报酬业绩敏感度与风险之间关系的理论与实证研究企业管理专业论文.docxVIP

西南交通大学博士研究生学位论文 西南交通大学博士研究生学位论文 第1页 摘要 公司治理所需解决的根本问题是要利用有效的激励和约束的手段促使公 司的经理作出符合股东利益的决策和行为，其中一个重要的手段是为经理提 供恰当形式的报酬激励。委托代理理论认为，给予经理随业绩变动的报酬是 激励经理付出更多努力以增加股东收益的一个有效措施。然而由于经理往往 厌恶承担风险，因此随着风险的增大，股东利用业绩报酬作为激励手段的成 本也相应的增加，从而股东必须在激励与风险之间作出权衡，这也意味着在 经典代理模型中，报酬业绩敏感度将总是随着风险的增加而下降，风险越大， 激励的强度越弱。 然而，现有的许多关于报酬业绩敏感度与风险之间关系的实证文献并没 有支持经典代理理论这一论断，反而提供了与之相反的实证证据，即发现报 酬业绩敏感度会随着风险的增加而上升。为什么会出现这种情况呢?本文认 为，由于经典代理理论所预测的激励与风险的负相关关系是依赖于一系列严 格的假定，当这些假定不成立时，二者的关系有可能发生改变。就此，本文 提出以下三个问题： 1．最优的报酬业绩敏感度与风险之间究竟存在怎样的关系?这种关系 是一成不变的，还是会根据不同的情况而发生改变? 2．哪些因素可能引起二者之间关系的改变? 3．这些因素将通过怎样的机理促使二者之间关系发生改变? 本文正是基于上述三个问题展开研究的。本文立足于拓展经典代理理论 的基本假定，并依据拓展后的模型讨论报酬业绩敏感度与风险之间的关系。 本文的基本结论是：报酬业绩敏感度与风险之间并不总是呈现负相关关系， 而是会因为一些因素的影响而发生改变，从而有可能出现正相关关系。因此， 报酬业绩敏感度随风险的增加而上升并不是一种异常的现象，也不应视其为 对代理理论的背离。相反，它是股东在考虑了一些因素影响后的最优选择。 也正是围绕着这一结论，本文形成了以下4个创新点： 1．在第2章中，拓展了经典委托代理理论的基本假定之一，即股东的目 标是最大化项目静态的NPV值，在股东的目标函数中引入了增长期权的价 值．并着重讨论了最优报酬业绩敏感度与决定增长期权价值的关键因素—— 产品价值的波动性——之间的关系。在模型中，考虑了两种情况，一是股东 面临着经理的道德风险问题，而经理是厌恶风险的；二是股东面临着经理逆 第1I页 第1I页 西南交通大学博士研究生学位论文 向选择和道德风险的双重问题，经理是风险中性的。在这两种情况下，我们 都从理论上证明了，对于构成增长期权价值的产品价值的市场风险而言，在 满足一定的条件下，该风险越大，经理的报酬业绩敏感度也应该随之增加。 尽管两个模型的作用机理不同，但其根本的原因在于当股东考虑了项目蕴含 的增长期权的价值后，产品价值的市场风险越大。项目价值的期望值也会随 之增大，此时的风险不再如同经典代理理论所言仅仅只具有增大误差的作用。 2．在第3章中，拓展了经典委托代理理论的另一个基本假定，即经理是 理性人的假定，并将经理过度自信的行为偏差引入委托代理模型中。本文模 型因循了经典代理模型的框架，只是加入了经理两种表现形式的过度自信， 即高估自身能力和低估风险。通过模型分析，从理论上证明了经理过度自信 的行为偏差的确会改变最优的报酬业绩敏感度与风险之间的关系。原因在于 过度自信的经理对风险形成了有偏的估计或者低估了其波动性，此时经理高 估项目价值的期望值或者高估其付出努力的边际收益，并且这种偏差随着风 险的增大而表现得愈加强烈。在这种情况下，风险越大，股东利用业绩报酬 激励经理多付出努力的成本反而有可能会降低，从而出现报酬业绩敏感度随 着风险的增大而上升的情况。 3．在第4章中，对应于第2章的理论研究成果，利用中国上市公司高管 人员的报酬数据，实证检验了增长机会对报酬业绩敏感度与风险之间关系的 影响。发现在公司管理实践中，公司蕴含的增长机会的确是影响激励与风险 二者关系的因素之一。对于那些增长机会较小的公司，高管人员的报酬业绩 敏感度随风险的增加下降；而在那些拥有较大增长机会的公司中，高管人员 的报酬业绩敏感度会随风险的增加而上升。 4．在第5章，对应于第3章的理论研究成果，利用中国上市公司高管人 员的报酬数据，实证检验了经理过度自信的行为偏差对报酬业绩敏感度与风 险之间关系的影响。发现在公司管理实践中，经理的过度自信的确会改变激 励与风险二者之间的关系。在高管人员未表现出过度自信的公司里，高管的 报酬业绩敏感度如经典代理理论所预测的那样，随风险的增加而下降；而在 高管人员表现出过度自信的公司里，高管人员的报酬业绩敏感度与风险之间 的关系不再是单纯的负相关关系，而是表现出随着风险的逐渐增加，报酬业 绩敏感度先下降再上升的趋势。 通过上述的研究，本文不仅丰富了代理理论的内涵，拓展了代理理论的 适用性，使代理理论更