股权分置改革中认股权证的投资风险分析以五粮液认购权证为例.docxVIP

股权分置改革中认股权证的投资风险分析 ——以五粮液认购权证为例 投姿分祈 股权分置改革中认股杈的爨风险分桥 以五粮液认购权证为例 王莹莹浙江工业大学 ［摘要］认股权证作为一种特殊的金融衍生产品，是在我国股权分置 改革的顺利 进行中开始引进的,虽然它为投资者提供了一种新的投资工具，但是 权证的过度投机使 得权证的价格严重偏离其价值，累积了巨大的风险?本文通过引入认 股权证的定价模 型，结合五粮液认购权证具体实例，实证分析了认股权证的价值及其 中隐含的风险，进 而得出一些防范权证投资风险的措施. ［关键词］认股权证布莱克一斯科尔斯模型风险分析 引言 虽然权证在国内尚属新鲜事物国内 关于这方面的研究也不多见但在国外，早 在20世纪60年代，国外学者们就已开始用 数学分析，动态规划等方法来确定权证的 价值.1973年布莱克一斯科尔斯首次提出 期权定价公式(简称B-s模型)?此后,周 延(1998)通过对B—s模型的分析,推导出 了考虑股本稀释效应的认股权证定价公式 并用一个假设的例子分析了认股权证价格 和股票波动率的关系?刘志强?金朝嵩 (2004)应用等价鞍测度方法，推导岀更为 简单的类似B-s模型的认股权让定价公式, 给出了一种比较好的数值方法?傅世昌 (2004)在股木稀释的B—s模里基础上提出 了任何时刻可执行且执行价格为时间函数 的认股权证定价模型?再通过有限差分法 编程计算的举例，分析了认股权证价值对 风险和利率的敏感性. 二，模型设计 1认股权证定价模型 假设某公司流通股股数为N发行的欧 式认股权证为M份每份认股权证的认购比 例为Y权证期限为T执行价格为X,无 风险利率为r股票价格为so,为公司权 益的波动率每份认股权证的价值为w公 司的权益价值为V,其中Vt表示t时刻公司 的权益价值?则基于B—s公式的认股权证 定价公式为： ■ ］I\/(d］㈣］ 其中:W.表示t=0时刻认股权证价值 I『单｝f 口 矗 d2=—V. 这样，在给定其他相关变量时通过数 《商场现代化2007颦12月(上旬刊)总第523期 值方法就可以求出认股权证价值w. 2波动率的估计模型 在求解认股权证价值时，首先需要估 计公司权益价值V的波动率,但由于它是不 可观测变量,所以实证当中都使用股票波 动率来代替.Bollerslev(1986)提出的广义自 冋归条件异方差(GARCH)在估计和预测金融 资产价格波动性方面值得借鉴，即GARCH (Pq)模型： 口 z- 而GARCH(1,1】是其中最简单，最有效 的一种形式，能很好地描述金融变量特征. 三,以五粮液认购权证为例的实证分析 1五粮液认购权证基本信息(数据来 自:宏源证券行情软件) 标的证券:000858j权证类型:认购行 权代码030002权证余额份； 结算方式:实务，上市规模份 行权方式:百慕大;行权价格：6869元初 始行权比例1.1 ?存续期间:2006年4月 3日?2008年4月2日;行权期间2008年 3月27 H?2008年4月2 H;到期R期:2008 年4月2日. 2根据以上资料可得 M=1, X=6?869, T=2 年 N二8931245. 查宏源证券行情软件可知,2006年3月 31日G五粮液(000858)的收盘价为673元 即S0=673? 运用GARCH模型，结合G五粮液(600019) 从2005年3月14 0?2006年3月14 H的交易 数据估计得到GARCH(ll),经过计算得到G五 粮液的平均年波动率为215%,即=0215. 由公式计算得，五粮液认购权证的理 论价格为W.=1154元?而4月3 口深交所 给出的1732元的开盘参考价格相差甚多 远远高于其理论价值出现了明显的价值 高估?在上市的未来一个月时间，五粮液认 购权证价格曾一度升至最高价11670元. 上涨近10倍,而此时其正股五粮液价格才 1584元，反映了市场中投机现象非常严 重同时也反映了权证交易中蕴含了巨大 的风险?事实上一些中小投资者却无视这 种价格扭曲在高位积极购入，最后当权证 价格向理论价值回归时不得不承受极大 的风险?权证实际价格对理论价值的严重 偏离,不仅增加了整个市场的投机性和不 稳定性，而且对缺少相关知识的中小投资 者带来了巨大的风险. 四，小结 本文在B-s公式的基础上推导出了认 股权证定价模型结合五粮液权证(030002) 的上市交易过程，提出了分析认股权证投资 风险的方法?通过权证理论价格和实际价格 的比较，以及隐含波动率和实际波动率的横 向和纵向对比得出五粮液权证价值被明显 高估的结论?权证实际价格对理论价值的严 重偏离，不仅会增加整个市场的投机性和不 稳定性，而且在中小投资者遭受巨大损失 时,将会导致