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论绿色债券发行利率影响因素的实证 摘要：绿色债券是自2016年以来在我国出现的新型债券, 近年来发展迅速。基于2016-2017年我国发行的绿色债券样本数 据，采用SPSS进行多元回归分析，对影响绿色债券发行利率的 影响因素进行实证检验，研究结果表明：对绿色债券发行利率有 显著影响的因素包括市场利率和债券评级。 关键词：绿色债券；可贷资金模型；发行利率；实证 检验绿色债券是一种相对较新的债券类型，其收益主要用 于环境友好项目，与调节和适应气候变化相关。过去几年金融市 场的演变证实了绿色债券的巨大发展潜力。自2007年欧洲投资 银行发行了首只绿色债券以来，市场一直在增长并变得更加复 杂。穆迪预计到2021年全球绿色债券发行量将突破1万亿美元。 自2016年起，我国成为全球绿色债券第二大发行国，2017年境 内和境外共计发行绿色债券2512.14亿元。党的“十九大咛艮告强 调了要增强金融服务实体经济能力、发展绿色金融。绿色债券作 为一重要融资途径，其发行利率的制定对整个绿色金融体系的发 展起到至关重要的作用。可贷资金模型是利率决定理论Z—，通 过分析市场屮债券供求变动来确定利率水平的高低。当其他经济 量保持不变时，债券价格上升，其供给量增加，需求量减少，此 时供大于求，债券价格就会下跌，利率则会下降，反之亦然。最 终利率由可贷资金的供需交点决定，即债券均衡时的供需交叉 点。可贷资金模型将债券供给与可贷资金需求挂钩，将债券需求 等价于可贷资金供给，从而建立了利率水平与可贷资金之间的供 求关系。可贷资金模型在古典学派费雪理论的基础上，不仅考虑 了政府影响这个重要因素，还将利率与市场供求相结合，鉴于我 国这几年推行的“利率市场化政策，这非常适用于我国的市场经 济。绿色债券作为2016年开始发行的新型债券，其资料公开透 明，易于获取，因此本研究将以可贷资金模型为基础分析我国绿 色债券发行利率的影响因素。 一、研究设计 （一） 样本数据来源以我国金融信息网绿色金融 绿色 债券信息库的绿色债券为研究对彖，选取样本数据方法是：选取 自2016年1月—2018年12月的所有在市场公开发行的绿色债 券，并选取占比最高的金融债、企业债、公司债为代表，剔除数 据缺失的样本和极端数据样本，总共产生了 191个样本数据。在 主体评级与债务评级不一致的情况下，绿色债券的最终评级为较 低评级。本研究的其余样本数据均来自CSMAR数据库，采用 Excel、SPSS23.0统计软件进行数据统计分析与实证检验。 （二） 变量定义选取1年期上海同业拆借利率（Shibor）作为市 场利率；债券信用评级∏mk为虚拟变量，AAA等级取值3, AA+ 等级取2, AA等级取1,其他为0。这个变量代表可贷资金模型 屮债券需求的影响因素风险，风险大会带来债券需求曲线左移， 从而利率水平下降，即债券信用评级与利率水平正相关。考虑到 不同种类绿色债券之间发行利率的差异性，本研究引入债券种类 虚拟变量为控制变量。变量定义，如表1所示：(三)模型建立基 于多元回归模型的理论推导和变量的定义，建立多元回归模型： 其屮：卩0为常数项，ε为残差项，βi(i=l, 2, 7)为系数。考 虑到金融债、企业债与公司债在发行规模与信用评级上的显著差 异性，设置了债券种类虚拟变量。 二、实证检验 描述性统计描述性统计结果显示，绿色债券平均发行 利率为4.9104%,平均年市场利率为4.0212%,发行平均规模为 26.028亿元，平均到期年限为4.607年。就发行规模而言，样本 绿色债券数据分布不均、标准差较大。样本绿色债券中，发行规 模的屮位数远小于均值，这说明样本数据屮发行规模相对较小的 绿色债券占多数。各主要变量的相关系数，如表3所示：各解释 变量与被解释变量在99%置信水平上均存在显著相关性，除虚拟 变量type与债券期限变量type之间的相关系数接近1之外，其 他变量Z间的相关系数均在0~0.5之间，由此可以初步说明不存 在多重共线性。 多元回归分析将样本数据录入SPSS,利用上述模型进 行回归，得到回归结果，如表4所示：表4屮的模型分析：模型 为不考虑虚拟变量type 1-3,而考虑到其他所有变量的回归结 果，F统计量和R2值通过了方程总体的线性显著性检验，拟合 度满足要求，模型得到初步验证。模型(2)是在考虑了绿色债券种 类虚拟变量type Z后的回归结果，其屮记金融债为1,公司债为 2,企业债为3,重新编码后分别对应新变量type 1 ,tyρe2, tyρe3□ 由调整后的R2为0.685可知样本拟合度良好，除了债券期限变 量term的P值大于0.05和type 1存在共线性外，其余变量对绿 色债券发行利率均具有重要意义。剔除模型(2)中不显著的变量后 得到模型(3),再次回归后，模型