全流通下中国上市公司融资偏好影响因素的实证分析.pdf

第1卷第3辑 公司治理评论 V01．1No．3 2009年9月 Reviewof Governance Corporate Sep．2009 全流通下中国上市公司融资偏好 影响因素的实证分析 苏新龙 汪 霞+ 【摘要】本文采用因子分析和逐步回归分析相结合的实证方法，对可量化 的上市公司融资偏好影响因素进行实证分析，寻找我国上市公司股权融资偏好 的主要原因，并对如何优化我国上市公司融资结构提出一些建议。 【关键词】融资偏好因子分析实证研究 引言：中国资本市场的理论与实践表明，在股权分置条件下，我国上市 公司融资结构的突出特点就是偏好股权融资，而内源融资和债务融资的比重 偏低，有悖于资本市场的资本结构理论。本文旨在研究股权分置改革后的中 国上市公司融资偏好及其影响因素。 一、文献综述 学派的延续做出了重要的贡献，根据他们的研究，影响企业资本结构包括以 下四个因素： (1)企业规模。 230次证券发行数据来检验企业对融资工具的选择。①他们发现：规模越大的 企业越倾向于通过发行债券(或通过以包括优先股、可转换证券和债券在内 。本文得到厦门大学重大横向课题(项目编号：0143K82033)的资助。 苏新龙(1964～)，男，福建南安人，厦门大学管理学院会计系教授。研究方向：财务与会计 理论、公司治理。 汪霞(1983～)，女，重庆人，中国电子科技集团29研究所。研究方向：资本市场与财务 会计。 Choice ①Baxter J．G．，Corporate’s Instruments，Review N．D．，Cragg AmongLong-TermFinancing of Economicsand Statistics，1970，52：225—235． 万方数据 2 公司治理评论 2009年9月 的多次发行来融资)；而规模越小的企业越不可能(相对于普通股和可转换 证券而言)发行债券。 (2)企业权益的市场价值 塔格特(1977)利用联邦储备委员会的《资金流动》、国内税务局的 《收人统计》和证券交易与管理委员会的《统计公告》等给出的数据，通过 广义最小二乘法得出企业长期负债与权益的市场价值是决定企业证券发行的 重要因素的结论。①即企业的市场价值目标对其长期负债有重要影响。 (3)企业盈利能力 特曼和韦塞尔斯(1988)认为企业过去的盈利能力，即可以留存下来 的盈利数量是企业现有资本结构的一个重要决定因素。②他们利用美国劳工 部劳工统计局提供的1974～1982年期间469家企业的数据进行统计检验， 结论表明因经营利润的增加而提高的股票市场价值不可能完全被企业增加 的借贷所抵消。 (4)行业因素 明显不同的负债比率，而且行业的企业组在债务负债的平均使用上具有时间 本结构概念的某些代用证据》一文中，通过对1928～1961年期间四个行业 (铁路、公用电力与燃气、矿业和工业)的32家企业资本结构的分析发现， 同行业企业具有相似的资本结构，不同行业的资本结构的确有差别。 国外不少学者还进一步对企业资本结构的各因素作了综合研究。如：塔 分析了企业的预期收益与利息差异、未来盈利的不确定性、规模、税率、具 有偿债能力的时间长度和负债权益比共6个变量对企业资本结构的影响。但 他的结论含糊不清且相互矛盾。⑧例如，对于税收因素，塔布声称“我的结 论与传统理论和MM理论都相矛盾”，“显然，在解释企业对负债一权益比率 选择的决定因素方面，我的研究是不成功的”。玛希则认为：早先的观点， 无论是巴克斯特和克