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外资私募股权基金进行境内股权投资操作模式分析 一、以外商直接投资形式进行境内股权投资 （一）运作模式 外资 PE 直接投资我国国内企业股权多数是“两头在外”。首先是资金来源于境外，外 PE 在国际市场融资；其次是投资机构是非居民，由于国内目前没有专门针对私募股权投资基金的法规，外资 PE 无法在国内以基金名义注册法人实体，其经营实体通常注册在境外，再以外商直接投资的方式参与我国市场；由于境外私募股权投资基金收购国有股份敏感性较强，涉及层面多，因此目前其在国内收购的企业多数是民营企业，外资 PE 通常选择在国内中小板或创业板上市的方式实现资本退出。 （二）审批流程 注： 1）以上操作流程中，涉及特殊项目或外资项目进口设备免税确认的，还须报发改委出具项目确认书及免税核准。 2）涉及特殊行业还须报该行业的主管部门审批。（如信息服务须报国家信息产业部前置审批） 3）涉及国有资产/股权转让的还须报国资委批准。 （三）投资境内股权的退出方式 外资 PE 主要从出售或以其他方式处置其在所投资企业的股权获得收益，其可以依法选择适用的退出机制包括：（一）将其持有的所投资企业的部分股权或全部股权转让给其他投资者；（二）与所投资企业签订股权回购协议，由所投资企业在一定条件下依法回购其所持有的股权；（三）所投资企业在符合法律、行政法规规定的上市条件时可以申请到境内外证券市场上市。创投企业可以依法通过证券市场转让其拥有的所投资企业的股份；（四）中国法律、行政法规允许的其他方式。通常而言，私募股权投资基金更偏向于第三种方式，主要通过上市渠道实现退出。 外商投资企业境内上市后，外资 PE 中属于外国投资者的利润等收益汇出境外的，应当凭董事会的分配决议，由会计师事务所出具的审计报告、外方投资者投资资金流入证明和验资报告、完税证明和税务申报单（享受减免税优惠的，应提供税务部门出具的减免税证明文件），从其外汇帐户中支付或者到外汇指定银行购汇汇出。《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》规定，（外国）投资者通过 A 股市场将所持上市公司股份出让的，可凭以下文件向上市公司注册所在地外汇局申请购汇汇出：（一）书面申请；（二）为战略投资目的所开立的外国投资者专用外汇账户（收购类）内资金经外汇局核准结汇的核准件；（三）商务部出具的关于上市公司股权结构变更的批复文件；（四）证券经纪机构出具的有关证券交易证明文件。例如：中捷股份于 2004 年 7 月份在中小企业板发行上市，2006 年 12 月 7 日，外资股东佐藤秀一持有 0.56%的股份。经中华人民共和国商务部“商资批[2006]2281 号”文件批准，同意本公司发起人外资股东佐藤秀一将其持有的 0.56%的中捷股份的股份（共计 1,004,640 股），通过深圳证券交易所中小企业板块售出。之后，佐藤秀一通过深圳证券交易所中小企业板块挂牌售出所持本公司全部股份，顺利实现了退出。 外资 PE 在境内进行股权投资，必须经历外汇监管部门、国资委、发改委、商务部的层层审批，耗时较长。此外，外资 PE 所面临的最大问题是，在我国实行外汇管制的情况下，从国内资本市场退出后如何顺利将资金转至境外。尽管法律上是允许的，但是手续繁多，同时又消耗了时间和成本，因此,大多数外资 PE 还是选择将投资收益留在中国国内,再加上人民币的单向升值趋势，以及中国国内好项目层出不穷，境外基金也没有将投资收益汇出的强烈动机，并且日后中国实现人民币国际化后，则无需换汇也可直接出境。 二、外资 PE/VC 境内设立股权投资基金进行境内股权投资 （一） 设立模式 在中国目前的法律环境下，外资 VC/PE 在境内发起设立股权投资基金主要有三种模式： （1）第一种是依据商务部 2004 年颁布的《关于外商投资举办投资性公司的规定》成立 投资性公司 在第一种模式下，外商投资性公司具备股权投资的经营范围，其可以以外汇资金结汇后进行股权投资。但设立外商投资性公司进行股权投资的弊端在于：①对境内、境外投资者有较高的门槛要求；②设立需经省级商务部门审批再报商务部批准，耗时较长，程序繁琐；③在避免双重征税、规避产业投资限制方面无特殊处理；④公司制架构下也无法确保基金管理人对基金投资决策的独立性。出于以上种种不利因素的考虑，这种模式并未成为外资 PE 设立人民币基金的主流模式。 （2）第二种是依照原对外经贸部等五部门联合制定的《外商投资创业投资企业管理规定》设立外资创投企业 第二种模式曾为国家一度鼓励采用，不少外资 VC/PE 依据《外商投资创业投资企业管理规定》采取非法人制形式设立了股权投资基金。但该模式的弊端同样明显：①外商投资创投 企业有必备投资者要求，且门槛较高；②设立时需经过耗时、繁琐的审批流程；③投资方向主要针对上市高新技术企业；④受制于外商产业投资限制；⑤投融资