货币政策透明度数：理论方法与实证检验.docVIP

货币政策透明度指数：理论方法与实证检验 　　　摘 要：文章通过建立货币政策透明度指数，并利用我国金融市场的利率数据进行检验，认为我国中央银行在基准利率调整和准备金率改变等重大政策决策上，货币当局更倾向于采用模糊的政策操作方式，由此可能会导致市场预期的混乱，并最终对政策实施效果产生负面影响。因此，我国有必要借鉴西方国家的政策操作经验，进一步有选择地增加货币政策操作的透明度，并借以最终建立一个简单透明、效率更高的政策调控框架。 　　　关键字：货币政策；透明度指数；中央银行 　　一、我国人民银行的货币政策透明度：实证检验 　　　(一)基于制度设定的透明度量化。通过考察中央银行的货币政策相关制度设定来研究其透明度状况，需要对应制度设定的不同方面对货币政策透明度进行细分。在与货币政策透明度相关的制度设定上，Eijffinger和Geraats(2002)的研究区分了行政、经济、程序、政策及操作等五个方面，但这五类透明度实际上存 　　　注：目标透明度中的目标特指中央银行货币政策的最终目标。另外，对上述12个问题的回答，得分上限为12分，下限为0分。 　　　(二)基于实际政策操作的透明度检验。基于实际政策操作的透明度检验，将视角从货币政策相关制度设定转移至政策当局和市场主体的真实行为，即主要通过考察中央银行在政策实施过程中的实际行为以及金融市场参与者的预期或行为变化，间接考察货币政策透明度状况。 　　　根据Haldane和Read(2000)的解释可以得知，中央银行的收益曲线变动状况主要取决于其政策目标值与市场值的契合程度，这一解释与上述基于市场行为检验货币政策透明度的思路不谋而合，即在理性预期假设下，货币政策公告后的市场利率与中央银行目标利率之间的偏差，可以用于间接度量一国货币政策的透明度状况。这里根据我国的实际情况，对Haldane和Read的模型进行适应性修正，并将其用于检验我国中央银行的货币政策透明度状况。 　　　 　　　。由于私人部门并不了解这一过程，因此其对政策利率的预测，只能基于自己对x[,t]的判断和对之间出现了较大的背离，则意味着较差的货币政策透明度，因为中央银行没有提供足够的信息来正确引导私人部门的预期，促使市场利率和政策利率目标趋于一致。在以短期名义利率为调控工具的货币政策操作框架下，如果中央银行根据对经济状况的判断，确定新的政策利率目标并向市场公布相关信息，则通过对实际市场利率与政策利率目标之间的计量分析，即可有效地间接度量中央银行的货币政策透明状况。 　　　具体而言，通过检验中央银行改变基准利率后金融市场利率的变化趋势，然后判断市场利率的变动是否与政策利率相一致，这种一致性反映为检验所得的相应参数值的大小，最后，根据检验值来得出货币政策透明度的基本结论。Haldane和Read(2000)所提出的计量检验模型如公式(8)所示；其中，j表示远期利率的期限(以月单位)，β(L)为关于滞后算子(L)的向量多项式②，该滞后因变量主要用于消除残差可能留有的移动自相关，D为虚拟制度变化变量，用于检验在引入通货膨胀目标制前后的不同透明度状况。 　　　 　　　式(9)中的关键参数为γ，主要用于衡量整个样本区间的平均利率偏差；如果γ[,0]=0，则意味着政策利率改变被市场完全预期到，即市场利率不会因中央银行改变目标利率而受到意外冲击，可知γ值(0≤γ≤1)越小，表明中央银行的政策透明度越高，反之则相反。 　　　 在数据选取上，由于我国同业拆借利率是最早市场化的利率品种，因此银行间的隔夜拆借利率将作为计量检验的数据选取目标。另外，我国目前的官方基准利率包括对金融机构再贷款利率、再贴现利率、法定存款准备金利率和超额存款准备金利率，这些利率品种中，对金融机构同业拆借利率影响较大的当属中央银行对商业银行20天以内的再贷款利率，因此下面的检验所选的基准利率为中央银行20天以内的再贷款利率。由于所选数据样本③的期限(自2002年11月12日到2006年2月12日)较短，并且上述计量模型采用了一阶差分变换，所以，下面将省略对数据的平稳性检验和模型的序列相关性检验等步骤，通过利用最小二乘法和软件进行实证检验，结果如表2和表3所示。 　　　为短期债券利率；并且存在完全透明(亦即数量化后透明度为100％)的货币政策，即中央银行向公众充分准确地公布其政策决定及意图等重要信息，公众也对这些信息及中央银行的政策目标完全理解。此时，理论上债券利率与市场同业拆借利率在t时刻的利差之间存在偏差，这种偏差在货币政策完全透明的情况下也只是暂时性的。 　　　进一步放松假设，如果货币政策并不完全透明(亦即透明度小于100％)，则上述偏差将不再是暂时的，因为在货币政策不完全透明的情况下，市场参与者所得到的政策信息是不完全的，这有可能使市场主体误解中央银行的意图并形成错误预