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上市公司事后防御策略及其典型案例实证研究 □?林平忠?吴晓梅 　　(一)?白马骑士 　　1.骑士在反收购中的作用 　　黑马骑士(Black?knight)是指某些袭击者先秘密地通过收购目标公司分散在外的股票等手段，从而对目 标公司形成包围之势，使之不得不接受苛刻的条件，把公司出售，从而实现公司控制权的转移，这些袭击 者即称为黑马骑士。 　　当目标公司在遭受黑马骑士的袭击时，为了不使公司沦入收购者的手中，而选择一家关系密切，并且 有实力的公司(即白马骑士)，以更优惠的条件达成善意收购。优惠条件包括以更高的价格购买公司的股票 以及对目标公司的人事安排给予保证等。 　　目标公司不仅可以通过增加竞争者而使买方提高收购价，甚至可以以“锁位选择权”(Lock?up?option) 给予白马骑士优惠的购买资产、股票等条件。如?1985?年?6?月，全美第五大的环球航空(Trcans?world,简称 TWA)，为了抗拒艾肯集团(Carl?Ichan,被称为收购大王)的收购活动，TWA?特别给予德州航空“每股?19.625 美元的价格收买?TWA640?万股票的权利”。 　　如果目标公司与白马骑士假戏真做，则称为“防御性合并”(Defensive Merger),虽然目标公司的管理 层会辩称，防御性合并是为了公司的综合效益而非为了保住其饭碗，但很多防御性合并的最大收益者确实 是管理者而非股东。此策略在我国同样适用。 　　2.典型案例实证研究 　　?美丽华是恒生指数三只酒店蓝筹股中唯一一只华资酒店股，也是唯一以经营酒店业务一度名列财阀 副榜的。它是由已故富豪杨志云所创立的王国，1957?年他从西班牙神父手中购得一座旅店后，便转而投 入酒店业。70?年代时，己由只有百余个客房的小旅店，发展成拥有千余个客房的一流酒店，享有国际声 誉。它在?1970?年上市后，一直业绩良好，盈利丰厚。杨志云去?世后美丽华交给几个儿子管理。由于杨氏 兄弟接管以来生意停滞不前，盈利甚不理想，故至?1993?年初，除大哥杨秉正想保持管理权外，继续坐掌 江山外，其余兄弟已有意出让股份。 　　正在大家各有盘算之际，几位集团元老何添、利国伟等人找到香港首富李嘉诚(因年纪比李兆基大， 人称“大李”)商量出售手上的美丽华股份，而李超人则劝说中信泰富集团主席荣智健一起充当“黑马骑士”， 收购美丽华。 　　香港首富李嘉诚控制的长江实业集团有限公司于?1972?年?7?月?31?日由长江地产改名而成，并于同年 10?月向远东交易所、金银证券交易所以及香港证券交易所申请上市，11?月?1?日正式挂牌，法定股本为两 亿港元，而中信泰富集团则是在港中资控股的企业中最有实力的公司。两家曾联手成功地收购了香港的老 牌公司“恒昌行”。1992?年?12?月，由这两家发起，共同在英属处女岛注册一家私人公司-Hall Rich investments?Limited;总股本?5000?股，每股面值?1?美元，实收资本每股?2?美元。英属处女岛、百慕大群岛、 开曼群岛是国际著名的避税区，每年新注册的公司多如牛毛，长江实业与中信泰富的这一举措，应当说是 鲜为人知的。然而，此后美丽华的股票一路上扬，由年初的每股?9.25?港元直升到?5?月底的每股?13.70?港元。 　　6?月?8?日晚?10?时许，百富勤代表?Hall?Kich?打电话给美丽华公司的董事长杨秉正，传达了?Hall?Kich investments?Limited?收购美丽华全部股份的意向。百富勤是香港?90?年代以来最活跃的证券商和投资顾问， 尤其在保荐中资企业在港上市方面有不俗的表现而令人刮目相看，后因受东南亚金融危机拖累而被收购。 　　6?月?9?日上午?9?时许，香港证监会、交易所、美丽华董事局同时收到百富勤代表?Hall Kich?送来的收 购建议书，提出收购所有持美丽华股份的股东手中的全部股票。出价：普通股每股?15.5?元，认股权证每 份?8.50?元，总收购价为?85.94?亿元(6?月?8?日美丽华普通股收盘价为每股?14.80?元，认股权证的收盘价为每 份?8.60?元)。收购建议书中称收购方的目标是收到美丽华现有股份的?50%以上；如果接受要约的股份达到 90%以上，则按法律程序将美丽华非股份化(Going?Private)。面对袭击者的强大攻势，美丽华方面连连招架， 积极构筑“防御工事”。6?月?14?日，美丽华公司董事长杨秉正公开声明，收购方的出价太低。他认为美丽华 的股票至少值?20?港币，与此同时，竭力寻找“白马骑士”。?在这段时间内美丽华股票一路上扬。 　　6?月?16?日，美丽华的股票收盘价普通股为每股?16.20?元，认股权证每股?9.45?元。6?月?17?日，Hall Rich?修改收购建议书，出价：