所有权结构丶家族控制与并购决策.pdfVIP

2013年第7期 青同完 总第353期第32卷 所有权结构、家族控制与并购决策冰 李井林 刘淑莲 杨 超 摘要：利用我国2183家上市公司2009—2011年的并购交易作为样本，论文研究了所有权结构与家族控 制对并购决策的影响。研究结果表明公司终极控股股东控制权水平对并购决策并无显著影响；终极控制 权与现金流权的分离度与并购决策显著正相关；相比于非家族企业，家族企业较少发起并购交易。最后 ， 我们还发现家族控制与并购绩效显著正相关；终极控制权水平及其与现金流权的分离度对并购绩效并无 显著影响。 关键词：所有权结构；家族控制；并购决策 JEL分类号：G31，G32，G34 一 、 引言 为什么公司要发起并购交易呢?研究表明公司进行并购的动机有很多种，BerkovitchandMarayanan (1993)和KiymazandBaker(2008)对其进行总结后认为并购动机主要包括创造协同效应(Andradeeta1．， 2001)，代理动机(Jensen。1986；Morcketa1．，1990)，以及管理者 自负或过度 自信(Roll，1986；Maimendier andTate，2008)。而公司的所有权结构，会影响决策者的激励机制，进而也会影响并购决策(相 比于存在控 股股东的家族企业，股权分散的主并公司中管理者帝国建设更普遍)。而且，并购决策也会影响公司的所 有权结构，因为当并购交易为股票支付时，会稀释控股股东的控制权。以往的研究主要关注于所有权结构 对公司绩效的影响 (AndersonandReeb，2003；BarontiniandCaprio，2006；Bennedseneta1．，2007；Miller eta1．，2007；孙永祥，2001；苏启林和朱文，2003；谷祺，邓德强和路倩，2006；许永斌和郑金芳，2007；冯旭南， 李心榆和陈工孟，2011)，而忽略了所有权结构与控股股东的性质在公司并购决策中的角色。Chi，Sunand Young(2011)对 中国资本市场上主并公司特征进行研究后，发现在并购交易之前，主并公司股权结构主要 表现为集中的所有权与大股东强有力的控制。 本文主要从公司所有权结构与控股股东性质的角度分别研究公司终极控股股东控制权水平，控制权 作者简介 李井林：东北财经大学会计学院财务管理博士研究生； 刘淑莲：东北财经大学会计学院教授，博士生导师； 杨超：东北财经大学会计学院财务管理博士研究生。 基金项 目：国家 自然科学基金项 目。 所有权结构、家族控制与并购决策 与现金流权分离度 以及家族控制对并购决策及其绩效的影响。借鉴LaPonaeta1．(1999)等学者对公司所 有权与控制权 的衡量方法，我们追踪 了公司的控制链 ，衡量了公司实际控制人的终极控股权以及所有权 (现金流权)及两权分离程度。同时，借鉴苏启林和朱文(2003)等学者提出的家族上市公司判定标准：(1)终 极控制权能归结到 自然人或家族，(2)最终控制者直接或问接是此上市公司第一大股东，我们将我国上市 公司划分为家族上市公司与非家族上市公司。最后，我们通过事件研究法衡量了主并公司并购绩效。在 此基础上，我们分别运用面板Logit回归方法和线性回归方法分别检验了所有权结构与家族控制对并购决 策及其绩效的影响。检验结果表 明公司终极控股股东控制权水平对并购决策及其绩效并无显著影响；控 制权与现金流权分离度与并购决策显著正相关，但对并购绩效并无显著影响；家族控制与并购决策显著负 相关，与并购绩效显著正相关。 本文的其余部分安排如下：第二部分为文献回顾；第三部分为理论分析与研究假设；第四部分为研究 设计；第五部分为假设检验与结果；第六部分为本文的研究结论与政策建议。 二、文献 回顾 (一)协同效应与并购决策 协同效应动机认为管理者并购的动机是创造价值，增加股东财富，并购的发起是因为两个公司合并后 的价值 (V^)要高于合并之前两个公司各 自价值之和(Va+V)(Bradleyeta1．，1988；Seth，1990)。最主要的 两