美国库存周期走到哪了.docxVIP

哪些行业仍有较大补库空间？单纯的库存水平无法反映需求的动态变化，因此我们结合当前库存增速和库销比在历史区间内的分位数来更好的刻画具体行业层面的补库空间。对比分析后，我们发现在终端零售、渠道和生产环节都有一些共性。具体来看， 零售商库存：汽车与零部件、家具、电子和家电的库存增速与库销比都处于历史极端水平（10%以下的分位数），因此还有较大的空间回补。相比之下，此前处于明显低位的建筑材料、花园用品库存回复速度非常快，目前已经完全修复至疫情前水平。 渠道上库存：汽车、家具、电脑外设、电子电器设备、化学制品的库存和库销比都处于明显低位，表明在需求旺盛的背景下，库存也有更大回补空间；但是服装、石油制品、机械设备的库存增速虽然也很低，但库销比却处于历史高分位数，表明需 求可能依然相对疲弱。 生产商库存：生产商库存也呈现出类似的情形，钢铁、非金属矿物、计算机和电子产品、家用设备、汽车中的轻型卡车和零部件、家具、烟草、纸制品、炼油厂、油漆制品的库存和库销比都处于历史低分位数。 因此，总结来看，我们可以看出，汽车与零部件、家庭用品（家具、家电等）、电子设备、化工（油漆）等在不同环节都普遍同时面临较低的库存和较低的库销比，因此更有可能存在更大的补库需求，特别是在新一轮财政刺激的推动下。 当然，往前看，下游的需求在美国复工的背景下也会逐渐往上游生产端传导带来主动加库需求，而其单纯的“补库空间”倒不是很大。 市场动态：实际利率推动利率继续走高；价值跑赢成长；铜和油均超买，金铜比降至 2019 年新低；美国消费大幅改善 资产表现：大宗股债；铜价大涨，美债利率继续上行、价值跑赢成长。过去一周，美元计价下，大类资产排序为大宗股债；比特币、铜、天然气、港股等领先；VIX多头、黄金、FAAMNG，债券等下跌。铜大幅上涨，原油略有回落，和我们提示的明显超买情况一致（《春节盘点：利率骤升、油价超买；疫情改善，刺激渐近》）。美 债利率继续上行，其中实际利率大幅走高，通胀预期小幅回落。这使得板块层面价值股明显跑赢成长板块，例如美股中银行、能源、电信等板块上涨，FAAMNG，汽车与零部件、技术硬件、医疗设备等下跌。 情绪仓位：铜和原油均超买，金铜比降至 2019 年以来新低。过去一周，VIX 小幅抬升，原油依然超买，铜明显超买，且金铜比降至 2019 年以来新低。此外，美元投机性空头继续增加，铜投机性多头继续增加，目前处于历史相对高位。 资金流向：美股流入强劲，但较上周放缓，新兴继续流入。上周，美股流入依然强劲，虽然较上周略有放缓，发达欧洲、日本及新兴市场继续流入。 基本面与政策：疫情改善和新一轮刺激推动美国零售明显改善。受疫情改善和去年底 9000 亿美元新一轮财政刺激推动，美国 1 月零售销售环比出现 7 个月以来最大增幅（5.3%），结束了此前连续 3 个月的下降趋势。此外，美国 2 月 Markit 制造业和 服务业 PMI 依然强劲，特别是服务业 PMI 进一步走高；不过 1 月新屋开工和工业产出不及预期。欧洲方面，2 月 Markit 制造业 PMI 均抬升，但欧洲主要国家（除英国）服务业 PMI 有所下滑。各主要市场盈利预测调整情绪除欧洲外均继续改善，标普 500当前已有 84%的公司披露四季度业绩，Factset 预期四季度 EPS 同比增速为 3.11%。 市场估值：利率抬升压低合理估值。当前美股 12 月动态 PE 抬升至 22.2 倍，而 32.0倍的静态 P/E 明显高于增长（2 月 Markit 制造业 PMI=58.5）和流动性（10 年美债利率 1.34%）能够支撑的合理水平（~26.5 倍）。 图表 1: 2020 年 3 月份疫情爆发后，美国一直面临需求旺盛但供给修复偏慢的格局，产需缺口的不断扩大进一步导致美国库存被大量消耗，同时进口需求激增 图表 2: 从 2020 年四季度开始，需求持续向好和降至极低水平的库存共振推动新一轮补库周期开启，目前整体库存增速依然处于历史相对低位，还有进一步回补空间 （2012=100） 160 150 140 130 120 110 100 90 80  美国：零售消费与服务 成屋销售 工业产出  美国社会库存同比增速 美国社会库存同比增速 ISM制造业PMI（右轴） 62 10% 57 5% 52 0% 47 -5% 42 -10% 37 Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Ju Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Ja