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从投融资体制变迁看国有企业资本 结构优化 摘 要：自1956年我国完成社会主义私 有制改造，确立了以公有制为基础的经济制 度以后，国家的投资融资体制伴随着我国经 济的快速发展也处于不断地变迁之中， 国有 企业的资本结构在此过程中也受到不同程 度的影响，分析了投融资体制的变迁过程并 就其对国有企业资本结构的影响进行分析， 从投融资体制变迁角度提出国有企业的资 本结构优化政策。 关键词：投融资体制；国有企业；资本 结构 1我国投融资体制的发展阶段及其对 国有企业资本结构分析 第一阶段，1956年至1978年，计划经 济阶段。 在此阶段，我国对国有企业实行统收统 支、利润全部上缴国家、亏损由国家弥补的 大锅饭制度。 第二阶段，1979年至上世纪80年代中 期，初步改革阶段。 为改变国家对国有企业控制过严、管得 过死而造成的国有企业生产效率低下、 生产 积极性不高的局面，国家开始对国有企业实 施“放权让利”改革， 这从一定程度上的刺 激了企业的活力，提高了企业管理者和职工 的工作积极性，国有企业的效率较改革前有 所提高。但是， 放权让利”改革仅仅是 TOC \o 1-5 \h \z 国家为企业松了绑，并没有从根本上改革国 家对国有企业的投融资体制， 国家依然以所 有者身份向国有企业提供无偿财政拨款。 此 时的国有企业虽然已有初步的内部积累， 有 一定的财务决策权，但是与国有银行的关系 并没有实质性改变，二者还是处于计划经济 体制的严重束缚之中。 为强化国家对国有企业的产权约束， 国 家有进行“利改税”改革， 即原来向国家缴 纳利润改为上缴税金，并对国有企业征税比 例高于一般企业。 第三阶段，上世纪80年代中期至90年 代初期，改革深入阶段。 为提高国有企业对国家财政拨款的使 用效率，国家于上世纪80年代中期实行“拨 改贷”改革。面临巨额的债务利息，企业很 难提高自我累计能力，最终导致恶性循环， 负债率越来越高，很多企业已经达到资不抵 债。 拨改贷的另一直接后果是“名义上” 强化了国有企业和国有银行的关系， 国有银 行成为国有企业最大的债权人。但此时的银 行依然在计划经济体制下严格按照国家的 指令完成计划，与国有企业虽然有名义上的 债权债务关系，但实际上国有银行并不能真 正行使债权人的权利。国有企业资金来源虽 然由国家财政的无偿拨款改为国有银行的 有息贷款，但对于国有企业而言似乎二者没 有什么本质区别，仅仅是更换了投资人，将 原来的资本投入改为现在的债务投入， 将原 来的上缴利润改为上缴利息，因为国有企业 的高负债并不是企业经营不善的累计结果， 而是国家投融资体制的强制性变迁的直接 后果。国有企业的这种意识导致对国有银行 的债务不予重视，加大了国有银行的坏账比 率，提高了企业的财务风险。 第四阶段，上世纪90年代初期至今， 改革全面展开阶段。 在这一阶段，投融资体制改革的主要内 容包括：将投资项目划分为竞争性项目、基 础性项目和公益性项目。组建政策性银行， 将一般的商业贷款和商业性贷款相分离。 上 世纪90年代初先后成立深圳证券交易所和 上海证券交易所，这标志着我国资本市场的 诞生，国有企业的直接融资渠道得以拓宽。 1995年颁布了《中华人民共和国商业银行 法》，推动银企关系按照市场化原则进化。 下表是董辅初和唐宗焜主持的“国有 企业的制度与效率”课题组的一项研究成 果，模拟了课题组研究样本企业从 1980年 至1994年期间的资产负债率 ： 从表1可以发现，样本企业资产负债率 1984年比1983年大幅度增加了个百分点， 主要原因是1984年开始实行的“拨改贷”， 随后几年负债率逐年增加，并大幅度超过50% 的警戒线。 为消除拨改贷给国有企业资本结构带 来的负面影响，上世纪 90年代中期，在部 分试点城市进行“拨改贷转”改革， 将拨改 贷中将财政拨款改成的贷款又转变成国家 的投入资金，重新确立国家对国有企业的所 有者地位。经过拨改贷转，国家先后将2200 多家企业的中央级拨改贷本息 335亿元转变 为国家资本金，这使国有企业平均负债率下 降个百分点。 为进一步给国有企业和国有商业银行 解困，降低国有企业负债率和国有商业银行 的不良资产比率，化解部分金融风险，国家 于上世纪90年代末期开始实行“债转股” 改革。债转股是由国家新成立的四家金融资 产管理公司作为投资主体，将商业银行对国 有企业的债权转为金融管理公司对企业的 股权。国有企业在一定程度上减轻了负担， 减少了利息支出，国有商业银行也在一定程 度上减少了不良资产比率，金融风险在一定 程度上有所降低。 综合以上几个阶段以及表 1可以发现， 是“拨改贷”提高了国有企业的负债率， 使 国有企业成为“无本企业”，使国有企业背 上了沉重的债务包袱，国有商业银行不良资 产比率在短时间内也大