20210319-国信证券-华鲁恒升-600426-开拓荆州基地，煤化工龙头再出发.pdfVIP

证券研究报告-公司深度研究报告 华鲁恒升（600426.SH）-开拓荆州基地，煤 化工龙头再出发 证券首席分析师：杨林 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120002 证券行业分析师：龚诚 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519040001 证券行业分析师：薛聪 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120001 证券行业分析师：商艾华证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519090001 证券行业分析师：刘子栋证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521020002 日期：2021.3.19 1 投资摘要 估值与投资建议 公司是一家以氨醇平台为核心的煤化工龙头企业，通过多产品柔性化生产，以及内部深度挖掘成本管控潜力，目前是煤化工行业内 加工成本最低的龙头企业。2020年受疫情和油价双重影响，公司在低油价环境下仍保持了较强的盈利能力，我们看好后续在油价中 枢上行阶段，公司盈利能力将持续改善。公司目前进入了新一轮成长周期，之前建设的DMF、精己二酸、酰胺及尼龙项目将逐步投 产，而且公司目前正在对其煤制MEG装置进行改造，有望顺利转产盈利能力更强的DMC。远期看，公司在年初公布了荆州基地的具 体投资计划，如果3年后顺利投产，将有望再造一个华鲁。 考虑到2021Q1 国际油价中枢已经提升到60美金/桶以上，公司产品的景气度都处于高位，我们上调了公司的盈利预期，预计2020- 2022年实现归母净利润21.4/31.2/35.1亿元，同比增长-13.0/45.9/12.8%，当前股价对应PE为28/19/17倍，维持“买入”评级。 核心假设与逻辑 1、国际油价中枢已经从去年低点30美元/桶开始稳步上行，我们认为油价中枢全年有望维持在60美元/桶以上。煤化工相对石油化工 的成本优势开始凸显，公司全年业绩有望迎来较大改善。 2、公司20年投产10万吨DMF、21年初投产16.66万吨精己二酸，后续30万吨酰胺及尼龙新材料项目预计在21年内投产，公司迎来新 的业绩增长点。 与市场差异之处 1、我们从公司的氨醇平台出发，全面梳理了公司核心产品的产业链情况，并对各产品当前的景气度进行分析。公司以氨醇平台为核 心，柔性化生产调节产品线，充分挖掘原材料的价值，真正做到了“成本为王”的商业模式。 2、当前化工行业处于景气上行阶段，公司的各产品也基本处于景气较好的水平，但是市场上缺少对公司产品层面的全面分析，特别 是公司后续有望转产成功的DMC产品。 股价变化的催化因素 1、油价中枢持续上行，会推动煤化工盈利能力整体改善，当油价中枢持续处于60美元/桶以上时，煤化工企业的盈利能力将大幅改 善，有利于提升公司的估值预期。 2、公司目前进入新一轮成长周期，新项目的建设进展，以及建成后的盈利预期对公司估值影响较大。 核心假设或逻辑的主要风险 1、国际油价大幅波动。公司作为煤化工龙头，油价波动会对行业整体盈利产生影响； 2、国内需求增长不及预期。目前化工行业整体处于景气度向上阶段，当需求低于预期导致景气度下行时，会影响公司盈利； 3、新项目投产进度低于预期。公司目前进入新一轮成长周期，新项目的投产进度对公司盈利预期有较大影响。 2 1、公司基本情况 图：回顾公司发展历史，始终聚焦煤气化平台 15万吨硝酸项目投产； 10万吨三聚氰 胺2期投产; 启动荆州基 醋酸节能新工艺改造项目