试析中国股市盈率与D／P和D／E的关系.docVIP

试析中国股市盈率与D／P和D／E的关系 问题进行了分析探讨,说明美国股市市盈率的决定因素主要是D/P,D/E,并且是与美国实行高 股利政策息息相关的,而目前中国上市公司的股利分配方式使得股利对投资者失去实际的投资意义,因此 单纯比较两国股市市盈率的绝对大小缺少现实基础. 关键词:市盈率股利决定因素 市盈率也称价格盈余比率或价格收益比率,是 指普通股每股市价与每股利润的比率,是衡量股价 与收益关系的一个指标,也是衡量股价水平的指标, 是投资者进行股票投资的重要参考因素之一.2001 年沪深股市大幅下跌以后,目前沪深股市的平均市 盈率约为40倍左右,而美国股市市盈率平均约为 15倍.有人据此认为中国股市的市盈率过高,不符 合被世界股市普遍认可的20倍的经济规律.本文通 过引入White模型分析比较了美国与中国股市市 盈率决定因素的差异,认为沪深股市的总体市盈率 状况,是由我国现阶段经济运行和发展现实决定的, 把美国股市市盈率作为评价中国市盈率高低的参照 收稿日期:2002—04一Ol 作者简介:孙健,青岛海洋大学经济学院院长,教授. 是不可取的. 一 ,美国经济0MNTEE 2002年第2期 No.2,2002 旦一!兰±曼 E—K—g D.:当期股利, g:股利年增长率, K:给定风险水平下投资者要求的报酬率, E:当期每股收益, P/E:市盈率. 从该模型分析,市盈率应该随股利支付率的增 长而上升,随投资者要求报酬率的增长而下降.另 外,如果收益增长的波动性较大,投资者要求的报 酬率必然增大,市盈率也会下降. Reilly,Griggs和Wong(1983)利用1962— 1980年S8LI)500的数据,以市盈率为因变量进行了 多元回归分析.他们发现通货膨胀率与市盈率呈负 相关关系.原因是高通货膨胀率会产生高利率,从 而提高了企业的借贷成本,并且是债券相对于股票 更具有吸引力.在他们的分析中,通货膨胀率对市 盈率的解释力排在第三位,而90天支票利率排在第 二位,排在第一位的是普通股股利收益率.此外, GDP增长率与市盈率也呈负相关关系. Loughlin(1996)利用1968--1993年S8500 的季度数据所做的回归分析表明,股利支付对市盈 率的解释力居首位,并与市盈率正相关.排在第二 位的是五年期国库券利率,它与市盈率负相关.另 外唯一一个在统计上具有显着性的是预期收益率, 它与市盈率正相关. Fairfield(1993)研究了1970—1984年大量公 司的数据并对这些公司进行了为期五年的跟踪调 查.她认为市盈率等于投资者要求报酬率的倒数加 上资本化的预期增长收益现值.Bodie,Kane和 Marcus(1994)同意这种理论,即拥有高预期增长 率的公司应该支持较高的市盈率.关系表述如下: P.1.PVGO 一十—— P./E.代表预期市盈率,PVGO代表所有未来 增长机会的现值.由于PVGO随预期市盈率的增大 而增大,因此预期市盈率也将上升.如果一个公司 的增长机会为零,那么预期市盈率将等于1/K. 二,White模型 White(2000)综合前人的研究成果,利用 6 1926--1997年所有的季度数据,提出了更为全面的 多元回归模型.White模型定义的变量见表1: 表1:定义的变量 因变量 P/Eqtr,S~P500市盈率,季度末收盘价/过去四个季度的净收益 E/Pqtl”价格收益比,即市盈率的倒散 自变量 BndYldQ DivPayQ DivYIdQ EGtoYoY FedPEX GDPQoQ lnnQtr M2YoY RtrnQ SD0Rtrn TblsQtl” 长期国库券(2o或20以上期)到期收益率 D/E,股利支付率 D/P,普通股股利收益率,即股利与市价比率 s8500收益增长率 l0年期t—bond收益率的倒敦 实际GDP增长率 美国消费品物价指数变动率 货币供给量(M2)增长率 s8500季度总收益(包括股利与资本损益) s8500月度收益对前36个月收益均值的标准差 T—bill(52周以内)收益率,代表货币市场利率 由于T—bill与T—bond收益率具有共线性,因 此以T—bond收益率作为二者的代表(舍去 TblsQtr,保留fedPEX).许多专家认为E/P比P/ E更能反映与自变量的线性关系,因此White模型 分别对P/E和E/P进行了多元回归分析,见表2. 从表2可以看出,White模型包括四个模型:P/E, E/P,E/P(带有四个滞后变量)和最终模型E/P (只使用具有显着性水平的自变量). 其中P/E回归使用了10个自变量,它的拟合 度达到了83.0(R.adjusted),F值为99.98.其中 7个自变量具有显着性水平:EGroYoY,DivPayQ, Di