机制复杂化　 　　货币政策是否有效取决于央行对货币政策传导机制的操控程度，以及各传导主体的行为选择。过去银行信贷一直是我国最重要的且是唯一的传导渠道，但随着资本市场的兴起和逐渐发展，其重要性不断上升，对实体 经济 的作用越来越突出，并逐渐成为一条重要的货币政策传导渠道。货币政策传导渠道的增加，经济主体行为选择更加多样化、间接化，有可能和央行的货币政策意图相背离，致使货币政策渠道更加复杂，并具有不可测控性。央行在宏观经济模型中很难准确地预测家庭、 企业 和银行等微观经济主体对货币政策可能作出的反应。 　　四、动态价格指数的提出及评析 　　虽然 理论 与 历史 经验均显示，一般物价水平的稳定有助于经济的稳定与增长，但是资本市场的发展使得资产价格对国民经济的影响越来越大，而且世界各国曾有过在物价稳定时期由于资产价格膨胀而导致“泡沫经济”致使经济整体下滑的经历，当货币供应量超常增长时，物价水平的稳定并不说明通货膨胀的不存在，而是从实体经济领域转向了资本市场。为抵御资产价格变化对货币政策效应的影响，中央银行在制订和执行货币政策时应考虑资产价格的变化。一些学者认为考虑资产价格变化的最直接办法，无疑是将资产价格信息“内置于”货币政策的框架之中。 　　(一)动