发生了什 么，要风格切换.pdfVIP

策略专题 目 录 一、周期/成长：周期弱于成长,十多年强趋势现在以何种形式改变？ 5 二、金融/周期：趋势不明朗，如何确定金融机构是否再一轮加杠杆？ 5 三、消费/成长：通胀还是通缩，近期风格与CPI 走势背离如何收敛？ 6 四、消费/金融：短期的超调，还是质变的起点？ 7 五、风险提示 8 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009 ）1210 号 3 策略专题 图表目录 图表1 2008 年之后，周期相对成长持续性相对弱势 5 图表2 PPI 上行趋势中，有利于周期风格相对表现 5 图表3 PPI-CPI 剪刀差与金融相对周期表现 6 图表4 PPI-CPI 剪刀差与银行不良贷款余额增速 6 图表5 量价共振向上，银行板块相对表现走强 6 图表6 商业银行净息差与期限利差 6 图表7 CPI 上行环境更加有利于消费相对成长表现 7 图表8 消费品价格同比上行环境有利于消费风格相对表现 7 图表9 金融与消费自2011 年以来保持均衡态势 8 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009 ）1210 号 4 策略专题 在 7 月策略观点《“小逐险牛”进入收官阶段，优化组合》中，我们明确指出“7 月前半程预计市场仍将继续 赶顶，‘小逐险牛’进入收官阶段，后半程上行动能将会进入弱化阶段”。近期市场表现，在我们看在仍在继续证 真相关逻辑和观点。3 月底到 7 月中的“小逐险牛”正式结束，市场后续将进入《密云不雨，垂翼留余》所阐释的 “下半年或呈V 字形，Q4 有望迎来转机”。在报告《牛头vs 牛尾，观点分歧何在？》中我们系统树立了当前市场 存在的两种截然对立观点的逻辑分歧。由于观察的视角、逻辑各有不同，对于未来市场推演结果也自然不同。客观 而言，只有在Q2 末才能最终确定哪种观点是正确的。 我们一直认为风格切换问题是“牛头”与“牛尾”论分歧的衍生问题，而当前关于风格切换的关注，主要是消 费/科技风格极致化强势之后，使得市场对于低估值板块关注度提升。估值分化矛盾，我们在《验证期到来，观点要 修正吗？》已做了初步探讨。于我们视角来看，低估值板块相对表现问题，在当前仅仅是一个交易博弈问题，远远 尚够不到风格切换层面的讨论。当然，观点可以商榷，不同视角的观察可以交流对照。在本篇报告中，我们不再复 述相关逻辑推演，基于客观数据呈现几个现象，并提出问题，供投资者参考。 一、周期/成长：周期弱于成长,十多年强趋势现在以何种形式改变？ 考察 2005 年以来中信行业风格指数相对表现，可以看到从较长时间来看，2008 年之后周期相对成长整体持续 走弱，2010 年、2014 年、2016-2017 年对应的是“四万亿”，大水牛的前半程，供给侧结构性改革这种大的宏观形 势变化；从周期相对表现走强的来看，一般对应的是PPI 趋势性上行过程。从长期投资的视角来看，经验数据已经 证实了周期弱于成长是一个持续了十多年的强趋势，如果从相对更短的视角看，周期相对成长的走强更加可靠的需 要PPI 出现相对强势的表现。当期环境下，PPI 出现有限改善是可能的，这或有助于周期板块相对表现，但如果要实 现风格切换，那么就需要 PPI 出现强势趋势性上行，实际上就是意味着经济复苏真的实现了，而这正是“牛头论”