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中国外汇储备来源与物价波动关系的实证研究 一■、引言 000年以来，中国持续的外贸顺差引起了各方高度关 注。在有管理的浮动汇率制度下，央行为维持汇率稳定被动 购买过剩外汇，这种干预行为导致了外汇储备规模的不断增 加，甚至过度积累。大量积累的外汇储备给我国经济带来很 多负面影响，用于结汇而增发的大量本币滞留于国内引起货 币供给过多，物价持续上涨就是其中之一。 寇永金认为，对中国而言，由于贸易顺差、FDI净流 入分别在经常项目、资本和金融项目差额中占最高比重，因 此外汇储备可看作是由贸易顺差、直接投资净流入和热钱三 部分构成。李晓娟认为，外汇储备通过基础货币促使货币供 给内生性增长，而货币扩张效应又通过多种渠道最终传导至 物价，且外汇储备总量变动对物价波动的直接影响程度较 小，间接影响较大。 对于外汇储备的不同来源对物价影响的重要程度， 国内学者有不同观点。周淼研究了 2000年以来外汇占款对 中国通货膨胀的影响，认为贸易顺差是外汇储备上升最直接 的原因，外汇储备增加对通货膨胀作用显著。联盟成艳从开 放经济角度研究对中国物价有影响的因素，认为xx年以后 国际商品价格的波动通过商品进口传导到国内，进而极大影 响国内物价的波动。潘李认为外汇储备三种来源途径对物价 变动的影响程度不一致，经常项目盈余对物价上涨的冲击不 大，资本和金融项目盈余则会对经济体系产生严重冲击。外 商直接投资和进出口贸易己不再是外汇储备增长的主要渠 道，由热钱为代表的资本金融项目顺差成为外汇储备增长的 主要渠道。 二、外汇储备来源对物价波动的影响机制分析 外汇储备大致分为经常项目、资本和金融项目三个 来源，分析不同来源对物价波动影响的显著性有助于制定和 实施有针对性的外汇管理政策。 贸易顺差与通货膨胀 贸易顺差主要通过影响货币供应量来影响物价。中 国在国际收支出现双顺差的情况下，本币必然产生升值趋 势，为了维持人民币对美元的汇率稳定，央行被动买进美元， 由此导致外汇储备增加，市场上流通的本币增多，通过货币 效应引起国内通货膨胀。但通过分析近几年数据，发现了贸 易顺差下降与物价水平上升并存的情况。 由近几年的走势看，贸易顺差似乎己被较好的控制， 外部的均衡正在慢慢实现。但由于贸易顺差的缩小是进口增 加、出口减少的后果，贸易顺差绝对量的减少并不能完全反 应进出口贸易对我国通货膨胀的影响。本文尝试从对外贸易 的角度，单独分析进口和出口对中国通货膨胀的影响。 一是进口的“价格传导”。中国对大宗商品的依赖程度 在所有对外贸易商品中最高，其中60%以上是基础原料的进 口。2016年以来，世界铁矿石、原油、天然橡胶等价格的大 幅攀升对我国贸易形成了极大的影响。生产者价格指数首先 受到波及，伴随着相关终端产品的消费，效果最终传导至居 民消费价格指数，形成输入型通货膨胀。由于此轮国际商品 价格上涨波及范围极广，国内通货膨胀受到极大冲击。同时， 国际商品价格的上升也会影响国内出口商品的价格，通过使 之与国际价格趋同的方式导致国内物价上升，更加剧了国内 的通货膨胀情况。 二是出口减少源于出口需求的下降，国内的部分投 资和生产需求减少，国内经济从需求繁荣走向缓和与低迷， 对通货膨胀起到一定程度的缓解。由以上分析可看出，进口 增加对国内的通货膨胀起促进作用，而出口减少则可以缓解 通胀，无论最终孰重孰轻，进出口贸易对通货膨胀分别产生 的影响不是简单加减得出的贸易顺差量可以表达的。显然， 贸易顺差过大会通过增加外汇占款从而增加通货膨胀的货 币基础，但在进口大宗商品依存度较高和价格上涨幅度过大 情况下，若只是单纯扩大进口，即使消除了贸易顺差甚至出 现了贸易逆差，也会在一定程度上增强通货膨胀输入国内的 价格传导机制，加剧国内通货膨胀。 外商直接投资与通货膨胀 由于优惠的招商引资政策，中国的外商直接投资规 模逐年扩大。这些投资对我国经济的发展起到了有利的推动 作用，也从三个角度促进了国内物价的上涨。一是FDI在一 国国内的影响。FDI在一国国内的运作可以近似等同于普通 投资，其作用属于投资拉动效应，因为FDI的引入首先会推 动一国投资水平上涨，形成投资拉动型的通货膨胀。二是FDI 作为一项外来资本流入，它的增加直接反映在一国资本账户 上，从而扩大了一国的贸易顺差，构成外汇储备的来源之一。 为了维持汇率的相对稳定而被动产生的外汇占款形成对国 内通货膨胀的压力。三是FDI对一国的很多复杂影响是无法 衡量的，比如技术外溢效应、产业结构优化效应和贸易制度 变迁效应等，这些效应只处于理论层面，但这些效应的结果 也普遍显示FDI对我国通货膨胀有显著的促进作用。 然而，近几年的实际数据显示，虽然FDI导致外汇 储备增加并引起通货膨胀压力，但由于央行对冲操作，其效 应变得很小。所以在近些年的外汇储备构成中，FD