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融资约束、环境信息披露质量与研发投入 一、引言 “三步走”战略为中国科技创新进程描绘了一幅宏伟蓝图，创新型国家建设始于年，并将于世纪中叶完成。近年来，习总书记多次强调“大国重器”，并指出重大科技创新成果是支撑国家参与国际竞争拔得竞争优势的重器和利器。企业是研发创新的主体，研发创新能增强企业自身竞争实力，同时其带来的正向外溢作用将推动国家技术进步。年我国RD经费支出 亿元，实现.%的增长，研发投入强度为.%，其中基础研究经费 亿元，但与发达国家相比，我国研发投入仍存在基础研发投入强度过低、技术成果利用率不高等问题。受制于风险高、回报不确定等，研发活动在筹集资金上屡屡碰壁。资金驱动研发，但资金不足又制约研发。信息是影响资本市场中资金流动的重要因素，信息透明度的提高可以催生新的投资机会，增强潜在投资者的投资欲望，促进资源优化配置。绿色信贷政策和上市环保核查制度试图引导投资者，尤其是机构投资者将企业环境绩效纳入投资决策，引导市场资金流向注重社会效益的企业，而这依赖于企业环境信息的充分披露。随着生态文明建设重要性日益凸显，环保部等部门自年开始相继颁布一系列法规和政策，用于规范企业环境信息的披露。年月，修订后的《中华人民共和国环境保护法》经全国人大批准通过，体现出国家对企业环境信息披露质量重视度的进一步提升。当企业环境信息披露水平提高后，能否得到资本市场的正向反馈、引导资金流向，进而为注重环保绩效的企业带来资金、增强研发投入？本文通过研究融资约束、环境信息披露质量与企业研发投入的关系，考察企业披露环境信息能否缓解研发投入面临的“融资难”困境，企业可否实现经济效益和社会效益兼顾的目标，并基于环境信息披露视角，从政府、企业和投资者多主体层面为激励企业增加研发支出提出建议。 二、文献回顾 现有研究对融资约束与研发投入的关系观点各异。刘胜强等[ ]认为融资约束表明企业难以获取外部资金，为保障日常生产经营活动资金流的稳定，风险厌恶型的企业会减少在研发活动上的不确定性投入。陈海强等[ ]认为融资约束会提高企业研发创新的概率，在资金受限时，企业开展研发活动必须保障高额的投资效益，资金约束督促管理层谨慎决策，更易形成可行性高的研发创新成果。孙博等[ ]提出企业融资约束与研发绩效之间呈现复杂的非线性关系，在企业获取外部资金受限的初期，管理层的警觉性会提高研发决策的谨慎性，而当外部融资约束逐渐增强时，融资约束对研发活动的抑制作用占据主导地位，综合分析，融资约束与创新绩效表现为倒U型关系。 现有研究对信息披露与融资约束的关系得出较为一致的观点。由于我国金融机构在一定程度上会通过评判企业信息披露质量来甄别放贷对象、审视信贷决策[ ]，所以企业披露高质量信息的行为具有经济效益，能以更低成本获取更多外部融资[ ]。环境信息披露属于企业非财务信息披露的重要内容，在洞悉企业披露的高质量环境信息后，投资者会潜移默化地为标的企业设定良好形象并增强对其投资的欲望，因而外部资金流入将减少企业对自有资金的依赖[ ]。但“过度粉饰”披露内容的效果往往适得其反，只有适度地向外传递高质量的有效环境信息，才可使环境信息披露的外部融资效益最大化[ ]。 现有文献表明信息披露可通过降低信息不对称给研发活动带来资金融通效益，然而鲜有文献对信息披露中的非财务内容——环境信息披露在融资约束与研发投入二者间发挥的作用进行研究。在“打好生态环保攻坚战、建设美丽中国”的背景下，研究环境信息披露质量的提高是否可以解决企业研发投入面临的“融资困境”，具有以下意义：（）学术意义上，丰富非财务信息披露在研发投入与融资约束中发挥效益的研究成果，并区分所有权性质和企业规模进行异质性研究，增加了研究深度。（）实践意义上，在多部环保法律及绿色信贷政策相继出台的背景下，探究企业对外披露环保绩效、积极履行社会责任，推动其实现高质量发展的经济效果。 三、理论分析与研究假设 产业组织理论指出研发活动具有开发周期长、成本不可逆、回报率难以预测等多重特征，且研发成果的变现存在严重的时滞性与应用时效性。另外，在完美的资本市场中，信息对称降低了企业获取外部资金的难度[ ]。在现实市场中，存在企业为获取创新政策扶持而进行研发的现象，但管理层掩盖研发真实意图，加大了内外部信息不对称，导致投资者的投资回报率下降，形成“劣币驱逐良币”，从而进一步降低实质性研发活动的外部融资效率。因而，投资者做出的决策受到企业从事研发活动目的、研发活动自身特征及研发成果变现能力等因素的影响，表明企业开展研发活动会受到融资约束。 因此，本文提出假设：融资约束与企业研发投入具有负向相关关系。 信号传递理论认为投资者通过推断管理层行为的含义以缓解信息不对称。高质量的会计信