输入性通胀市场前景及投资研究报告2021年.pdfVIP

固 定 收 证券研究报告 益 ＃title＃ 需要担心输入性通胀吗？ 债 券 ＃createTime1 ＃ 2021 年2 月24 日 研 ＃relatedReport ＃ 投资要点 相关报告 ＃summary＃ 究 ⚫ 输入性通胀主要通过进口价格渠道实现“输入”，AD-AS 模型显示，通胀要真正实现 “输入”，需要本国需求面和货币政策的 “配合”。 从社融顶到利率顶需要多久? ⚫ 05 年以来，国际大宗商品市场共出现了3 轮价格上涨周期。大宗商品价格上涨时期， 把握经济增长中的“预期差”— 国内通胀增速往往也出现上行的现象，但国内需求侧和货币政策的配合度不同，通胀 —2020 年经济回顾与2021 年 上行的幅度和内部结构也存在差异： 经济展望 ✓ 1 ）07 年-08 年 6 月：国内外周期共振+输入性通胀：通胀上行主要由国内外需求支 资金为何这么紧 撑，大宗商品价格上行既是国内外需求向好的反映，也对国内通胀形成了一定输入。 而外汇占款为主导的货币投放方式导致国内流动性偏多，加速了通胀的上行。 水落归漕—20 年社融回顾与 ✓ 2 ）09 年10 月-11 年7 月：稳增长的后遗症+输入性通胀：这一时期的全局性通胀有 21 年展望 大宗商品价格上行的输入性因素，但更多地是国内需求侧刺激以及货币超发引起的。 关注政策信号及资金市场的 ✓ 3 ）16 年11 月-17 年底：输入性通胀因素弱于供给侧改革因素：虽然海外大宗商品价 边际变化 格上行，但国内需求侧的配合相对有限，通胀走势也与典型的通胀周期不同，输入性 因素弱于供给侧改革因素。 摇摆的天平——2021 年1 季度 策略报告 ⚫ 当前输入性因素可能抬高通胀中枢，但政策也有前瞻性应对 ✓ 随着疫苗的逐步推广，疫情对海外经济活动的扰动可能进一步弱化，叠加货币宽松和 历史上PPI 回升对债市有何影 财政刺激，海外基本面大概率走强，大宗商品价格可能上行。 响——写在PPI 即将由负转正 之际 ✓ 本轮中国经济修复速度领先于海外，货币政策回归常态的时间也较早，政策开始关注 稳定宏观杠杆率。 从三个关键词看 2020 年债市 ✓ 低基数+大宗商品价格上行可能抬高通胀中枢，但政策前瞻性应对可能压低通胀上行 ——20 年债市深度回顾 幅度。全球需求修复+海外货币宽松的背景下，大宗商品价格上行也可能通过进口商 品的渠道抬高国内通胀中枢（尤其是PPI ）。但当前与09 年 10 月-11 年6 月那轮周期 不同的是，央行对货币投放的控制力明显增强，且政策当前关注稳杠杆和防风险，政 策收紧早于通胀上行，这可能有助于压低通胀的天花板。需要注意的是，新冠疫情并 没有改变全球缺需求的状况，通胀的高点可能低于预期。