第二讲并购4教学教材.ppt

优势： 股权回报率远高于普通资本结构下的股权回报率 享受税收优惠 缺陷： 风险高，贷款利率也往往较高 需要投资银行、企业经理人员和其他参与设计、融资、贷款机构的配合。 三 杠杆并购 三 杠杆并购 具有以下特点的企业宜作为杠杆并购的目标企业： 1. 具有稳定连续的现金流量。 2. 拥有人员稳定、责任感强的管理者。 3. 被并购前的资产负债率较低。 4. 拥有易于出售的非核心资产。 典型案例 京东方收购韩国HYDIS的TFT-LCD KKR收购纳比斯克 KKR收购纳比斯克 科尔伯格·克拉维斯·罗伯茨（Kohlberg Kravis Roberts），纽约杠杆收购巨头，在1989年花了310亿美元购买雷诺·纳比斯克公司（RJR Nabisco）。雷诺·纳比斯克公司拥有世界知名的品牌，如云斯顿(Winston)香烟，奥利奥(Oreos)曲奇饼，和纳贝斯克(Nabisco)薄脆饼干。 Answer: 目标公司价值=股东收益×标准市盈率=734×12=8 808 加：出售附属公司收入 600 出售目标公司办公大楼收入 1 200 减：追加的固定资产投资 1 800 追加的流动资产投资 400 增加的运行成本 400 修正后目标公司价值 8 008 目标公司目前的价值为4 020万元（402×10）,因此,从并购方的观点分析,这项收购的潜在增值为3988万元(8008-4020).并购方需支付的任何溢价都不应超出此增加值。如果并购方想从收购中得益，就应使支付溢价低于增加值。 采用比率估值法估算目标公司价值,应注意以下两个问题： 一是决定市场乘数的各种因素，如利率变动，公司预计发展状况和预计风险高低对各种市场乘数的影响。 二是注意会计准则和税收政策变化的影响。一般来说，会计准则和税收政策对市盈率的影响大于对股价与现金流量比。 需要说明的是，对目标公司价值的评估还应考虑以下两个因素： 一是并购所引发的成本增加因素，如对维持并购后持续收益所追加的投资费用等； 二是出售不符合公司发展战略的目标公司的资产。 二 目标公司价值评估的方法 3 成本法 并购后目标企业不持续经营 假设：企业的价值等于所有有形资产和无形资产的成本之和，减去负债。 这种方法在评估企业价值时，主要考虑的是成本，而很少考虑企业的收入和支出。 常用的计价标准有： 清算价值 企业丧失增值能力 净资产价值（账面价值） 重置价值 ----- 目前我国评估实务界运用最多 托宾（Tobin）Q=企业市场价值/资产重置成本 从某种意义上说，并购价格在很大程度上取决于公司所处的客观经营环境和公司自身的经营管理方式。 此外，交易价格的协商或确定还应考虑各种并购条件。一般来说，买卖双方在协商收购交易时，买方争取的不仅是尽可能低的价格，还包括有利的付款条件及交易上的保护。 事实上，按照以上各种方法确定的目标公司支付价格仅仅是并购交易的底价，最终交易价值的确定是各种因素综合的结果。从底价→谈判价→成交价，既是一项技术性极强的工作，也是一项技巧性极强的工作。在并购价格的形成过程中，不仅要讲究定价策略和方法，更要讲究定价的各种技巧。从一定意义上说，公司价值是一回事，成交价格又是另一回事，双方合意价格的达成，受双方的谈判力量的影响最大。 案例研究与分析： 戴姆勒——奔驰与克莱斯勒合并的价值评估 案例背景 德国的戴姆勒－奔驰公司和美国的克莱斯勒公司均为世界著名的汽车制造公司，戴姆勒－奔驰的主打产品为优质高价的豪华车，主要市场在欧洲和北美，美国克莱斯勒公司的产品则主要集中于大众车，主要市场侧重于美洲大陆。上世纪90年代后期，全球汽车市场的竞争日趋激烈，形成规模经济成为汽车公司战略竞争对手的可行方法。戴姆勒－奔驰与克莱斯勒两家公司在产品和市场范围上正好互补，着眼于长远竞争优势的战略性考虑，公司合并被提上议事日程。通过合并双方可以实现规模经济，合并后公司的采购、建设、制造以及产品的销售、研发等方面都会随之而来享受到整合效应，从而提高设备的利用率、管理效率，分销渠道的整合也会扩大销售收入，此外服务与管理等部门也可以获得不同程度的益处。当时估计短期内由于合并带来的成本降低和收入增加会带来25亿马克的合并收益，而长期来看，采购优化及研究整合将会