企业信誉与企业债权融资工具选择.pdf

金融学季刊 QuarterlyJournalofFinance 2011年 第 6卷 第 1期 Vo1．6，No．1，2011 企业信誉与企业债权融资工具选择 陈 文 杨云红 摘 要 本文在 Diamond(1991)模型中引入抵押 品，研究企业信誉对企业债权融资工 具选择的影响。主要结论有：(1)大型企业债权 融资的可获得性不受其信誉水平影响； (2)中小型企业只有达到抵押贷款市场的信誉门槛，才能获取债权融资；(3)银行甄别成本 足够低时，中小型企业只会选择抵押贷款、信用贷款与信用债券三种债权融资工具。本文的 模型能够解释 Diamond(1991)无法解释 的实证结论 ，并为 国内中小型企业债权融资难 问题 的解决方 向提供政策建议。 关键词 企业信誉 ，抵押 品，企业债券 ，银行贷款 前 言 企业债权融资工具选择问题涉及企业能不能获取债权融资，以及考虑融资 成本最小化时企业选择何种债权融资工具两个方面。企业能不能向贷款人提 供充足 的抵押品对企业能否获取债权融资有重要影响。[] 由于 中小型企业受 制于 自身净资产规模 ，无法提供充足的抵押品，信誉水平决定了中小型企业能 否获取债权融资。对于能够进入债权融资市场的企业，由于信誉水平不 同，企 业面对的融资成本最低 的债权融资工具可能不 同。就企业信誉影响企业债权 融资工具选择的问题，学术界 已有研 究，但探讨 引入抵押 品之后企业信誉对企 · 陈文，北京大学光华管理学院2010级博士生；杨云红，北京大学光华管理学院教授。通信作者及 地址：杨云红，北京大学光华管理学院，100871；电话 ：010E-mail：yhyang@gsm．pku．edu．cn。 本文得到国家 自然科学基金项 目(基金号 资助。 [1] 例如 Bestor(1985)得 出：低风 险企业可以通过向银行提供充足 的抵押品与高风 险企业分离，获 取银行贷款。 78 金 融 学 季 刊 第6卷 业债权融资工具选择影响的模型还 比较少见，本文试 图在这一领域做进一步 探讨。 Diamond(1989)较早将企业信誉 引入债权融资市场，定义企业信誉为贷款 人通过长期观察企业还款行为而获取的关于企业类型的信息。Diamond(1991) 将有甄别的贷款视为银行贷款 ，将无甄别 的贷款视为企业债券。[]银行根据 公共信息和借助甄别获取 的私人信息设置贷款合 同，发放贷款，而公众仅根据 公共信息决定是否购买企业债券。在 Diamond(1991)的模型 中，低信誉和高信 誉的企业发行企业债券的融资成本较低，中等信誉 的企业获取银行贷款的融资 成本较低 ，因此 申请银行贷款 的仅为 中等信誉水平 的企业。 尽管 Diamond(1991)将信誉概念应用于债权融资市场，做 出了开创性理论 贡献，但 Diamond(1991)的模型还存在值得改进之处 ：(1)仅考虑 了企业从融资 成本最小化角度选择何种债权融资工具的问题 ，没有考虑企业能不能选择特定 债权 融资工具的问题；(2)没有 引入抵押 品，讨论 的企业债权融资工具仅局 限 于信用债券与信用贷款等完全 以企业信誉为担保 的债权融资工具。 本文对Diamond(1991)模型进行 了如下拓展：(1)考虑 了企业选择特定债 权融资工具所需达到的信誉水平。在我们的模型中，信誉过低 的企业无法获取 债权融资，只有达到一定信誉水平 的企业才能选择特定债权融资工具 ，信誉水 平越高的企业能够选择的债权融资工具种类越多。(2)引入抵押品，进一步细 分企业债权融资工具为 四类：信用债券 、抵押债券 、信用贷款、抵押贷款。抵押 品在一定程度上能够抵消企业信誉不足对企业融资造成的不利影响，使得低信 誉的企业也能够参-9到债权融资市场 ，债权融资市场的参与主体扩大了。 企业选择特定债权融资工具必须具备一定 的条件，这一认识在 Repulloand Suarez(2000)与BootandThakor(2000)的模型中同