轻工制造行业专题：出口回落与纸品需求，暖阳虽拂面，春寒惊旅人-20200323-招商证券.pdf

证券研究报告 | 行业深度报告 原材料 | 造纸印刷 推荐 （维持） 暖阳虽拂面，春寒惊旅人 2020 年03 月23 日 轻工制造专题：出口回落与纸品需求 上证指数 2660 年初复工以来造纸行业整体迎来春意暖阳开局，纸价稳定向好。而近期新冠肺炎 疫情全球蔓延，市场对疫情拖累世界经济的担忧升温。如果后续海外经济下行导 行业规模 致中国出口减少，将间接影响国内包装纸品需求，从而可能影响纸企盈利。我们 占比% 股票家数（只） 61 1.6 建议关注具备长期优势的造纸企业：太阳纸业、博汇纸业、中顺洁柔。 总市值（亿元） 3432 0.6 流通市值（亿元） 2694 0.6  全球疫情增加中国出口下行担忧，间接影响包装纸品需求。据美国约翰斯·霍 行业指数 普金斯大学发布的统计数据显示，截至北京时间3 月23 日16:47，全球新冠 % 1m 6m 12m 肺炎确诊病例超过34 万例。而海外疫情较为严重的北美、欧盟、日韩三大地 绝对表现 -5.7 -2.3 -7.4 区，也是中国最主要的出口市场，增加市场对全球疫情影响中国出口需求回 相对表现 6.2 4.9 -2.7 落的担忧。据我们测算，包装纸间接出口需求约占国内消费量的 28% 。我们 (%) 造纸印刷 沪深300 复盘2018 年中美贸易摩擦引发对美出口下降，导致国内包装纸间接出口需求 15 10 回落，叠加当时国内纸品库存高企，纸价高位下跌30%~40%，纸企盈利和股 5 价均出现较大幅度回调。 0 -5  悲观假设下纸品相关出口下降50%，估计对应纸品需求减少15%。我们数据 -10 -15 分析表明，出口下行对纸品需求影响较大，如果假设出口需求分别减少15%、 -20 30%、50%，则三种情景分别对应包装纸需求回落幅度为 3%、7%、15%。 Mar/19 Jul/19 Nov/19 Feb/20 资料来源：贝格数据、招商证券 其中，白卡纸受益于2020 年开始的限塑令政策推行，预计将新增一部分替代 性消费需求，因此，我们估计出口下行对白卡纸的影响程度或将小于箱板瓦 相关报告 楞纸。 1、《招商证券·消费的方向—03 月 大消费组电话会议行业观点》  纸企盈利对量价变化较为敏感，建议关注具备长期优势的造纸企业：太阳纸 2020-03-13 2 、《木浆行业专题报告—供给主驱 业、博汇纸业、中顺洁柔。虽然近年国内纸品产量基本稳定，但我们认为， 动，原油弱共振》2020-03-12 如果受需求明显回落影响，行业库存可能将再度上行，从而导致企业不得不 3、《轻工&纺服行业：口罩产业专题 通过限产来保价，纸品产量有可能出现下滑。假设企业通过减产 10%来确保纸 报告— 疫情 下的窗口机会》 2020-03-08 价稳定，预计对纸企盈利影响幅度约 6%左右；如果产量稳定纸价下跌 10%， 则对应企业毛利率约降 3pct，盈利下降估计幅度 20%以上。我们建议关注成 本战略领先的太阳纸业、受益于行业集中度提升的博汇纸业、以及内需稳定 驱动的中顺洁柔。  风险因素：出口超预期下行导致纸品需求大幅回落、行业产能大幅扩张。 郑恺