无锡尚德纽交所上市解析讨论.ppt

　　根据海外风险投资机构目前已投资的国内项目判断,按6倍的市盈率投资于一家未上市的企业并不算低,高盛等外资机构之所以能给“无锡尚德”如此高的溢价,与原国有股东的完全退出和以施正荣为控股股东的“纯外资”股权结构的搭建完成有很大关系。 首先,国内《中外合资经营企业法》等法规对中方投资者尤其是国有股东的权利有严格的保护,在涉及股权转让、增资、发行上市等方面有复杂的审批程序,国有股的完全退出大大降低了外资的法律风险。 此外,2005年初国家外管局出台的“11号文件”和“29号文件”曾对本土企业的海外红筹上市作出了严格限制,直到2005年10月“75号文件”出台以前,外资机构的投资热情一直处于低谷,而由于施正荣属澳大利亚国籍,“无锡尚德”“重组”后已经成功地变身为完全由外资投资的企业(“首家登陆纽交所的民营企业”的说法并不准确),不再适用上述规定,因而可以简化法律程序,加快上市进程。 　第四步 : “换股”打造上市主体“尚德控股” 开曼群岛的法律环境最符合美国上市要求,开曼公司是最理想的上市主体,在海外上市实务操作中,“换股”是搭建上市主体最常用的方式。2005年8月8日,在上市主承销商瑞士信贷第一波士顿和摩根士丹利的安排下,由施正荣完全控股的壳公司DM Technologies在开曼群岛注册成立“尚德控股”,发行1股,面值0.01美元。2005年8月16日,“尚德控股”和“尚德BVI”的全体股东共同签定了一份“换股协议”。 　　根据协议,“尚德控股”向“尚德BVI”现有的16家股东发行股票作为代价,交换这些股东所持有的“尚德BVI”全部股份,这简称为“换股”。“换股”后,“尚德控股”将持有“尚德BVI”100%股份而“尚德BVI”的16家股东将拥有“尚德控股”100%的股权。“尚德控股”作为最终控股公司,将择机上市。 　　 “尚德控股”共向“尚德BVI”现有的16家股东发行了89,999,999股普通股和34,667,052股A系列优先股。这些代价股份与“尚德BVI”的股权结构相比,只有两处差别:第一,为了方便上市操作,原应支付给施正荣的股份改为支付给DM Technologies公司了;第二,代价股数比“尚德BVI”发行股本少了一股。为什么少一股呢?因为这一股早就被DM Technologies注册“尚德控股”时持有了。这就是说,“尚德控股”其实是完全复制了“尚德BVI”的股权结构。 关于“换股” 　 换股并购。即并购公司将目标的股权按一定比例换成本公司的股权，目标公司被终止，或成为并购公司的子公司，视具体情况可分为增资换股、库存股换股、母子公司交叉换股等。换股并购对于目标公司股东而言，可以推迟收益时间，达到合理避税或延迟交税的目标，亦可分享并购公司价值增值的好处。对并购方而言，即使其负于即付现金的压力，也不会挤占营运资金，比现金支付成本要小许多。 在“尚德控股”的公司治理方面,外资依然维持了强势的地位。根据“尚德控股”的《公司章程》,“尚德控股”的A系列优先股享有和“尚德BVI”A系列优先股同样的权利,此外,“尚德控股”必须任命高盛和龙科的代表进入董事会,并任命他们进入“无锡尚德”的董事会。也就是说,“尚德控股”和“无锡尚德”董事会不超过7人的成员中,有2人必须由外资机构委任。 最关键的是,只要A系列优先股存在,几乎公司所有重大经营管理事项都必须经这两名“投资者董事”批准,包括利润分配、股票回购、高管股票出售、期权发放、关联交易、超过500万美元的负债、一年内累计超过100万美元的固定资产购买和租赁、证券买卖、账户变更、会计政策或方法变更、收购兼并200万美元以上的资产或业务、超出预算10%的费用支出等等。可以说,在上市以前,外资对公司拥有极强的控制权。 　 　 需要指出的是，双方也约定。一旦上市成功,“尚德控股”将启用第二套《公司章程》,外资的控制力将大大减弱,“对赌协议”也随之失效。这说明，外资对国际公开市场的管治水平有着充分的信任。 　　也正是考虑到在公司上市前外资所拥有的强大控制力,负责公司审计的德勤会计师事务所认定并说服纽交所接受,无论是“无锡尚德”的“重组”过程,还是“尚德控股”与“尚德BVI”的“换股”过程,都“没有产生任何新的单个股东或一致行动股东可以控制‘无锡尚德’”,因此可以采用权益结合法,而不必采用购买法的会计处理方法。这样,“无锡尚德”的全部资产、负债都得以按账面价值并入“尚德BVI”和“尚德控股”,“尚德控股”的历史财务和运营记录与“无锡尚德”完全保持一致。从这个意义上说,负责上市审查的纽交所也认为,虽然施正荣在上市前拥有54.14%的股份,但“尚德控股”和“重组”前的“无锡尚德”一样,实际控制权都掌握在董事会手中,只不过董事会中的部分成员由国有股