效率场假说金融场学.ppt

第九章 效率市场假说 马尔基尔的定义 ? 如果一个资本市场在确定证券价格时充 分、正确地反映了所有的相关信息，这 个资本市场就是有效的。正式地说，该 市场被称为相对于某个信息集是有效 的 … 如果将该信息披露给所有参与者时 证券价格不受影响的话。更进一步说， 相对于某个信息集有效 … 意味着根据 （该信息集）进行交易不可能赚取经济 利润 . 弱式效率市场假说 ? 指当前证券价格已经充分反映了全部能 从市场交易数据中获得的信息，这些信 息包括过去的价格、成交量、未平仓合 约等，所以弱式效率市场意味着根据历 史交易资料进行交易是无法获取经济利 润的。这实际上等同宣判技术分析无法 击败市场。 半强式效率市场假说 ? 所有的公开信息都已经反映在证券价格 中。这些公开信息包括证券价格、成交 量、会计资料、竞争公司的经营情况、 整个国民经济资料以及与公司价值有关 的所有公开信息等。半强式效率市场意 味着根据所有公开信息进行的分析，包 括技术分析和基础分析都无法击败市场， 即取得经济利润。 强式效率市场假说 ? 指所有的信息都反映在股票价格中。这 些信息不仅包括公开信息，还包括各种 私人信息，即内幕消息。强式效率市场 意味着所有的分析都无法击败市场。 效率市场假说的 假定 ? 投资者是理性的，因而可以理性地评估 证券的价值。 ? 虽然部分投资者是非理性的，但他们的 交易是随机的，这些交易会相互抵消， 因此不会影响价格。 ? 虽然非理性投资者的交易行为具有相关 性 , 但理性套利者的套利行为可以消除这 些非理性投资者对价格的影响。 效率市场的必要条件 ? 存在大量的证券，以便每种证券都有“本质上 相似”的替代证券，这些替代证券不但在价格 上不能与被替代品一样同时被高估或低估，而 且在数量上要足以将被替代品的价格拉回到其 内在价值的水平。 ? 允许卖空。 ? 存在以利润最大化为目标的理性套利者，他们 可以根据现有信息对证券价值形成合理判断。 ? 不存在交易成本和税收。 效率市场假说与证券分析业 ? 只要收集和分析信息的边际成本不为零， 资本市场就不可能达到完美有效的地步。 ? 收集和处理信息的成本越低、交易成本 越低、市场参与者对同样信息所反映的 证券价值的认同度越高，市场的效率程 度就越高。 注意 ? 效率市场不等同于平稳的市场 ? 效率市场不等同于随机漫步 随机漫步 ? 随机漫步可以表示为： 表示随机误差项，它是个鞅过程 t t t S S ? ? ? ? 1 ln ln t ? 0 ) | ( 1 ? ? t t I E ? 证券价格所遵循的变化过程 ? 现实中的证券价格所遵循的变化过程应 该写为： t t t t S S ? ? ? ? ? ? 1 ln ln 0 ) | ( 1 ? ? t t I E ? 效率市场的特征 ? 能快速、准确地对新信息做出反应 反应过度 12 10 反应迟缓 效率市场的特征 ? 证券价格任何系统性范式只能与随时间 改变的利率和风险溢价有关 。 在效率市场中，证券投资的预期收益 率可以随时间变化，但这种变化只能来 源于无风险利率的变动，或者风险溢价 的变动。风险溢价的变动则可能由于风 险大小的变动或者投资者风险厌恶程度 的变化。 效率市场的特征 ? 任何交易（投资）策略都无法取得超额 利润 检验市场效率的一种方法是检验某种 特定的交易或投资策略在过去是否赚取 了超额利润。 联合检验的问题 ? 在检验各种投资策略时，你实际上是在 对以下两种假设进行联合检验： 1 、你已选择了正确的基准来衡量超额利 润； 2 、该市场相对于你在投资中所用的信息 是有效的 效率市场的特征 ? 专业投资者的投资业绩与个人投资者应 该是无差异的 因此，我们可以通过衡量专业投资者与 一般投资者的投资表现来检验市场的效 率。 同样，这里的检验也是联合检验。 效率市场假说的实证检验 ? 在众多学者利用各种信息对股票收益可预测性 进行检验的基础上， Campbell 对此进行了总结。 他发现，在股票收益可预测性检验的问题上， 存在着下列几种共同的现象： （ 1 ）长期范围内的收