中证评级质量检验——钢铁行业-中证指数.PDFVIP

中证指数有限公司 中证评级质量检验 ——钢铁行业 分析师：郭代玉珠 钢铁行业为典型的强周期、重资产行业。尽管行政化去产能压缩了违规产能 （地条钢）和僵尸产能，但在产产能仍然过剩，行业同质化竞争激烈、产业结构 化升级难度较大。中长期来看，中央政策推动的兼并重组大趋势下，行业内龙头 企业集中度将进一步提升，与此同时，环保升级改造和采暖季常态化限产或使得 部分企业经营进一步承压，行业信用分化仍将持续。 本报告以截至2018 年12 月31 日拥有中证再评级结果的23 家钢铁行业发行 人为样本（涉及交易所市场存续公募债券44 只），从区分度、稳定性和一致性等 角度对钢铁行业评级质量进行验证。尽管近年来债券市场违约案例有所增加，但 受制于单个行业样本制约，直观的违约率检验仍面临较多障碍。从已有的违约案 例回顾分析来看，中证评级结果风险揭示较为充分，对于风险预警具备较好参考 意义。 1. 中证评级钢铁行业级别涵盖五个梯度、九个子级，具有较高的区分度 1.1 级别梯队划分 中证评级基于钢铁行业特征和未来发展态势的判断，综合考虑发债主体规模、 产品结构、成本控制能力、营运效率以及再融资能力等因素，将行业内主体划分 为如下梯队，以揭示不同级别企业的经营抗风险能力以及信用水平。 第一梯队（AAApi ）：大型央企，高端产品市场具有国内垄断优势，承担实 现进口替代的责任或者具有较强铁矿石资源优势，典型三家国有独资钢企； 第二梯队（AApi 至AA+pi ）：地方性国资企业，规模优势显著，在高端产品 汽车板、电工钢、家电板市场拥有一定竞争力或者专业性特钢企业； 第三梯队（AA-pi 至 AApi ）：地方性国企或大型民营钢企，产能规模适中， 但一定程度主导区域市场或者靠近主要的消费市场并具有一定市场竞争力； 第四梯队（Api 至AA-pi ）：地方性中小国企和民营企业，集中在建筑钢材或 者低端板材、特钢领域，产品结构较为单一； 第五梯队（Api 以下）：远离消费市场，物流成本高，经营压力较大，且面 临较大杠杆压力。 上述各梯队内部企业根据各自细分产品结构优势、杠杆压力、流动性、区域 市场竞争环境、资本支出压力以及股东背景等因素进行调整。 从级别分布来看，中证评级钢铁行业的级别分布呈现出右偏的“钟型”特征， 1 中证指数有限公司 以A+pi 为级别中枢，涵盖九个子级别，较广泛的级别分布显示了良好的区分度。 图表1：中证评级钢铁行业主体级别分布 中证级别 AAApi AA+pi AApi AA-pi A+pi Api A-pi A-pi 以下 主体占比 4% 9% 9% 13% 22% 22% 13% 9% 1.2 级别对信用利差的区分度 从信用利差角度来看，中证评级钢铁行业的区分度的有效性在一定程度上能 得到市场数据的支持：钢铁行业信用利差随中证评级债项级别的上移而明显下降。 图表2：中证评级与钢铁行业公募债券信用利差 中证评级债项级别 存续债数量 利差均值 利差标准差 变异系数 AA+pi 5 1.48 0.34 0.23 AApi 9 1.99 0.75 0.38 AA-pi 1 2.21 - - A+pi 7 4.42 1.03