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资本市场系统风险现状与产生原因 作者：张承惠 摘 要： 资本市场系统风险是指对资本市场某一类商品或市场整体 产生普遍不良影响且用技术手段难以消除、足以引起多个市场主体发 生连锁反应而陷入经营困境并使投资人利益受到重大损害的风险。笔 者从资本市场自身的稳定性角度，将系统风险的表现归结为以下四个 方面。资本市场体系脆弱，虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀， 电子化、网络化运用不当带来的交易系统问题，某些市场主体的违规 操作或失误导致对整个市场的冲击。资本市场自身缺陷是内因，并不 必然会引发系统风险，系统风险的爆发通常还需要外部诱发因素。这 些因素包括：经济周期性波动及宏观经济失衡，宏观政策的调整和失 误，国际游资冲击，由政治、经济、恐怖主义等各种因素引发信心危 机，全球流动性过剩。资本市场系统风险的影响主要是资产价格暴跌， 财富大幅缩水；降低资本市场效率，企业融资渠道受阻；与其他金融 市场风险发生共振，引发经济，政治，社会动荡。 关键词： 资本市场，系统风险，市场体系，虚拟资本，宏观政策， 国际游资，流动性过剩，资产价格 一、资本市场系统风险的定义及其表现 资本市场系统风险是指对资本市场某一类商品或市场整体产生 普遍不良影响且用技术手段难以消除、足以引起多个市场主体发生连 锁反应而陷入经营困境并使投资人利益受到重大损害的风险。 非系统风险则主要由市场主体的市场行为造成（也称作经营风 险），其影响面往往只涉及单个资本市场商品或单个市场主体，并不 影响整个市场运行，通常投资人可以运用风险管理技术加以规避或部 分消除。 在现有文献资料中，对资本市场风险的种类和表现有多种表述。 笔者从资本市场自身的稳定性角度，将系统风险的表现归结为以下四 个方面。 （一）资本市场体系脆弱 过去的经验证明，一个体系不够健全的资本市场，当遇到外来诱 发因素时便极易发生系统风险，而且恢复起来也会较慢。例如，当资 本市场规模过小又对国际资本开放时，很容易遭受外来资本的攻击； 当资本市场缺少层次时，往往会造成交易过度集中和投机过底当资本 市场缺少风险管理和对冲工具时，投资者的风险承受能力明显偏低， 市场的稳定性差。此外，在资本市场开放的过程中，我国必将面临一 个金融创新的高潮。当金融衍生品过度发展时，也会加大监管的难度， 因为金融衍生品的复杂程度完全有可能超出投资者的理解能力。而监 管的缺陷，会助长风险的蔓延和加深危机的程度。 （二）虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀 近年来，泡沫经济已经取代经济衰退成为一些国家的噩梦。从上 世纪 90 年代初开始的泡沫经济破裂，使日本经济的不景气持续了 14 年之久。1999 年至 2000 年新经济泡沫的破灭，引发了美国纳斯达 克等市场的暴跌。1997 年的金融风暴在很大程度上也与泰国、马来 西亚、印度尼西亚等国的经济泡沫有关。 泡沫经济是一个非常典型的市场失灵的案例，其发生与虚拟资本 的本性是分不开的。与实体经济不同，虚拟资本一旦出现市场不均衡 时，供求双方往往并不依照通常的市场规律（即价格上升－－需求者 减少需求、生产者增加供给最终达到市场均衡；价格下降－－需求者 增加需求、生产者减少供给，同样达到新的市场均衡）来调整行为。 由于虚拟资本市场的价格更多地受到预期的影响，只要价格继续上涨 的预期存在，市场需求不因价格升高而减少，反而会大量增加，因为 投资者只想通过买卖牟取利润，对资产本身的使用和产生盈利的能力 并无兴趣。随着虚拟资本日益脱离实物资本和实业部门的增长，社会 经济出现虚假繁荣，最后泡沫必定破灭，造成对经济社会的巨大破坏。 （三）电子化，网络化运用不当带来的交易系统问题 随着计算机技术、通讯技术和网络技术等新技术在金融业的大量 运用，资本市场交易系统的电子化程度不断提高。传统交易方式下一 个交易员一天只能买卖几十次股票，而网上证券交易一天可达成百上 千次。但是新技术在提高了交易效率的同时也带来了新的风险。一是 操作风险。在货币电子化的今天，一个键按错就可能造成重大损失。 1997 年 9 月香港期货市场一起错误输入，差一点造成 8 亿美元损失。 日本证交所也曾出现过类似问题。2005 年 12 月 8 日，瑞穗证券公司 出现误操作，由于交易系统存在问题，该证券公司多次发出撤单指令 均被拒绝，造成公司损失约 300 亿日元并导致东京证交所整个股市行 情异常波动，大盘暴跌 301 点。二是计算机金融犯