投资学之因子模型和套利定价理论.pptVIP

投资学 第八讲;组合选择理论的一个缺陷; ;8.1 因子模型 （Factor model）;8.1.1 单因子模型;因子模型回归; 4% ;图中，横轴表示GDP的增长率，纵轴表示股票A的回报率。图上的每一点表示：在给定的年份，股票A的回报率与GDP增长率。 通过线性回归，我们得到一条符合这些点的直线为; 通过分析上面这个例子，可归纳出单因子模型的一般形式：对时间t 的任何证券i 有时间序列; 如果只考虑在某个特定的时间的因子模型，可以省掉角标t，从而（8.1）式变为; 假设(1)：因子f具体取什么值对e没有影响，即因子f与e是独立的，这样保证了因子f是回报率的惟一因素。 假设(2)：一种证券的e对其余任何证券的e没有影响，两种证券之所以相关，仅是由于它们具有共同因子f所致。 如果上述假设不成立，则单因子模型不准确，应该考虑增加因子或者其他措施。;;用因子模型简化组合选择过程;一个特殊的因子模型 证券收益可以用预期到的收益和未预期到的收益两个部分来解释，构成了;若市场有效，则t-1时刻的信息集预测t时刻的价格无效，这等价于t-1时刻信息无法预测t时刻的因子，即对于因子的变化没有任何倾向——公平赌局（Fair game） 价格（收益）的不可预测，本质上是信息的不可预测。; 单因素模型的简化是有成本的，它仅仅将资产收益简单地认为仅与一个因子相关。因而难以把握公司对不同的宏观经济因素的反应。 例：公用事业公司与航空公司，前者对GDP不敏感，后者对利率不敏感。 ;双因素、三因素与五因素模型;两因子模型;在两因子模型下，对于证券i ，其收益率的均值 ;多因子模型; ;8.2 套利定价理论（APT）;套利机会; ;假设现在6个月即期年利率为10%（连续复利，下同），1年期的即期利率是12%。如果有人把今后6个月到1年期的远期利率定为11%，则有套利机会。 套利过程是： 交易者按10%的利率借入一笔6个月资金（假设1000万元） 签订一份协议（远期利率协议），该协议规定该交易者可以按11%的价格6个月后从市场借入资金1051万元（等于1000e0.10×0.5）。;按12%的利率贷出一笔1年期的款项金额为1000万元。 1??后收回1年期贷款，得本息1127万元（等于1000e0.12×1），并用1110万元（等于1051e0.11×0.5）偿还半年期的债务后，交易者净赚17万元（1127万元-1110万元）。 这是哪一种套利？ ;套利不仅仅局限于同一种资产（组合），对于整个资本市场，还应该包括那些“相似”资产（组合）构成的近似套利机会。 无套利原则（Non-arbitrage principle)：根据一价定律，两种具有相同风险的资产（组合）不能以不同的期望收益率出售。 ;8.2.1 APT的基本假设; APT的基本原理：由无套利原则，在因子模型下，具有相同因子敏感性（b）的资产（或组合）应提供相同的期望收益率。; 8.2.2 构建套利组合 Arbitrage portfolio;用数学表示就是;Well Diversified Portfolio;The Effect of Diversification;8.2.3 套利定价模型;若不存在套利机会，则该套利组合的收益为0;APT的意义;;若给定等投资额的证券h多头和证券l空头，则形成套利组合。投资者为获利必定尽可能地购入证券h，从而使其价格上升，预期收益率下降，最终到达APT定价线。在均衡时，所有的证券都落在套利定价线上，只要证券偏离APT定价线就会有套利机会。;8.2.4 APT的另一种表达;在两因子模型下，我们有;第1因子的风险价格;8.3 APT与CAPM的比较; 1、CAPM是一种理论上非常完美的模型，但假设条件太多、太严格。其中关键的假设是同质性假设和一般均衡。 APT假设少得多。基本假设是：个体是非满足，不需要风险规避的假设！ 只要一个人套利，市场就会出现均衡;2、在CAPM中，市场组合居于不可或缺的地位（若无此，则其理论瓦解）。 APT并不要求组合一定是市场组合，可以是任何风险分散良好的组合：纯因子组合 3、若纯因子组合不是市场组合，则APT与CAPM不一定一致，CAPM仅仅是APT的特例。当且仅当纯因子组合是市场组合时，CAPM与APT等价。;注意二者并不一致;4、APT的推导以无套利均衡为核心，CAPM则以一般均衡 General Equlibrium 核心。 5、 CAPM属于单一时期模型，但APT并不受到单一时期的限