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股权结构优化与上市公司治理改进 课题研究人： 张宗新、房延安 类 别：上市公司研究类 选 送 单 位 ：东北证券有限责任公司研究发展中心 股权结构优化与上市公司治理改进 目 录： 一、 上市公司股权结构的现状分析 1）未流通股在公司总股本中的比重相当大 2）国有股股权在公司总股本中占绝对优势 3）股权向国家股呈现高度集中性 4）法人股股权在我国上市公司的比重相当高二、有效率法人治理结构在我国的缺位 1）国有股持股主体与上市公司关系的异化 2）国有产权虚置引致内部人控制 3）市场机制对经理人的约束机制残缺三、股权结构优化对上市公司治理的效应分析 1） 法人治理结构的重构 2） 对内部人控制的控制 3） 经理人激励与约束机制的强化 四、结论 1 内容提要： 我国上市公司治理中存在的产权虚置、 内部人控制等 机 制缺陷与上市公司的股权结构状况之间存在密切关联。 基于股 权结构与 公司治理的高度相关性， 上市公司股权结构进行优化， 对提高公 司法人 治理效率具有重要作用， 股权结构的优化对公司法人治理结构的重构、 对内部人控制的控制以及对经理人激励与约束机制的强化具有 明显的正 效应。 随着证券市场的纵深发展， 如何优化股权结构减持国有股份， 从 而 建立有效的公司治理结构已成为人们广泛关注的焦点。 考察我国上市公 司的现状， 上市公司股权结构不合理， 国有股与法人股所占比重较大且 不能流通， 不利于形成规范的公司法人治理结构， 严重影响到公司的经 营绩效。 因此，必须对上市公司的股本结构进行再设计，适当减持部分 国有股，提高流通股的比重， 推进股权结构多元化以形成规范的 公司治 理结构。 一、上市公司股权结构的现状分析 目前，我国上市公司股本结构较为复杂， 既有 A 股、 B 股、 H 股，又 有国家股、法人股、内部职工股、 转配股等划分。 A 股、 B 股、 股虽然 能够在证券市场上流通， 但三种股票却因流通市场的不同而彼此处于分 割状态。 国家股、法人股、内部职工股 和转配股不能在证券市场上自由 流通转让。截至 1999 年末，我国共有上市公司 949 家，其中 A 股 825 家； 在 825 家发行 A 股的公司中，有 82 家发行了 B 股，有 19 家发行了 H 股； 另外有 26 家公司仅发行了 B 股。 表 1 列出了我国上市公司 2 的股本结构及其变动情况。 从表 1 可以看出，我国上市公司股权结构的特征主要表现为以 下几 点： （ 1）未流通股在公司总股本中的比重相当大。 截至 1999 年 底，深 沪两市上市公司总股本为 3038.95 亿股，流通股总额为 1079.64 亿股， 仅占总股本的 34.95%。 虽然未流通股在总股本中所占比重有下降趋势， 从 1992 年的 69.24%下降到 1999 年的 53.90%，但是仍维持在较高的比例， 并一直处于绝对控股水平。 （ 2）国有股股权在公司总股本中占绝对优势。 1992 年底国家 股比 重为 41.38%， 1999 年底为 36.13%，平均每年下降不到 1%， 但从单个股 东而言，国家股仍然处于第一大股东地位。 以 1999 年 5 月 14 日深沪两 市全部 862 家公司为有效样本进行统计， 共有 541 家上市公司 设有国家 股，占样本总数的 62.76%, 其国家股所占的比例分布见表 2。 其中国家 股比例最高的为轻工机械， 国家股比例为 88.58%；国家股比例 最低的 为 ST 北旅 , 国家股比例为 1.31%。 3）股权向国家股呈现高度集中性， 国有股股东是大多数上市公司 的唯一大股东。 在 541 家设置国有股权的上市公司中， 其平均持有国家 股的比例为 45%左右。 其中有 312 家国有股股东是唯一持股超过 5%的大 股东，占样本总数的 57.67%，有 473 家公司的国有股权处于绝对或相对 控股地位， 占全部设置国有股权上市公司的 87.43%。 国家股持 股主体以 国有资产管理局、 国有资产经营公司或上市公司的母公司 （集团 公司） 为主。 3 4）法人股股权在我国上市公司中的比重相当高， 并有逐步上升并 超过国家股的趋势， 成为影响公司治理结构的一个重要因素。由 于我国 国家股不能上市流通， 国家股只能通过协议受让的方式转让给法人股东。 同时在上市公司资源相对稀缺的情况下， 许多企业通过购买国有股权 “借 壳上市 ”，导致法人股比重上升。 1992 年底法人股在总股本中的比重为 13.14%，到 1999 年底则上升到 19.12%。 虽然没有具体的资料 说明法人 股股东的产权性质， 但就经验观察和一些不规则的统计分析可以 看出， 法人股股东中国有产权占控制地位的比例很高。 表 1