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资本结构对公司绩效影响的实证研究 　　 【摘 要】 文章以我国在沪深两地上市的39家电力公司2008―2010年的数据为依据，采用混合数据分析方法对资本结构和公司绩效之间的关系进行了实证分析。研究表明资本结构和公司绩效之间存在倒“U”型关系，资产负债率在0~57%时，资本结构与公司绩效呈正相关关系，资产负债率超过57%时，资本结构与公司绩效呈负相关关系。股权集中度与公司绩效无显著相关。 下载论文网 　　【关键词】 资本结构； 公司绩效； 混合数据 　　 　　一、研究背景 　　资本结构是指企业各种资本构成及其比例关系。合理的股权结构和负债结构对公司治理和公司绩效有着重要的影响。电力行业是国家基础产业，长期受到国家政策的扶持和重视。电力行业属于资本密集型行业，电力企业的发展需要大量的资金投入，合理的资本结构直接关系着公司的融资成本和企业的价值。 　　自从Modigliani和Miller提出了著名的MM理论开始，人们对资本结构的实质逐渐有了深刻的认识，提出了代理理论、信号传递理论、控制权理论等，分别从不同方面提出了资本结构与市场价值的关系。在这些理论基础上，国外有关专家学者对资本结构与公司绩效的关系进行了大量的实证研究，结果大都表明财务杠杆与公司绩效正相关。Jensen和Meckling认为，企业存在使企业价值最大最优资本结构。Masulis和Ronald对此进行了实证检验，结果表明普通股股价、公司价值、公司绩效与财务杠杆水平正相关，负债水平在~范围内能够对公司绩效产生影响。Ross的信号传递理论认为公司绩效与财务杠杆呈负相关。国内关于资本结构与公司绩效的研究也较为丰富。陆正飞（1998）研究发现资本结构与盈利能力呈负相关，且与行业显著相关。洪锡熙、沈艺峰（2000）研究发现资本结构与公司绩效呈正相关。李义超、蒋振声（2001）采用截面分析和TSCS分析方法对我国上市公司资本结构与企业绩效的关系进行了研究，研究发现两者之间存在负相关关系。肖作平（2005）发现资本结构与公司绩效呈负相关，第一大股东持股比例与公司绩效呈倒“U”型关系。毛英、赵红（2010）以沪市六个行业的上市公司为样本，基于EVA对资本结构与经营绩效的关系进行了实证分析，研究表明除水电煤气供应行业外，资本结构与企业绩效为显著负相关关系；企业规模与企业绩效显著相关；股权集中度与企业绩效无关。杨华、 陈迅、田洪刚（2011）运用面板门限模型分析了能源行业上市公司存在单一门限效果，门限值为%，适度的财务杠杆可有效提高公司的绩效。 　　关于电力行业，张佳林、杜颖、李京（2003）采用截面分析和Pearson相关系数，对电力行业资本结构和公司绩效进行了实证研究，得出了两者正相关的结论。贾利军、彭明雪（2007）利用我国电力行业面板数据，对资本结构与公司绩效进行了实证研究，结果表明资本结构与净资产收益率存在倒“U”型关系，即存在最优的资本结构。 　　基于国内外学者的研究成果，本文提出了以下假设：上市公司绩效与财务杠杆呈凹函数，呈倒“U”型关系，当公司负债比例提高时，一方面，由于税盾以及融资成本的作用，公司绩效会出现上升；另一方面，随着负债比例的提高，公司的财务风险和破产成本将会使得公司的绩效出现下降的情况。 　　 　　二、实证模型和数据 　　（一）指标选取 　　衡量公司绩效主要是从盈利能力、经营能力、偿债能力和发展能力四个方面考虑。衡量指标主要包括：净资产收益率、每股收益、每股净资产和托宾Q值。其中净资产收益率（ROE）是一个综合性非常强的财务指标。ROE作为杜邦分析的核心指标，综合体现了公司的运营情况，能反映公司经营的最终成果和股东投入资本的获利能力。因此本文采用净资产收益率作为评价公司绩效的指标。 　　资本结构方面，本文主要从总资本结构方面进行了考虑，运用资产负债率去测度公司的总资本结构。另外考虑到股权集中度对公司绩效的影响，本文运用第一大股东持股比例去测度公司的股权集中度。 　　（二）模型构建 　　考虑到前文提出的假设，上市公司绩效与财务杠杆呈凹函数，呈倒“U”型关系，公司存在一个适当的负债比例。当公司负债低于这个比例时，随着资产负债率的提高，由于税盾以及融资成本的作用，公司绩效会出现上升；当负债比例超过这个适当的负债比例时，随着资产负债率的提高，公司的财务风险和破产成本将会使公司的绩效出现下降的情况。本文构建的研究模型为： 　　ROE=a0+a1LEV+a2（LEV）2+a3OC+ε 　　模型中， ROE为净资产收益率，代表公司的绩效；LEV为公司的资产负债率，代表着公司的总资本结构；OC为第一大股东持股比例，代表着股权集中度；ai为自变量的回归系数。ε为随机项。 　　（三）数据的收集 　　目前为止，在沪深两市上市的电力公司达到50余家