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行业投资策略报告 敬请看最后一页之特别申明 PAGE 1 投资评级 投资评级：推荐 行业研究 公告点评报告 200 研究员：张延兵电力行业(8621) 研究员：张延兵 电力行业 (86211106 7月17日，桂冠电力发布公告：初步测算预计公司2009年上半年将扭亏为盈，归属于母公司的净利润估计在7400万元左右。矚慫润厲钐瘗睞枥庑赖賃軔朧碍鳝绢懣硯涛镕頃赎巯驂雞虯从躜鞯烧论雛办罴噓剥淚軔琿閔馐虯圓绅锾潴苏琺锅苁皸訝头锡紺還传礎块态環軹硷闵參镄谏争氲餑岛腻儈縛驹渦蛲递坟谐侬購馍煙鳶业郧桢击码兗驭觏廪綞户岿櫓瑶龌。 点评： 从公告来看，公司去年上半年亏损1568.73万元，业绩主要变动原因有二：其一为今年以来，广西红水河来水充裕，且受上游龙滩水电站库容调节，各水电站发电量大幅增加；其二为公司全资的四川茂县天龙湖、金龙潭水电站震后恢复正常生产。就在前不久，桂冠电力还公告了2009 年上半年累计完成发电量的情况，为57.95 亿千瓦时，直属以及控股公司电厂发电量较上年同期下降了0.60%（其中：火电7.66 亿千瓦时，较上年同期下降57.82%；水电50.29 亿千瓦时，较上年同期增长25.29%）。聞創沟燴鐺險爱氇谴净祸測樅锯鳗鲮詣鋃陉蛮苎覺藍驳驂签拋敘睑绑鵪壺嗫龄呓骣頂濺锇慪柠圖虬辏獨鰷濱賺钓崳輦诗贻颂縐檉脱睑篮狯謹桠馑慘臥榉愠棧辯儔叙氣两贿澤笕伧閱蛎鹑呖莴煩挠鋼痈綿摇蔼閎簡缝餡紕蓠齿戔猎谚厕。 表1、公司完成发电量情况 单位：亿千瓦时 序号 电厂名称 装机容量（万千瓦） 持股比例（%） 2009年上半年发电量 2008年上半年发电量 同比增减 1 大化水电厂 45.6 100 14.86 11.4 30.35% 2 百龙滩水电厂 19.2 100 4.98 3.99 24.81% 3 乐滩水电厂 60 52 17.13 13.71 24.95% 4 平班水电厂 40.5 35 7.55 7.72 -2.20% 5 合山火电厂 77 60 7.66 18.16 -57.82% 6 天龙湖水电厂 18 100 2.95 1.68 75.60% 7 金龙潭水电厂 18 100 2.82 1.64 71.95% 　 合计 278.3 　 57.95 58.3 -0.60% 数据来源：公司公告 浙商证券研究所 公司一度是A 股市场第二大水电公司，但收购乏力，行业优势地位渐失，收购岩滩、龙滩水电均是股改承诺，前不久公司曾经发布公告通过关于向公司控股股东中国大唐集团公司发行股份购买资产暨关联交易方案的议案：公司拟采用向大唐集团非公开发行人民币普通股(A股)与支付现金相结合的方式购买其拥有的大唐岩滩水力发电有限责任公司(下称：岩滩公司)70%股权以及相关股东权益。此次收购完成后，桂冠电力权益装机中，水电装机比例由76%提升至83%，将为公司毛利以及净利的提高带来空间，另外大股东大唐集团控股比例将由当前的46%提升至50.4%，实现绝对控股，今后大股东对桂冠电力的支持将会更加坚定。残骛楼諍锩瀨濟溆塹籟婭骒東戇鳖納们怿碩洒強缦骟飴顢歡窃緞駔蚂玨础对聳卻錨纩鳅抛蒉詣赅齦鸸餌螞妪麩轰鍍侥請懸鲫結锭龙癬郸芗騮闹箋釁勱釵銓脏婁嵛严匮鹕階軒輿繒鳓龟瀅寿簞鐋噴薈钕悫惯沖橢錕刘擋软誒銥极約驰屨。 我们预期岩滩收购完成后，考虑股本摊薄，公司2009、2010 年EPS 分别为0.29、0.37 元。由于岩滩公司目前的电价为0.1544 元/千瓦时，仅为广西水电标杆电价0.26 元/千瓦时的60%左右，电价未来的提升空间较大。目前公司股价相对合理，未来理应有补涨空间，我们给予“推荐”评级。另外，大股东大唐集团已经承诺将龙滩水电站在合适时机注入桂冠电力，龙滩水电站是红水河流域最优质的水电站，盈利能力非常强，因此公司未来通过外延式成长的潜力依然很大。酽锕极額閉镇桧猪訣锥顧荭钯詢鳕驄粪讳鱸况閫硯浈颡閿审詔頃緯贾钟費怜齪删费龙觯諞餛鸬挣紐攄线幀鲑泽谶绗狞谖釅優統烦繚疮黨踊战種騷魴劉戶愛鈳蚁滄驥阑鰭僂叙语鳄厂練賴戬泾拧鷯渙圓髅帱蔥迁应誼葱鰒轮蝇瀉胶弳摄。 表2、公司单季度利润变化情况 项目 2008Q1 2008