基于经营、杠杆情况和现金流压力测试的深度分析.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 正文目录 经营情况 5 拿地：2018 年闽系房企普遍放缓拿地节奏 6 周转：前期一线城市高价拿地拖累了部分房企周转速度 8 销售和盈利：闽系房企毛利率普遍偏低 8 项目拆解：阳光城、泰禾和融信 9 阳光城：前期收购大盘项目去化较好，但部分表外三四线城市地块去化较慢 9 泰禾：货值较为集中，整体去化速度慢、回款率低 11 融信集团：海亮项目去化盈利较好，但前期一线城市高价地块去化速度较慢 12 杠杆情况 14 财务杠杆：阳光城和泰禾表内表外均较高 14 未计入上述科目的有息负债：体量较小 15 明股实债：阳光城和泰禾可能相对较多，融信披露不明确 15 表外有息负债：2018 年阳光城表外杠杆率增速较快，旭辉和融信相对较低 17 经营杠杆：考虑表外之后旭辉较高 18 合作杠杆：普遍较高，旭辉多体现在表外 19 总结：阳光城和泰禾表内表外财务杠杆均较高 20 现金流压力测试 22 经营活动现金流入估算 23 经营活动现金流出估算 24 债务到期情况：泰禾集中兑付压力较大 26 测试结果：阳光城和泰禾集团偿债压力较大，旭辉和融信较好 26 附录：关注阳光城和泰禾集团大股东股权质押率较高 27 附录：按城市拆分阳光城房地产项目 28 图表目录 图 1：房地产企业经营情况分析思路 5 图 2：闽系房企权益拿地支出及占权益销售额比重（2016-2018 年） 6 图 3：闽系房企土地去化周期（2018 年底） 6 图 4：闽系房企一二线土储面积占比（2018 年底） 7 图 5：阳光城历年拿地地域分布（按面积） 7 图 6：阳光城历年拿地方式占比（按面积） 7 图 7：部分闽系房企预收账款与存货之比 8 图 8：部分闽系房企毛利率（2015-2018，%） 8 图 9：闽系房企毛利率与全部发债企业对比（2018，%） 8 图 10：房地产企业明股实债估算方法 15 图 11：主要闽系房企对外担保占所有者权益比重 17 图 12：主要闽系房企估算表外有息负债占所有者权益比重 17 图 13：主要闽系房企经营杠杆 18 图 14：部分闽系房企供应链 ABS 和尾款 ABS 存续余额（亿元） 18 图 15：部分闽系房企合作杠杆(2018) 19 图 16：主要闽系房企三类杠杆（仅考虑表内） 21 图 17：部分闽系房企三类杠杆（考虑表外） 21 图 18：房地产企业现金流压力测试分析思路 22 图 19：房地产企业本年施工支出估算方法 25 图 20：阳光城历年新开工和销售面积对比（万方） 25 图 21：全国房屋新开工和销售面积对比（万方） 25 图 22：阳光城和泰禾集团未来一年到期债券分布（亿元） 26 图 23：旭辉城和融信集团未来一年到期债券分布（亿元） 26 图 24：阳光城股权结构图 27 表 1：部分闽系房企 2016-2018 年权益拿地支出及占权益销售额比重（亿元、%） 6 表 2：阳光城 2016-2018 年收购大盘去化情况 9 表 3：阳光城 2018 年获取的三四线城市地块去化情况（部分） 10 表 4：泰禾集团主要存货项目状态明细 11 表 5：2019 年泰禾向世茂地产转让项目股权明细 12 表 6：融信集团 2016-2018 年收购大盘去化情况 12 表 7：融信收购郑州清华园和海亮房地产项目 13 表 8：融信集团海亮收购去化情况 13 表 9：房地产公司各类财务融资记账科目 14 表 10：主要闽系房企“支付其他与投资活动有关的现金” 附注（亿元） 16 表 11：主要闽系房企“支付其他与筹资活动有关的现金”附注（亿元） 17 表 12：房地产企业“其它应付款”细项分类（2018，亿元） 20 表 13：房地产企业“其它应收款”细项分类（2018，亿元） 20 表 14：房地产企业三类杠杆估算方法 21 表 15：泰禾集团各口径披露签约销售金额和面积（亿元，万方） 23 表 16：旭辉控股上市公司及境内发债主体披露签约销售金额和面积（亿元，万方） 23 表 17：部分闽系房企 2018 年销售目标完成情况及 2019 年销售目标（亿元） 24 表 18：部分闽系房企短期有息负债（亿元，2018 年报） 26 表 19：部分闽系房企 2019 年现金流压力测试（亿元） 27 表 20：阳光城主要在建项目明细（一线城市） 28 表 21：阳光城主要在建项目明细（杭州）